65%暴跌，江波龙变“蛰伏龙”

“这么多腰斩膝斩的，一两年还能涨回来吗？”股民小宇如是感叹。

对于上述疑问，股民小张开玩笑称，“回本的风险已不存在。”

小宇曾是存储芯片龙头之一江波龙的持有者，一度也因它赚了几个银子。

不过眼下，江波龙似乎让一众追随它的投资者，亏得有点儿惨不忍睹。大约三个月前，江波龙还是风光无限好。

2026年7月1日，江波龙盘中触及749.88元历史高点，市值一度超过3200亿元。

然而，仅仅三个月多一点儿时间，它在10月13日盘中最低探至258元。区间跌幅约65.6%。一家上半年归母净利润105.77亿元、同比增长71528.66%的公司，在短短三个多月内市值蒸发逾六成。动态市盈率已不足6倍。

是什么原因造成了这种极端的“业绩与股价背离”？

张力制图

我们来看看它的基本面情况。

江波龙2026年中报显示，上半年营收240.88亿元，同比增长136.26%；归母净利润105.77亿元，同比增长71528.66%；毛利率58.90%，较去年同期提升45.95个百分点。

单看数字，江波龙的表现堪称惊艳。

然而，拆解利润来源，江波龙几乎赚的全是“涨出来的钱”。

2026年第一季度通用型DRAM合约价环比增长90%至95%，NAND闪存合约价环比增长55%至60%；第二季度DRAM继续环比涨58%至63%，NAND继续环比涨70%至75%。

江波龙作为存储模组厂商，其核心商业模式是采购晶圆、加工成模组后出售，利润本质上是晶圆采购成本与模组售价之间的“剪刀差”。

当上游晶圆价格暴涨、下游AI需求极度旺盛时，模组厂商坐享了这段暴利。

不过，这种盈利模式有其脆弱性：模组环节缺乏上游晶圆制造能力，核心原料长期依赖三星、SK海力士、美光等境外原厂供应，难以建立持久的技术壁垒。 一旦存储行情逆转，同质化竞争下的价格内卷将迅速压缩利润空间。

江波龙在坐拥上述红利的同时，也在积累风险。

截至2026年6月30日，江波龙存货账面价值高达257亿元，占总资产的60%，较2025年末增加约140亿元，同比增长超过200%。公司在半年报中解释为“战略性备货”，即在晶圆供给结构性紧张的背景下，通过长协锁货提前锁定原材料。

风险就隐藏在其中。

2026年上半年，公司资产减值损失为-1.27亿元，主要为存货跌价准备。这意味着，如果存储价格在未来两个季度出现哪怕10%至20%的回落，仅存货减值一项就可能吞噬数十亿甚至上百亿元利润。以257亿存货为基数，10%的减值对应约25.8亿元，20%对应约51.6亿元。江波龙的存货规模大，容易形成极不对称的风险敞口。

经营现金流风险同样不可忽视。

与105.77亿元净利润形成鲜明反差的，是其经营现金流的表现。2026年上半年，江波龙经营活动现金流净额为-31.51亿元，上年同期为正6.93亿元，同比骤降554.82%。

这并非偶发。2023年至2025年，江波龙经营活动现金流量净额分别为-27.98亿元、-11.90亿元、-12.01亿元，连续三年为负。

其根源在于“囤货”策略：公司为锁定晶圆供应而大规模备货，现金持续流出，而利润以存货形式“沉淀”在仓库里，而非转化为可自由支配的现金。

内部人也许看见了这种风险。

副总经理朱宇的减持或许是一种说明。根据公告，朱宇于2026年9月22日至9月29日以集中竞价交易方式减持59.84万股，占公司A股总股本的0.1393%，减持均价339.63元/股，减持价格区间310.50元至357.50元，套现约2亿元。

补充一下，朱宇此前曾任公司财务负责人。

有意思的是，2026年8月，公司以560元/股的价格向21家机构投资者发行660.71万股，募集资金总额37亿元，扣除发行费用后净额36.68亿元。参与定增的投资者账面浮亏超过50%。

10月14日，截止笔者落笔之时，江波龙的股价在270元上下，动态市盈率大约在5.85倍左右。那么，此时对投资者来说，是馅饼还是陷阱？

周期股的PE有一个陷阱：利润在周期顶点时最大，PE看起来最便宜；而当周期下行、利润收缩甚至亏损时，PE反而会跳升至数十倍乃至失去参考意义。

当然，江波龙所面对的，也不全是风险。

长城证券预测其2026至2028年归母净利润分别为129.30/131.33/132.70亿元，对应PE为24/23/23倍，维持“增持”评级。摩根大通的行业判断则更为乐观：即便出现HBM规格下调，2026至2028年HBM比特需求复合增速仍达63%，行业始终处于供给短缺状态。

与此同时，江波龙自研主控芯片构成了差异化竞争的技术底座。

截至半年报发布之日，公司自主设计的主控芯片已累计生产超2.8亿颗。自研的5nm先进制程UFS 4.1主控芯片已与多家核心晶圆原厂达成深度生态合作，搭载自研主控的UFS 4.1产品已实现规模化量产出货。

“主控芯片+固件算法”的底层协同能力，是江波龙区别于纯模组代工厂的一个特点。

笔者以为，如果存储价格在2027年维持高位，江波龙当前不到6倍PE就具有相当的吸引力；但如果价格出现拐点，257亿存货的减值将迅速侵蚀利润，届时估值逻辑将彻底重构。

一旦存储合约价格出现环比持平或下跌，市场对江波龙盈利持续性的信心将面临真正的考验。

本文中的市场分析、预测等内容仅代表作者观点，不构成对读者的投资建议。投资者应根据自身风险承受能力做出独立判断。

作者 光云

版面编辑 褚念颖

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