泡泡玛特，还在等下一个 LABUBU

文 | 观潮新消费

泡泡玛特开始抢甜品店的生意了。

前不久，泡泡玛特旗下品牌POP BAKERY首店落地北京朝阳合生汇，门店以THE MONSTERS为主题，上架多款LABUBU、THE MONSTERS和MOLLY、CRYBABY等IP甜品，产品覆盖糖果、饼干、蛋糕与冰品。

POP BAKERY北京门店开业首日
图片来源：北京商报

这并非泡泡玛特初次试水甜品，此前已经在乐园、机场、阿那亚等场景售卖相关产品，完成一轮前置测试，合生汇新店要验证的是，甜品店能不能接住城市日常散客流量。

消费巨头跨界，往往发生在主业增长承压的时候，泡泡玛特也不例外。

2026年第三季度，泡泡玛特整体营收同比下滑45%-50%，而去年同期，它正乘着LABUBU的全球热潮，营收暴涨245%-250%，是上市以来最风光的时候。

股市表现也极具落差。2025年8月股价一度触及337港元，市值突破4400亿港元，到2026年10月底股价跌至130港元附近，市值较峰值蒸发2700多亿港元，跌幅超过六成。

这一剧烈变化与LABUBU的盛衰同步。2025年，原价99元的LABUBU盲盒在二手市场被炒到数百元，隐藏款一度达到数千元，初代LABUBU联名款甚至拍出108万天价；如今热度退去，新品常规款发售半小时便跌破发行价，隐藏款也回落至数百元。

没了爆款持续刺激，泡泡玛特开始回归原有的发展轨迹。

真正的底盘

拆开2026年三季报发现，泡泡玛特的门店生意比线上稳得多。
中国市场收入同比下降25%-30%，其中，线下渠道收入只跌了5%-10%，线上渠道收入暴跌45%-50%，是线下跌幅的5-10倍。

泡泡玛特的中国市场线上线下收入情况，图片来源：港交所公告

近40个百分点的巨大剪刀差，泡泡玛特首席运营官司德在电话会上归因于高基数出清，2025年同期是公司历史上销售额最高的一个季度，LABUBU的全球爆发把分母推到了极高的位置。

这个解释成立，但不够细致。线上市场跌得最狠，主要是因为线上增量里有大量的“非核心需求”。

2025年Q3中国线上渠道同比增长翻了三倍，其中相当一部分来自蹲限量款、抢二手溢价的流量用户和投机者，今年的热度断崖式下跌，最先离场的也是这两拨非核心用户。

短视频种草引来的流量路人，本就没有长期收藏的诉求，只是追随热点冲动下单，平台流量重心转移、LABUBU相关二创声量下滑后，这部分订单直接没了大半。

而以套利为目标的投机群体，在LABUBU二手溢价持续走低、多款常规款跌破发行价的行情下，开始批量清仓、停止扫货，线上原本被囤货行为放大的虚假需求快速缩水。

反观线下门店、机器人商店，承接的是沉淀下来的核心收藏玩家。

管理层在电话会披露，三季度国内门店客流保持正向增长，到店消费对应的是逛店体验、常规新品收藏和送礼场景，不依附短视频冲量，也不绑定二手溢价预期。

所以当LABUBU的流量红利耗尽，线下只是小幅下滑，不像线上那样伤筋动骨。

海外市场同步进入调整期，且波动幅度远超本土。

2026年三季度，亚太地区（不含中国）收入同比下滑65%-70%，美洲市场下降达到70%-75%，欧洲及其他区域跌了50%-55%，海外全线迎来剧烈的业绩回落。

泡泡玛特的海外收入情况
图片来源：港交所公告

管理层在电话会上坦言，去年海外近乎奇迹的爆发，只是LABUBU在TikTok、Ins等社交平台催生的一场流量特例，今年的数据才是海外市场真实的状态。

这个判断本身没错，但它回避了一个关键事实，那便是海外的经营底盘远不如国内扎实。

去年LABUBU在海外爆火时，品牌临时扩编的海外团队，大多只吃透了LABUBU一个IP，而且供应链调度、本地化选品等环节也是在爆款引导下仓促搭建，会员运营和用户沉淀体系远未成熟。

