特朗普收到坏消息，普通股票已经跌惨，巨头离爆雷还有多久？

美股最危险的地方，并不是指数随时都会下跌，而是指数下面绝大多数股票都已经跌完了，指数还在那里假装岁月静好。

据华尔街见闻报道，美联储上个月刚把利率加到3.75%到4.00%，10年期美债收益率也一直处在高位震荡的状态。但是这份表面上看起来很体面的高利率成绩单，却把美国资本市场的最大把戏摆在了台面上。只看大盘数字的人会认为美股依然很有韧性，三大指数稳稳地站在高位附近，几个科技巨头轮流刷新市值纪录。

但是把目光从这几只权重股上移开，转向指数背后庞大的普通股票群体时，就会发现另外一幅完全不同的画面。指数涨得再漂亮，下面已经塌了一大半了。本轮全球金融条件骤然收紧所付出的代价，已经被这群普通的股票全部承担下来了。

指数表面上看起来很稳定，并不能算作是安全的信号，反而是一种非常危险的假象。真正的风险并不是指数下跌几个百分点，而是在指数之下已经没有资金愿意为市场的广度买单了。撕裂的数据一目了然，等权重指数落后于市值加权指数6%，就说明支撑大盘的只有极少数几家公司，指数的体面完全是权重的假象，并不是市场的实际温度。

从宏观的角度来看，有几重压力。10年期美债收益率已经突破了5.3%，美元指数也创下了本轮周期的新高，国际油价仍然居高不下，利率、汇率、能源成本三股力量一起收紧。摩根士丹利的综合金融条件指数已经上升到了大约1.4个标准差的位置，在过去35年里只有少数几次达到过这个水平，上一次还要追溯到2022年美联储每次议息会议都加息75个基点的狂飙时期。

高盛也已经把预期修改为10月份还要再加息一次，也就是说，市场已经没有降息的希望了。金融条件并不是一个抽象的概念，它影响着实体企业的借新还旧成本、居民房贷和消费信贷支出以及股票市场的估值基础。地基被抬高之后，最先倒塌的从来都不是最高的建筑，而是那些本身就没有护城河的企业，这一次也不例外。

还要看清楚这一轮紧缩的结构。上个月美联储加息25个基点，把利率提高到了3.75%-4.00%之间。10年期美债收益率从2月开始上涨了大约130个基点，其中大约120个基点是由于实际利率上升造成的。

拆分出这个部分很重要，实际利率上去之后，压的是估值而不是通胀预期。实际利率就是资产定价的分母，分母被如此迅速地抬高了之后，所有依靠远期故事支撑起来的高估值资产都面临着直接抽血的风险。

而10个基点左右的通胀预期波动，也说明了市场并不认为会出现通货膨胀失控的情况，只是不得不接受物价上涨的事实。美联储越是有效地控制住通货膨胀，就越不可能同时支撑起资产价格，这是它自己无法摆脱的困境。

撕裂在市场的广度上表现得最为明显。标普500等权重指数过去6个月比市值加权指数落后了6个百分点。9月份收益率达到5%以上的时候，等权指数一个月内下跌了5%，而市值加权指数几乎没有变化，一边是成千上万普通公司血流成河，另一边则是指数表面风平浪静。

再看细节，标普500成分股价格中位数已经比52周高点低了15%，全市场只有43%的股票还在200日均线上方，超过一半的成分股已经技术性走熊，但是远期市盈率仍然保持在19倍左右。最扎眼的就是股权风险溢价已经跌破零轴，这样的情况自从2002年以后就很少见了。

买股票和买国债相比，并没有获得超额补偿，用大白话来说就是承担了股票波动巨大的风险，但是却没有得到任何风险补偿，说明市场定价中已经不存在风险敬畏，只剩下投机惯性在支撑。作为经济晴雨表的金融板块，在30个交易日里下跌了7.7%，相对表现跌到了2019年来的最低点。温度计比大盘更早结冰，比指数的虚热更应该引起注意。

分歧也变得非常尖锐。多头坚持认为这只是估值的调整，名义GDP增速为8.5%，成分股中位数盈利增速十几个百分点，10年期和2年期利差还有45个基点，收益率曲线没有倒挂，经济增长的基本面没有变坏。

空头算出来的是一笔致命的账，到2027年将会出现规模空前的锁定期股权集中到期的情况，大量的解禁将会把股票净供给推至2000年来的最高水平。股票归根结底就是供求关系，供给一旦大量涌出，再好的盈利故事也无法支撑。

多头关注的是目前还在维持的盈利，空头防范的是未来汹涌而来的供给，两者不在同一个时间维度上。市场几乎把所有的筹码都押在了多头的短期故事上，对于指数向下的收敛风险并没有给出任何定价，波动率仍然处于低位。这并不是自信，而是在没有经过压力测试的情况下就显得很自信，等到市场反应过来的时候，补价就会来得又快又猛。

倒计时已经开始。9月份的CPI数据、各国央行行长在国际货币基金组织年会上发表的讲话、10月28日美联储召开的会议，这3个时间节点将会决定这次分化的发展方向。观察指标也很直观，看金融股能否止血企稳，看代表债市恐慌的MOVE指数能否高位回落。

如果金融股继续下跌，如果波动率再次失控的话，那么市场就会开始为迟到的尾部风险进行剧烈的补仓，指数依靠少数巨头粉饰的太平也就走到尽头了。雪崩来临之前，指数不会提前发出警报，它只会用少数巨头的光芒来掩盖大多数股票的溃败，直到再也无法掩盖为止。