看懂股价受捧逻辑 本末科技下半场“自证”启幕

独立 稀缺 穿透

价值玫瑰需要多少时间灌溉

作者：牧歌

编辑：李凯

风品：陶然

来源：铑财——铑财研究院

开启直驱动力革命！上市前夕，本末科技创始人张笛在内部信中放出豪言。

市场也迅速给出回应，9月29日公司登陆港交所主板，加冕“全球直驱第一股”，当日股价23.2港元，上涨7.41%，至10月14日收盘价已攀至32.5港元，较21.6港元发行价累涨超50%。

要知道，当前港市对新股态度并不算热情。每日经济新闻援引Wind数据显示，今年9月共发行12家新股，7家上市首日破发，破发率近六成。两相对照，市场对本末的认可程度不言自明。

究竟做对了什么？张笛押注的直驱动力有何魔力？革命将怎样展开，是否还有隐忧呢？

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天选之子心路

技术突破再突破

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要理清这些问题，得先从“直驱”本身说起。

按百度百科定义，直接驱动是指在驱动系统控制下，将直驱电机直接连接负载，实现对负载的直接驱动。该结构省去了所有机械传动部件，做到“零传动”，可从物理层面削减累积误差、机械损耗和动态失稳，因而具备高精度与高刚性、高效率与节能、低噪音与低振动、长寿命与低维护等特性。对扫地机器人、洗地机等噪音体积敏感的消费电子品，可谓“天选之子”。

不过，直驱并非生来就是主流。长期以来，“电机+减速器”一直是全球动力业的标准答案，支撑了产业早期发展。对后浪而言，要撼动成熟路径并不轻松。据智讯智库，张笛坦言，2018、2019年团队做了第一波面向机器人的直驱尝试，结果并不理想；2020年重新出发，才成立了如今公司。一路走来，技术迭代突破和客户信任是最大依仗。

据招股书，本末科技陆续完成了直驱电机M6和M15两大系列的技术研发。优势主要体现在以下维度：

驱控一体方面，电机、驱动系统及控制部件被集成于单一单元，外部布线和独立外壳由此减少，尺寸重量压缩，故障风险降低，装配与系统集成更简便；低转速大扭矩方面，低转速下仍能稳定输出扭矩，中间能量损耗减少，效率提升约5%至10%，预期寿命从数千小时拉到约5至10万个小时。

低噪音方面，运行噪音约45至50dB，低于居民区昼间55dB的典型环境噪音；小尺寸方面，整体高度降低约50%，总体积缩小约1/3，更易集成到紧凑型平台中，清洁机器人在座椅等窄小场地通过性更强。

以直驱技术为底座，本末科技又延伸出机器人动力模组、轮足机器人两项技术布局，研发触角覆盖动力模块及运动控制、嵌入式驱控硬件、机器人结构工程和系统级平台开发。

截至2026年9月12日，公司在中国手握352项已授权专利（含46项发明专利及234项实用新型专利）、7项登记著作权及30项注册商标。截至最后实际可行日期，另有148项专利及5项商标正在中国申请中。

2023年、2024年、2025年及2026上半年，本末研发开支为39.0百万元、42.9百万元、55.4百万元及53.6百万元，分别占同期总收入的222.6%、53.8%、19.7%、18.8%及26.8%。

可以说，路线正确，加之技术突破再突破，成就了本末科技第一股荣耀，也是打动资本市场的核心底气。

2

长坡+厚雪

百万级量产跑通全链路

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当然，技术价值的最终检验，要落到量产和商业化能力上。作为业内少数跑通从技术验证到百万级量产全链的企业，本末科技出货量持续攀升，既验证了直驱方案的商业可行性，也筑起后来者的准入壁垒。

据招股书，作为全球首家且唯一实现用于消费机器人的机器人直驱动力模组出货量超5.0百万套的企业，本末科技强大的生产能力确保了大批量产品均一性，先进的工艺管理系统和积累的制造专能力，则构成规模化交付的品质根基。

这些对支撑机器人动力模组在多元场景的加速普及至关重要，灵活柔性的供应链能力契合具身智能客的需求，可实现高效交付周期。该系统最短可在30天内交付小批次样品订单，快于行业平均水平。柔性供应链既满足客户对快速、零散订单的需求，还能配合客户的研产周期。

客观市场数据是最直观的反馈。2026上半年，本末科技用于消费机器人的机器人直驱动力模组出货量约5.7百万套；公司已与全球前十大消费机器人提供商中的四家建立合作。

另据招股书，按2025年收入计，本末科技在中国消费机器人直驱动力模组业排名第一，市场份额61.1%；在中国机器人动力模组业占据0.7%的市场份额；在中国消费机器人动力模组行业排名第八，市场份额2.4%。

弗若斯特沙利文数据显示，到2030年，全球机器人动力模组市场预计超2000亿元，其中直驱动力模组将达179亿元。可以预见，拥有先发优势的本末科技，后续潜力充满遐想。