热度高涨时，市场情绪掩盖了供应链错配、补货节奏失衡、各地门店体验参差不齐等问题，潮水退去，没了长期沉淀的粉丝社群和稳定复购托底，抗波动的能力自然薄弱。

全球行情都在水逆，LABUBU的爆款神话不再，泡泡玛特还能靠什么突围？

等下一个LABUBU

LABUBU增长见顶，泡泡玛特急需下一个爆款填补经营缺口，而市场普遍把星星人视为最有希望的候选IP。
2026年上半年，星星人收入26.5亿元，同比暴涨580.6%，增速领跑旗下所有IP，营收占比也从去年同期的2.8%抬升至15.4%。

旗下的搪胶毛绒“动物农场”系列开售即秒空，被不少媒体视作LABUBU式爆款的重现，在千岛、得物等潮玩交易平台，隐藏款“不丑小鸭”的成交价一度冲至1799元，即便是常规款也长期维持溢价流通。

星星人的隐藏款二手价
图片来源：得物

但星星人距离成为第二个LABUBU仍有不小的差距。从收入体量上看，2026上半年，LABUBU所属的THE MONSTERS营收为44.5 亿元，在LABUBU行情降温的情况下仍比星星人多赚了18亿元。

THE MONSTERS与星星人的收入对比

图片来源：泡泡玛特2026年中期报

传播方面，LABUBU是真正完成全球破圈的IP，亮相世界杯开幕式、海外社交平台自发海量二创内容，在TikTok上相关话题播放量已超过58亿次，形象自带跨文化传播优势，无需复杂的故事铺垫便能打动海外用户。

星星人的热度则基本集中在国内，海外认知度很低，缺少能够跨越文化圈层的传播符号。

落到受众基本盘，差距同样明显。LABUBU的用户池里沉淀了大批长期收藏向玩家，复购习惯稳定、圈层生态较为完整；星星人的粉丝社群与内容生态尚未成型，后续能否稳定复购还得打一个问号。

说到底，星星人只是一匹跑得快的黑马，爆发力远不及LABUBU，能否真正成长起来仍是未知数。

正因如此，泡泡玛特没有把筹码全押在星星人一个IP上，而是搭建IP矩阵分散业绩风险。

2026年上半年，旗下共有11个IP收入过亿，其中SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、Hirono小野五大IP站稳第一梯队，半年营收均超过10亿元。

它的算盘是用IP“量变”持续试错，等待下一个爆款随机出现，即便新爆款迟迟跑不出来，多IP矩阵也能托住基本盘，对冲单一IP热度下行的负面影响。

但这套广撒网的孵化思路，短板也比较突出。

其一，矩阵内多数IP只是“达标型选手”，能稳定创收却大多局限在小众圈层，天花板很低。

其二，批量孵化意味着资源摊薄，艺术家、供应链和营销预算被大量IP分流，难以集中资源去深耕单个IP的内容、世界观与跨文化传播能力。

矩阵布局之外，泡泡玛特长期对标迪士尼，尝试复刻“内容先行+主题乐园”的变现路径。

一头押注影视内容长线开发。三季度业绩电话会上，司德透露LABUBU电影尚在剧本打磨环节，公司正联合海外合作方探索LABUBU动画内容。

另一头落地线下消费体验。2023年底，泡泡玛特在北京朝阳公园开出首座POP LAND城市主题乐园，占地4万平方米，项目整体投入约3亿元。

POP LAND创立当年便实现盈利，2025年客流同比上涨70%，园内二次消费占比超72%，目前仍在迭代升级；第二座城市乐园的选址工作还在推进，王宁曾表示上海是第二座乐园的国内首选。
与此同时，泡泡玛特也在横向拓宽IP边界，持续试水珠宝、家电家居等品类，以此拉长IP生命周期。

如果内容、主题乐园、跨界授权联动的模式跑通，泡泡玛特将从潮玩零售商转型为综合IP集团。

但客观难题摆在眼前，现阶段的乐园运营和IP跨界授权，都高度绑定LABUBU的流量，脱离这个IP，其自身的产品与服务竞争力仍显不足。

而且作为一家潮玩公司，泡泡玛特还得直面零售端带来的压力。

卖IP故事，本质仍是零售生意

泡泡玛特创始人王宁反复强调，泡泡玛特不是一家玩具公司。

他想证明的是自身捕捉、孵化、培育和放大IP的能力，定位更接近“IP造星工厂”或“IP经纪人”。

在这套商业叙事里，盲盒机制制造短暂的抢购冲动，IP形象能够赋予商品情感溢价。

但剥开所有包装，它的交易始终发生在线下门店、直播间、电商平台与抽盒机，本质依旧是售卖搪胶毛绒玩偶的零售生意。
泡泡玛特过去两年的高增长，掩盖了很多本应更早回答的问题，全球市场线上爆发，一度让品牌产生了“流量即渠道”的错觉，等到线上流量消耗殆尽，渠道的短板才真正暴露。

