三年前那道选择题，今天交卷

今天在「罗叔的茶圈子」里又很热闹，我转了一篇旧文出来，引来了对价值投资的深度思考。

2023年4月6日，我在「价值罗盘」发了一篇《》。那天茅台的收盘价是1796.96元。三年半过去，今天，2026年10月12日，茅台收盘1288元。价格跌掉28%；算上中间七次分红，每股到手179块4，还亏18%。当年那篇文章，我把茅台摆上了选择题的考卷。一边是“酱香信仰”，一边是“年轻人不喝白酒了”的鬼故事。市场吵了三年，今天，可以批卷子了。

一、先报分数：同一瓶茅台，三种买法

不废话，直接上成绩单。数据都截至2026年10月12日收盘，收益含分红，按分红不再投资的保守口径算：

买法

买入时间

买入价（元）

累计分红

到今天

A：文章当天闭眼买

2023-04-06

7次共179.4元

亏18%

B：全场最恐慌那天买

2024-09-19

4次共103.5元

赚12%

C：利好开盘追进去

2024-10-08

4次共103.5元

亏27%

沪深300（对照）

2023-03-31

4050.93点

+5.9%

银行定存（对照）

约+4.5%

看明白了吗？同一家公司，同一个APP，三种买法，三种人生。

A方案的朋友，选股选对了茅台——这已经跑赢了市场上九成的人——三年半下来还亏18%。他的问题不在选股，在2023年4月那个价钱。彼时茅台市盈率30倍开外，业绩确实好，但好预期全在价格里了。翻译成人话：东西是好东西，就是买贵了。

C方案更冤。2024年10月8日，节后开盘，茅台一口气冲到1910。多少人被利好煽动着冲进去，结果当天盘中就从1910跌到1680，收盘浮亏近10%，第二天再跌7.4%。利好是真的，但价格早就把利好、甚至更多的利好，都提前算进去了。追高这事儿，不分早晚，贵了都一样。

B方案赚12%。他没有什么内幕消息，他只是恰好选在了全场最恐慌的那一天：2024年9月19日，茅台盘中砸到1245.83，“年轻人不喝白酒”的鬼故事讲到最高潮，白酒基金被赎回逼到墙角。9个交易日之后，同样的公司，同样的酒，涨到1910。市场疯起来，先给你一棒，再给你一颗糖。

对照组更值得琢磨。同期沪深300涨了不到6%，五粮液跌了61%，定存三年半4个多点。也就是说，A方案亏18%，居然还“跑赢”了同行和追高者。选对茅台的意义，是让你亏得体面一点。

这就是我想说的第一件事：选对股票，只是让你上了牌桌，没保证你赢钱。

二、茅台变差了吗？没有。它只是回到了正常公司该有的价格

很多人亏了钱，第一反应是骂公司。那咱就翻翻年报，看看这三年半茅台到底干了什么：

1. 2023年：营收1505.6亿，+19.4%；归母净利747.3亿，+19.2%。——股价当年跌了11.5%。

2. 2024年：营收1741.4亿，+15.7%；归母净利862.3亿，+15.4%。——股价全年跌4%，中间却先砸到1245、再冲到1910，坐了一趟过山车。

3. 2025年：营收1720.5亿，-1.2%；归母净利823.2亿，-4.5%。——上市以来罕见的负增长。股价再跌9.5%。

4. 2026年上半年：营收922.8亿，+1.3%；归母净利445.2亿，-2.0%。——企稳，但还没回到增长。

分红倒是没含糊。2023年起一年分两次，A方案三年半拿了7次，每股合计179块4。按今天的股价算，股息率4%出头；同样的分红放在2023年4月那个价钱，只合到2.5%左右。

估值呢？市盈率从当年30倍开外，一路杀到现在的19.4倍——比它自己近5年96%的时间都便宜。五年后回头看，现在很可能又是一个“当年怎么不敢买”的价位。当然，这话现在说了不算，五年后再来验证。

我想说什么？公司一直在赚钱，甚至分红越来越大方；但股价跌了三年半。为什么？因为价格这玩意儿，反映的从来不是公司好不好，而是市场当时愿意为它付多少热情。热情会过期，业绩不会。

好公司不等于好股票。中间隔着的，就是价钱。

三、下半张试卷：同一时间，要是买的是神华呢？

别光说茅台，选择题上还有一个公司。同一个时间，要是买中国神华呢？还是同一个起跑线：2023年4月6日那天，茅台收盘1796.96元，中国神华收盘27.92元。一样的钱，各买各的，拿到今天。

