“特变电工”在印度踩雷了？

今天突然有很多朋友来问我，特变电工在印度的子公司，是不是每年会拖累特变电工？是不是个雷？

我不知道为什么突然这么多人关注这个问题，但问题本身确实很好，不过这个问题存在很多年了，不知道怎么现在翻出来讨论。

既然这么多人关注，我就深度讲讲这个问题。

这个问题本质上已经脱离了财报，属于公司经营层面的问题，单纯看账面数据是没意义的，所以必须自己经营过公司，才有可能理解这里面的逻辑。

这家印度子公司叫“特变电工能源（印度）有限公司”，由沈变100%控股，2010年就设立了，已经经营了16年，另外还有一家独立的逆变器工厂。

不过你们好像对这家做逆变器的印度子公司不感兴趣，那就不讲了，主要讲做变压器的印度子公司。

当年之所以成立这家子公司，是因为特变拿下印度国家电网8个765kV变电站的成套工程，合同金额超过1亿美元，那是印度第一次从中国企业采购这个电压等级的设备，也是中国企业第一次批量出口特高压产品。

所以印度公司就是为承接这笔生意注册的，工厂建在古吉拉特邦，后面就顺势扩大，逐渐辐射南亚的市场，不是只给印度供货。

往年子公司的业绩确实不好看，比如2023年亏损近1.2亿，2024年亏损近七千万，2025年亏损近五千万。

只是因为从2020年之后，印度为了扶持本土工厂，所以对中资工厂在项目准入上收紧了，不过今年又临时放开了，给了特变、泰开、南京电气、新东北电气这四家公司两年豁免期。

印度松口的理由很简单，他们的电网撑不住了，印度电力部1月就提交了豁免申请，理由就是缺高压变压器和气体绝缘开关设备，本土产能根本不够。

印度这几年的电网发展确实挺快，全国装机容量突破520GW，未来三年，变压器、电抗器这类核心设备的供应缺口在40%左右，所以今年6月份放开了。

这也是特变电工今年1月进行担保融资的原因，给印度子公司在德意志银行、汇丰银行各2000万美元、星展银行10亿卢比的授信提供担保，折合人民币3.6亿左右。

其实这家印度子公司非常差，资产总额19.62亿，负债高达18.54亿，净资产只剩1.08亿，资产负债率高达94.49%，还是亏损的，怎么可能不差是吧。

那问题来了，特变电工难道不知道这个情况吗？他为什么要留着这家子公司？这已经差不多是一家空壳公司了，才一个亿的净资产，为什么还要一直去经营？

这些问题才是根本，看财务数据是没用的，特变当然知道印度赚钱印度花，一分别想带回家，那印度子公司当然就不能赚钱，至少不能赚大钱，当然也不能太亏了。

其实现在的亏损，主要是汇率导致的，公司借钱是美元，收入是卢布，印度卢比大幅贬值，汇兑损失自然就出来了，所以计提的汇兑损失导致亏损。

实际上这只是账面亏损，反正利润又带不回来，生产经营本身其实很好，营收是没问题的，比如2024年营收9.81亿，2025年营收11.03亿，还在增长。

所以问题不在经营，也不在营收，而在利润，利润也不是印度子公司的利润，而是给特变电工带来的利润。

单纯从账面财务去看，很明显子公司亏损就是给母公司带来亏损，实际不是的。

首先我们要清楚规则，印度要求本土化率超过51%，也就是想进入他们的市场，必须把产品价值的51%以上留在印度。

变压器的生产成本，直接原材料占比80%左右，直接人工占比7%左右，制造费用13%左右，也就是人工加制造就已经占比20%左右了。

纸面本地化率凑到51%只需要31%的原材料就行，原材料分为高价值零件和低价值零件，我们来看看分别都有什么。

高价值零件主要是高牌号取向硅钢、换位铜导线、765kV高压套管、有载分接开关、成型绝缘件，这五样占物料成本的50%–65%。

低价值零件主要是油箱、散热器、储油柜、变压器油、紧固件、结构件等等这些，占物料成本的35%–50%。

看出门道了吗？

高价值零件全部是沈变在国内生产好，再运到印度去的，实际上一台变压器的核心利润，都已经留在沈变了，那在特变电工的财报上，自然就看不到印度子公司贡献的利润。

所以印度子公司本质上不是业绩工具，不是直接用来贡献业绩的，而是业务工具，只是用来接业务的，然后把业绩送给沈变，沈变上交给特变。

这不是财务问题，是经营技巧，特变没那么傻，现在你们还觉得印度子公司应该要赚很多钱吗？

印度这地方信用极差，当年保变不就踩坑了吗。

也跟你们讲讲这段往事，当年保变是很强悍的，和特变一样都进入印度市场，但保变走的路不一样，他是和印度合资，保变持股90%，印度本土公司AEPL持股10%，而且把全套工艺技术都交给了印度公司，所以可以完全在印度本土生产。

但是印度公司经过几年学习，完全具备量产能力之后，保变培养的所有核心技术人员，全部跳槽去了AEPL公司，而且还带走了全套设计图纸、工艺参数、试验数据等等资料。

于是AEPL自己具备了生产变压器的能力，人家是本土企业，不管是政策还是承接订单，当然都有优势，所以保变只能眼睁睁看着印度公司订单归零，公司连年亏损，那是真亏。

最后没办法，保变在2024年就把所有股权以1.37亿的价格，卖给了AEPL，从此退出印度，花了十几年时间，投入了多少钱不确定，结果就是教会了徒弟，饿死了师傅。

特变不一样，他没有和印度合资，印度子公司是沈变100%持股，设计权、核心方案等等都在沈变，印度子公司只需要按照工艺流程干活就行。

而且核心技术岗位和质控岗位都是国内派过去的，印度员工只做标准化工序，也就是流水线工人。

再而且刚才说了，核心高价值零件全都是从国内运过去，印度接触不到特变的核心技术。

所以总结性来说，保变走的是“用技术换市场”的合资路线，结果是技术给出去了，市场也没保住，特变走的是“用组装和低价值零件换准入”的全资路线，子公司不赚钱，利润留在国内。

所以不要听风就是雨，这个问题本身确实很好，很有深度，但是研究和解决问题不要停留在表面。

我经常说靠财报是做不好投资的，财报的作用是用来验证是否达预期，是用来排雷的，不是用来投资的。

我对特变电工的看法和平时的深度观点，放在专栏里，公司估值请参考专栏里的《A+H股核心资产研究汇总》表。

欢迎加入黑猫的专栏，一起学习，一起研究，一起赚钱，让投资变得更简单！

#股市分析#