巴基斯坦打得一手如意算盘，一边来找中国要钱，一边跟日本搭上线

10月12日，曼谷，国际货币基金组织和世界银行年会的间隙，巴基斯坦财政部长奥朗则布坐到了日媒的镜头前。

他先是把中国称为“全球第二深、第二大的资本市场”，表示伊斯兰堡打算重返熊猫债市场，发行不会是“一次性”的。

紧接着话锋一转，说武士债“值得考虑”，是“应该琢磨的事”，但需要“做更多功课”，交易尚未敲定。

同一个人，同一场采访，左手攥着人民币债券的发行计划，右手向东京资本市场伸出一根试探的手指。财政部长把话讲得很圆，但动作背后的逻辑很清楚：巴基斯坦在给自己找备胎。

2026年5月15日，巴基斯坦在中国银行间市场成功发行了首只主权熊猫债。规模17.5亿元人民币，折合约2.5亿美元，期限三年，票面利率2.5%。

这只债券的特殊之处在于，它是全球第一只由亚投行和亚行联合提供债务担保的主权熊猫债，两家机构提供了约95%的本息部分信用担保。

认购情况相当不错，超额认购超过5倍。中金公司、中国银行、渣打银行、红塔证券共同担任联席主承销商。

从巴基斯坦的角度看，这笔买卖的性价比很高。2.5%的票面利率，放在巴基斯坦的主权发债历史上是较低的票息水平。

相比之下，巴基斯坦存量美元债的平均票息约在7.7%左右。用人民币计价还意味着巴基斯坦在债务货币结构上多了一个选项，不用把所有借款都锁定在美元上。

巴基斯坦规划的10亿美元等值融资计划中，熊猫债只是首期安排。但2.5亿美元放在巴基斯坦的外债盘子里，坦白说，分量有限。

根据巴基斯坦财政部长的说法，巴方已经发行了2.5亿美元的熊猫债，属于一项10亿美元发债计划的一部分，后续还会继续发行。

截至2026年5月15日，巴基斯坦外汇储备总额达到225.9亿美元，央行将增长归因于国际货币基金组织扩展基金机制和韧性与可持续性基金的资金流入，以及熊猫债券发行所得。

武士债的逻辑跟熊猫债不一样。

所谓武士债，就是外国发行体在日本国内市场上发行的日元计价债券。日本资本市场有一个别处比不了的特点：储蓄体量庞大，利率长期趴在极低水平。对任何一个缺外汇的国家来说，东京看起来都是一块肥肉。

但肥肉不是谁都能咬的。日本对武士债发行人有明确的评级门槛。按照相关规定，公共机构类的发行人，债务评级至少要达到BBB以上才有资格进场。

巴基斯坦目前的主权信用评级是什么水平？标普给出的评级在B区间，穆迪将其上调后也仍处于B3水平。

巴基斯坦财政部长自己说，巴基斯坦的目标是在下一财年年初达到B+评级，而进入双B评级类别仍然是一个长期目标。B和BBB之间，差着至少两个大档。

日本投资者群体又是出了名的保守，对高收益伴随高风险的产品天然警惕。巴基斯坦要说服东京的机构投资者掏钱买它的债券，光靠财政部长接受采访说几句“值得考虑”远远不够。

奥朗则布自己也承认，武士债的发行“尚未敲定”，需要“做更多功课”。这个措辞本身就是在往后退。先放个气球看看风往哪边吹，成不成另说。

不过，巴基斯坦和日本之间的经济接触并非一片空白。2026年1月，第八届巴基斯坦-日本政府-商业联合对话在东京举行，这是该对话自2018年12月以来首次在东京召开，约80名来自两国政府和私营部门的代表参加。

巴基斯坦方面在对话中介绍了矿业、农业和信息技术等领域的合作机会，日本方面则分享了在巴日企的经营情况和面临的挑战。

这说明东京和伊斯兰堡之间的经济管道并没有完全堵死，只是离“发行主权债券”这个层级还有相当的距离。

巴基斯坦急着开源，有一个背景不能忽略。

过去很多年，沙特在巴基斯坦的财政危机中扮演的角色，用一个不太准确的比喻来说，就是随时能敲开的应急金库。

2026年4月，利雅得宣布向巴基斯坦央行存入30亿美元，同时把此前存放的50亿美元存款展期到了2028年。

沙特官方通讯社的声明说得很正式，称这是“支持巴基斯坦经济稳定、增强其应对全球经济变化韧性”的举措。巴基斯坦央行在4月15日确认收到了沙特财政部提供的20亿美元资金。

但下半年的局面变了。沙特自己跟胡塞武装的冲突急剧升级，利雅得的国际机场反复遭到导弹和无人机袭击，沙特民航总局一度宣布机场关闭至10月18日。

自家门口的火越烧越旺，利雅得还有多少余力往外撒钱，是个未知数。

巴基斯坦看得明白。与其等沙特哪天开口说“这次帮不上了”，不如自己先找退路。

巴基斯坦的外部融资需求是真实的。根据巴方披露的数据，巴基斯坦计划在未来两到三年内将部分短期外债置换为长期债务，同时将整体外债存量控制在1000亿美元左右。

财政部长奥朗则布明确表示，巴方并不面临本财年立即填补外部融资缺口的压力，但希望改善债务的期限结构，将还款分散到更长的时间段内，减少频繁再融资的压力。

这才是整件事里最耐人寻味的地方。

巴基斯坦想拿日本当备胎，日本未必愿意当这个备胎。

中巴之间的金融合作已经跑通了完整闭环。熊猫债有亚投行和亚行的担保架构，有中国银行牵头承销，有中国境内投资者的认购热情，整个链条是活的。日本那边呢？连最基本的评级门槛都还没迈过去。

退一步讲，就算巴基斯坦未来真的在日本发了一笔武士债，规模能有多大？相对于巴基斯坦庞大的外债存量和持续的偿债压力，象征意义远大于实际作用。

日本方面还有自己的顾虑。东京在对外基建合作上有过教训。日本和印度的高铁项目，从签约到现在，工期一拖再拖，成本较初期规划大幅飙升。

印度方面最后把信号系统合同给了德国西门子，日本新干线在印度项目里被边缘化。这个前车之鉴摆在那里，日本在对巴基斯坦这种高政治风险国家敞开融资渠道这件事上，不可能不掂量。

还有一个信号值得注意。日本国际协力机构正在考虑恢复对巴基斯坦的官方发展援助贷款。JICA在2017年暂停了面向巴基斯坦的ODA贷款，理由是巴基斯坦经济疲软影响了还款能力。

JICA巴基斯坦办事处负责人表示，该机构正在与日本政府就新的ODA贷款可能性进行密切磋商，承认巴基斯坦在IMF审查后经济显示出稳定迹象。

但这是发展援助贷款，和主权债券是完全不同性质的东西。前者是政府间的优惠资金，后者需要市场投资者用真金白银买单。日本愿意恢复前者，不代表愿意开放后者。

巴基斯坦的“多元化”策略，本质上是在对冲风险。中国资本市场已经证明了对巴基斯坦的接纳度，熊猫债的发行记录是实打实的。日本那边，目前还停留在口风试探的阶段，连门都还没摸到。

巴基斯坦的算盘打得精，但精明的算盘不等于能拨得动。日本愿不愿意为了一个南亚国家去和一个已经深度绑定的邻国较劲，这个问题的答案，比伊斯兰堡预想的要复杂得多。

而巴基斯坦真正该想清楚的是：如果沙特的钱袋子收紧、日本的资本市场够不着，最后能靠住的，还是那个已经把钱借给它、并且愿意继续借下去的老朋友。