成绩单（2023-04-06 → 2026-10-12）

中国神华

贵州茅台

股价

27.92 → 49.38元，+77%

1796.96 → 1288元，-28%

每股累计分红

9.08元（5次）

179.4元（7次）

总收益（含分红）

+109%，翻倍

-18%

总收益（分红再投入）

+160%

约-20%

差127个百分点。三年半，一个翻倍，一个亏近两成。

当年的神华，是个“没故事的差学生”。把时间拨回2023年4月，看看这两位当时的人设。

茅台：市盈率30倍开外，股息率2.5%，营收利润双位数增长，“酱香信仰”如日中天，基金重仓第一，是价值投资考场里的“标准答案”。

神华：市盈率8倍上下，股息率9%，煤价往下走、利润跟着往下出溜，“傻大黑粗”，旧能源，没故事，机构提起来就摆手。

用现在的话说，茅台提供情绪价值，神华提供现金。市场愿意为情绪掏30倍的价钱，只肯为现金掏8倍。

三年半后：提供情绪的，股价跌了28%；提供现金的，股价涨77%，加上年年准时到账的分红，合计翻倍。如果把每年的分红拿出来接着买神华，总收益超过160%。

差在哪儿？差在2023年4月6日那天，你为一瓶酒付了多少溢价，又为一车煤留了多少折扣。

四、普通投资者最该抓牢的，只有一件事

两份试卷并排一放，答案就很清楚了。

不是选股。茅台够不够好？A股你挑不出十个比它更能赚钱的公司。1797买，亏18%；1245买，赚12%。公司还是那个公司，变的是你的成本。选对股票，只保证你亏得有尊严，不保证你赚钱。

不是预测。谁能算出2024年9月19日是底？谁又能想到9天后能涨五成？索罗斯说过，你要能预测3分钟的市场，你就是世界首富。咱别跟首富较劲。

也不是“长期持有”。这句话得拆穿：套牢被动拿着，不叫价值投资，那叫卧倒装死。我在「价值罗盘」里专门讲过一期《价值投资跟时间无关》：2021年2600块买茅台，拿到今天，巨亏，这不是价值投资；2012年120块买茅台，拿到今天，这才是。区别根本不在“拿多久”，在“你买的时候便不便宜”。

所以，普通人最该抓牢的一件事：你付的价钱，相对于这家公司到底值多少。这是牌桌上唯一一个你自己能控制的变量。公司好不好，你研究不透；明天涨跌，你预测不了；但“多少钱以下我才出手”，你自己说了算。格雷厄姆管这个叫安全边际，我管它叫“别买贵了”，一个意思。

落到操作上，四条启示。

启示一：赚钱靠便宜，不靠性感。神华这几年业绩是往下走的，利润还不如2022年，凭什么股价翻倍？因为8倍市盈率本身就是答案：市场等于白送你一门“公司每年赚你本金八分之一”的生意，后面只要估值正常化，价格自己会走路。反过来，茅台业绩再好，30倍的价钱也把好几年的好日子提前付完了。普通投资者的选股审美可以降一降：先问便不便宜，再问好不好。

启示二：现金流是普通人的底气。神华9%的股息率是什么意思？你27块9买入，每年现金分红2块5毛五，雷打不动。股价跌了，你拿息；股价涨了，你赚价，进可攻退可守，夜里睡得着。普通投资者没有信息优势，没有研究团队，高股息加低估值，就是你能找到的最厚的安全垫。茅台今天股息率4%出头，也是这个道理——现金开始变得比故事值钱了。

启示三：分红再投入，让时间替你干活。同一只神华，分红揣兜里，收益109%；分红拿出来接着买，收益160%。中间差的51个百分点，是复利替你挣的，你一分力气没花。普通人最大的优势就是可以什么都不做、可以一直待在场上，只要你买的不是贵货。三年半里茅台振幅40%多，追涨杀跌的人两头挨嘴巴；拿住不动的人，光分红落了179块。少动，也是本事。

启示四，也最要紧：风水轮流转，别把作业抄成信仰。今天的神华，市盈率19.5倍，估值比它自己近5年97%的时间都贵，当年的便宜货，现在没那么便宜了。而今天的茅台，市盈率19.4倍，比近5年96%的时间算账便宜了一点，股息率也4%出头了，当年的贵货，现在看没那么贵了。哥俩这三年半，换了个位置。

所以这篇文章不是让你现在冲进去买神华，也不是让你抄底茅台，是让你记住：没有永远便宜的股票，只有永远要做的选择题。8倍的神华是机会，19倍的神华机会就少了些；30倍的茅台是坑，19倍的茅台未必还是。你手里那张罗盘，得年年校准。我的习惯是一年看一次年报，拿“价值罗盘”算一次账，价格明显低于价值才动手，其余时间该喝茶喝茶。投资是认知，不是算命。

五、说到底，喝酒喝茶一个理

我在「罗叔的茶圈子」里常说：前几年炒普洱饼，故事越讲越玄，价格越炒越高；有人守着一堆老生普，不声不响，越陈越香。最后发现，会讲故事的饼大多砸手里，不出声的老茶喝成了宝。

白酒、煤炭、茶叶，一个道理：东西会不会讲故事是一回事，你付的价钱是另一回事。大多数人亏钱，不是因为买了烂东西，而是因为给好东西出了太高的价。

2023年4月6日那道选择题，市场吵了三年半。今天标准答案公布，其实就四个字：别买贵了。最好，它还能给你下蛋。

」，加入罗叔的茶圈子。

数据说明：股价与分红数据截至2026年10月12日收盘，来源于公开行情与公司分红公告；“分红再投入”收益按前复权口径估算；历史业绩不代表未来表现。本文不构成投资建议。