台积电看不上的生意，居然跑出了千亿巨头

出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

编辑 | 丁萍

头图 | AI制图

打中新股的股民又赚麻了。

10月13日，粤芯半导体登陆创业板，发行价12.01元/股，开盘直接干到45元，暴涨274.7%，市值一举站上1295亿元。

10月14日，公司的股价有所回落，但市值也近千亿。

但翻开招股书，公司的财务数据很扎眼。2023年至2026年上半年，公司累计亏损接近80亿元，管理层预计最早2029年才能扭亏。

近千亿元的市值，定价的到底是什么？

一、错位竞争，开专卖店

简单来说，粤芯半导体的商业模式就是，帮芯片设计公司将图纸变成晶圆，赚代工的钱。

在技术和资金门槛极高的先进制程领域，它拼不过中芯国际和台积电。因此，粤芯半导体采用错位竞争的策略，选择专注180nm-55nm的特色工艺。

与按照摩尔定律缩线宽的先进制程不同，特色工艺是围绕某一类芯片的物理特性做定制化、差异化优化。

比如：模拟芯片的命门是工艺的成熟性、稳定性、性价比，而不是摩尔定律极限。180nm–55nm能覆盖绝大多数电源管理、显示驱动、MCU、BCD、LDMOS等需求。

据招股书披露，公司已形成MS、HV、CIS、BCD、eNVM、MOSFET、IGBT、SiPho八大工艺平台，是国内极少数能同时提供集成电路、功率器件、光电融合三位一体代工服务的企业。

这门生意的逻辑是品类多、批量小、生命周期长。模拟芯片、功率器件这类产品不追求最先进制程，但要求工艺平台齐全、响应快。

截至2025年末，公司累计开发客户超过200家，覆盖境内外上市公司近40家，国内前十大模拟芯片上市公司的合作覆盖率达80%。

要知道，晶圆代工是个赢家通吃的市场。

据ChipInsights统计，2025年全球前五大代工厂市占率达91.78%，台积电一家占74.25%。

而粤芯选择的路，是在巨头看不上的细分品类里做深做透。

据招股书援引Frost&Sullivan数据，截至2026年4月末，粤芯是中国大陆唯一具备12英寸硅光晶圆大规模量产能力的企业。

晶圆就像一张大饼，直径越大，单张饼能切出来的"芯片小方块"就越多，单位成本越低，边角料也越少。

8英寸（200mm）是上一代主流，12英寸（300mm）面积是8英寸的2.25倍，同样一片能切出近2倍多的芯片。

当下，粤芯便有了明显的成本优势。

赛道空间也不缺。据Statista统计，2024年中国模拟芯片市场规模1986.4亿元，预计2028年达2587.7亿元；而据智研咨询数据，国内模拟芯片自给率2024年仅16%左右。替代的空间，就是粤芯的空间。

真正让资本市场兴奋的，是硅光。

公司的硅光产品已覆盖400G、800G及1.6T高速光模块应用，正在导入3.2T近封装光学（NPO）产品，向光电共封装（CPO）演进。

而AI大模型训练与推理需求增加，硅光芯片预期将发挥关键作用，下游需求有望持续增加，粤芯在硅光上的布局完全符合这一趋势。

根据Yole预测，2029年全球硅光光模块市场规模预计将达102.60亿美元，2023-2029年均复合增长率接近40%，需求增长空间巨大。

截至本招股说明书签署日，公司的SiPho工艺技术平台累计投片量已超过7000 片，并已与多家光芯片设计公司形成合作。

可以预见的是，随着光模块的爆发，粤芯的硅光产品的确具备高增长的潜力。

二、折旧把利润全吃掉了

如果看收入，粤芯半导体是一家高速成长的公司。

据招股书数据，2023-2025年公司营收分别为10.44亿元、16.81亿元、25.82亿元，复合增速57.3%；2026年上半年营收17.77亿元，同比增长68.8%。

收入增长的背后是产能爬坡。公司产能从2023年的44.95万片提升至2025年的61.48万片，产能利用率从55.23%一路拉满到96.38%。

满产，意味着订单不缺，缺的是产能。

但再看利润，画风完全变了。同期归母净利润分别为-19.17亿元、-22.53亿元、-23.46亿元，2026年上半年再亏10.52亿元，三年半合计亏损接近80亿元。

而公司的亏损的原因在于，晶圆厂是典型的重资产生意，一条12英寸产线动辄几十亿甚至上百亿的投资，巨额折旧压在成本端。

根据招股说明书，2023年、2024年、2025年公司的制造费用分别为19.68亿元、24.56亿元和36.06亿元，占营业成本比例分别为89.74%、88.02%和90.76%。制造费用主要为厂房及生产设备的折旧金额等。

不过，毛利率在快速修复，从2023年的-110.3%收窄到2026年上半年的-24.5%。

规模效应每释放一分，亏损就薄一分。

这次IPO募来的钱，便用于扩产等。公司拟募资75亿元，其中35亿元扩产能、25亿元投研发、15亿元补充流动资金。

在产能上，公司已启动建设一条规划产能4万片/月的12英寸数模混合特色工艺产线，建成后总产能将达12万片/月，接近现有水平的两倍。在96.38%的利用率下，产能就等于收入。

本次实际募资总额61.57亿元，若超额配售选择权全额行使可达70.80亿元。说白了，上市融资就是为了扛过扭亏前最烧钱的这几年。

三、首日股价已经预支了太多

除了产能释放，支撑粤芯业绩增长主要是硅光产品放量、模拟芯片的国产替代。

扭亏的时间表也给了，公司管理层预计最早2029年实现整体盈利。

有券商预测，2026-2028年公司有望实现归母净利润分别为-27.22亿元、-31.40亿元、-28.24亿元，随着新产线投产、折旧再上台阶，亏损可能会先扩大再收窄。

但落到估值上，问题就来了。

按发行价12.01元计算，粤芯对应2025年静态市销率13.39倍，已经高于多数成熟制程同行。

南京证券参照中芯国际、晶合集成、燕东微2026年预测PB均值4.47倍，考虑公司制程节点和产能规模的差距，谨慎给予2026年4-4.5倍PB，对应目标价12.56-14.13元/股。

截至2026年10月14日，粤芯的收盘价为34.26元，按2026年预测每股净资产3.14元计算，PB约10.91倍，是可比公司均值的三倍多。

这个价格的构成很清楚。基本面值12-14元，剩下的部分是稀缺性溢价加新股筹码溢价。上市首日无限售流通股仅2.44亿股，占总股本的8.5%左右，筹码少、情绪热，价格自然被顶上去。而硅光业务当前的体量还很小，公司在招股书中尚未单独披露硅光收入，故事刚刚开了个头。

粤芯半导体是货真价实的稀缺资产。其特色工艺代工的基本盘在快速放量，硅光卡位在国内没有对手。但从财务上看，它还走在爬坡的中段，亏损要到2027年前后才见顶，2029年扭亏的承诺还有三年才到期。

机构给的基本面锚是12.56-14.13元，市场已经把它推到了34.26元。中间这段距离，全部押注在硅光兑现的速度上。打新的人赚到了确定的收益，接棒的人买到的则是一个2029年之后才可能盈利的故事。

本文来自虎嗅，原文链接：https://www.huxiu.com/article/4897482.html?f=wyxwapp