2023年-2025年，公司营收分别为1754万元、7980万元、2.82亿元；毛利为236万元、1540万元、6059万元；毛利率为13.5%、19.3%、21.5%。收入来源主要为销售机器人动力模组及机器人，商业模式核心为开发及商业化先进的机器人动力模组及机器人，覆盖消费、工商业以及具身智能应用场景。2025年收入约2.82亿元，其中97.4%来自动力模组。

再细拆解，直驱动力模组是压舱石，而这些模组的下游，是扫地机器人、割草机器人、AI陪伴机器人、协作机器人等一批已规模化出货的品类。客户从松灵机器人、科沃斯起步，逐步打入石头科技、云鲸、追觅等供应体系，技术落地与商业化验证都较为充分。

弗若斯特沙利文数据显示，预计2030年，全球直驱模组市场规模将增至179亿元。长坡加厚雪，作为直驱领跑者，本末科技有望吃到产业升级红利的“头道鲜”。

3

名师高徒、资本助力

奔赴更深更强

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这一切的背后，与管理层的商管能力、市场敏感性密不可分。官网显示，公司成立于2020年，创始人张笛毕业于北京理工大学与香港科技大学ECE机器人学院，师从“大疆教父”李泽湘。

且在本末科技创立之初，李泽湘便给予诸多帮助。公司最初落地于李泽湘、高秉强等几位教授联合发起的XbotPark机器人孵化基地。2025年总部迁往北京，公司由有限责任公司改制为股份有限公司。

李泽湘同时也是本末最早一批投资人。据招股书，成立当年4月，本末科技便相继完成种子轮及天使轮融资。其中，李泽湘主导的松山湖机器人研究院出资30万元，是种子轮唯一投资方，投后估值500万元。天使轮中，蕴和投资及奇绩创坛又投入300万元。由此，本末科技成为继希迪智驾、卧安机器人后，XbotPark体系内跑出的又一上市公司。

名师加高徒，又是热门赛道，自然不缺资本助力。另根招股书，从2020年种子轮到2025年C轮，公司共完成12轮IPO前融资，累募约6.48亿元，投后估值从种子轮的500万元一路升至C轮的31.85亿元。股东名单中，联想创投、君联资本、商汤科技旗下基金、小鹏汽车关联基金等均在列。此次IPO，本末科技引入香港科创、JSC International（北京亦庄国际投资）两大基石投资者，累计认购4.72亿港元，占全球发售股份的43.54%。

上市仪式上张笛曾表示，本末科技以直驱技术驱动世界，秉持“让机器人走进千家万户”的企业使命，公司将以上市为契机，把研发做得更深，把交付做得更强，与更多伙伴一起打造行业共荣的生态，走向更大的全球市场。

4

克服四重压

下半场自证启幕

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当然，人无完人，企无完企。上市也只是新价值马拉松的开始。对本末科技而言，当下最棘手的问题就是盈利压力。

2023年至2025年，以及2026上半年，本末科技亏额持续扩大，分别达到7558.5万元、9373.5万元、8.81亿元和3.91亿元。拆解来看，主要有四个层面。

第一层，财务口径扰动。 本末科技强调亏损增加源于赎回负债账面值的变动。然即便剔除该因素，公司仍未跨过盈亏平衡点，同期经调整净亏额为6122万元、6159万元、4325万元以及2750万元。

第二层，赛道本身局限。 机器人直驱动力模组确实“细分”，2025年，直驱动力模组占中国消费机器人动力模组的比重仅3.9%。且本末科技前几大客户中，不乏从事清洁机器人的设计、开发和销售。虽属消费级机器人，却与资本市场热炒的人形机器人、具身智能机器人形象差别较大。

本末科技招股书表示，其机器人动力模组的使用场景正从消费级向工业、商业等多场景延伸。但也有业内专家认为，纯直驱方案想应用到如人形机器人的髋、膝关节，难度也不算小。

第三层，收入端降价压力。 2023年到2026年上半年，机器人直驱动力模组的平均售价从77元降至32元。

对此，本末科技解释称，主要反映产量由2023年的20万套扩大至2025年的850万套所带来的规模经济效应，以及通过供应链议价能力提升实现的单位材料成本下降，从而使公司能够提供更具竞争力的定价。话虽如此，是否也折射了市场竞争程度，同样值得企业审视。

当然，本末科技还有机器人板块业务——轮足机器人，只是目前收入规模还相对有限。据第三方机构数据，预计中国轮足机器人的市场规模将在2030年达到31.4亿元，2025年本末科技在该市场排名第四，市场份额仅4.7%。

第四层，费用端开支攀升。 2026上半年，本末科技研发支出5360万元，约为去年同期的两倍，占同期收入比超过四分之一。

整体而言，从技术突破到规模落地，直驱动力革命的故事，本末科技已讲完上半场。下半场扭亏是个关键叙事，前景诱人，挑战也重重。

还是那句话，上市是节点不是终点。股价受捧，是激励也是鞭策。对张笛和他的团队来说，有资格庆祝、没时间停歇。如何激发更多规模效应、先发优势，破除扭亏难题、展示更多成长确定性，真正的考验与自证或许刚刚开始。