首先是国内门店的单店效率正在下降。泡泡玛特早期靠快速拓店做大规模效应，拓店本身即是增长，但品牌心智建立后，门店密度的边际收益迅速衰减，继续扩张无法带来更多产出提升。

意识到这个问题的泡泡玛特，在今年初加快关停低效小店、将大店迁往核心商圈，看似从“铺数量”转向“提质量”，但来回调整并没有解决根本问题，单店模型在IP供给约束后依旧未能跑通。

数据验证了这点，2026年第三季度，泡泡玛特大陆门店（不含快闪店）为449家，单季净增10家，同期中国市场的线下收入却开始下跌，门店数与线下收入反向而行，说明单店产出在下行。

泡泡玛特第三季度国内门店情况

图片来源：慧博研究平台

国内单店效率承压的同时，海外渠道则明显存在需求错配。

泡泡玛特的库存周转天数从2025年的123天拉长至2026年上半年的201天，存货价值升至61.02亿元，核心原因便是海外前置备货与销售波动错配，货铺出去了终端消化却没跟上。

泡泡玛特的存货周转情况，图片来源：泡泡玛特2026年中期报

王宁坦言，海外门店在工程质量、陈列、服务、商品管理上仍落后国内两到三年，潮玩在日韩往往只能从百货五层儿童区起步，欧美虽有核心点位，但接不住日常客流，渠道位置和客流逻辑都要重新爬坡。

因此，泡泡玛特开始主动收缩部分海外小型平台的运营，降低资源分散度，经营策略从“有流量就铺渠道”转向“有需求才建渠道”。

而相比泡泡玛特把渠道当作流量入口、以密度追赶增长，Jellycat提供了一个新范本。

2025财年，Jellycat营收4.5亿英镑，约合人民币40亿元，其中有34%来自亚太（主要是中国），31%来自英国和爱尔兰，25%来自美洲，10%来自欧洲，税后利润翻倍至1.8亿英镑，约16亿元人民币。

Jellycat 2025财年的经营情况，图片来源：Jellycat2025财年年报

在中国市场，它不依靠直营门店密集铺点，而是走“精选授权、严控渠道”的路线，通过母婴店、书店、玩具店、咖啡馆等第三方经销商分销。

但这不意味着放任铺货，经销商开新店引入Jellycat需向品牌方申请，综合评估新店位置、周边是否已有其他经销商、店内陈列面积等因素后再决定是否放行。

同时通过授权管理平衡区域分布，用货品供应和分配控制渠道，防止经销商擅自定价或促销。

对于Jellycat来说，渠道扩张只是筛选优质合作方后形成的结果，而非品牌增长的核心目标。

产品端维持稳定统一的治愈审美，上新节奏较慢、不鼓励疯狂炒货，消费决策依托触感、送礼属性与日常陪伴感，价值分散在海量SKU里，不把公司命运绑定在某一个爆款玩偶身上，增长平缓但抗周期能力更强。
迪士尼是另一个IP成功零售化的标杆。它的主题乐园能成为IP商业价值的“常驻载体”，前提是影视内容早已在几代消费者心中完成情感预埋，上海迪士尼蜘蛛侠园区、巴黎狮子王园区，都是成熟IP的线下延伸。

2025财年，迪士尼体验业务营收361.5亿美元、营业利润99.95亿美元，这份成果是数十年内容沉淀换来的，泡泡玛特想复刻这条路径，就要认清内容驱动的零售回报周期漫长。

迪士尼2025财年体验业务收入情况，图片来源：迪士尼2025财年年报

现阶段，泡泡玛特真正的考题，不在于能否再造一个LABUBU。

LABUBU式爆红，是流量、明星、投机资金与算法共振下的偶然，难以系统性复制。泡泡玛特要思考的是：“抢到就是赚到”的紧迫感消失后，品牌传递的情绪是否还有人愿意认同，购买过程是否顺畅、愉悦、有记忆点。

零售生意的残酷之处便在于此，不管品牌曾经飞得多高，最终考验它的，是落地后还能不能把货卖出去。