名创优品拟拆分TOP TOY 但复制泡泡玛特神话还很远

这是要手握三家上市公司啊！

“希望可以在3年内让TOP TOY实现单独上市”。2022年7月，在名创优品于港股市场成功实现二次上市时，创始人叶国富自信得向市场抛出了这样一个目标。三年时间将近，市场上关于TOP TOY赴港上市的猜想暗潮涌动。

就在最近，彭博社引述消息称，名创优品正考虑将旗下潮玩品牌TOP TOY拆分，并在香港上市，预计融资规模约为3亿美元。对此，名创优品未予置评。这一态度，留给市场无尽遐想。

TOP TOY，一个出生在2020年底的名创优品潮玩新品牌，截至2024年第三季度末拥有234家门店‌。尽管营收盘面相对名创优品整体而言还十分小，但TOP TOY增速强劲，且还在试图复制名创优品“出海2.0”的成功路径。

如果赴港上市属实，这一举措背后，蕴含着名创优品怎样的商业考量？TOP TOY又能否在潮玩赛道上复制泡泡玛特的辉煌？

开店猛奔、客单价走低

TOP TOY成立于2020年12月，名创优品将它定位为“全球潮玩集合平台”，主打多元IP授权产品与自有IP开发，主要销售盲盒、潮玩、手办、娃娃模型、拼装玩具和积木等核心品类。

在此之前，名创优品早有多元化规划，2018年，其曾孵化的零售家居品牌NOME，和广东普斯投资有限公司推出的同名零售家居品牌掀起了李逵李鬼之争。2021年，名创优品关闭所有的NOME门店，赛道延伸至家居品类的尝试也随之画上句号。

彼时的名创优品，刚刚登上纽交所，也急于用业绩证明自己。2020财年（2019年7月1日至2020年6月30日），名创优品实现净利润-2.62亿元，同比增长9.76%；营业收入为89.79亿人民币元，同比下跌4.43%。2021财年，名创优品继续亏损近14亿元。　　

TOP TOY的诞生，为名创优品打开了一个来自潮玩赛道的增长点，也为其在资本市场获得了更多的谈资。

或许是巧合，也或许是叶国富有意为之，在TOP TOY被正式推出的同一时间段，泡泡玛特刚刚在港交所成功上市。上市首日开盘后，泡泡玛特市值瞬间超过1000亿港元，引发了投资圈的震动。TOP TOY从一出生，就有了一个跑进资本市场的高起点对标者。

在营销上，叶国富是有一套充足经验的，所以TOP TOY沿用了名创优品的运营、管理和加盟等方面的模式。2020年12月，TOP TOY国内首家门店就落地广州正佳广场。2021年4月，TOP TOY开设了上海首家旗舰店，并对外发布了Twinkle、Tammy、Yoyo三款自有原创IP。

弗若斯特沙利文数据显示，TOP TOY于2021年的GMV达到人民币3.74亿元，在中国潮流玩具市场中排名第七。某种程度上， TOP TOY成了名创优品的“续命灵药”。

从门店拓展来看，根据名创优品定期披露的业绩报告，截至2021年12月末，TOP TOY门店数量达89家，截至2022年、2023年底 ，TOP TOY门店的门店数分别达117家、148家。进入2024年，TOP TOY开店显然提速了。截至2024年9月，TOP TOY门店总数达234家，较2023年同期增加112家，较2023年末净增86家。

从财务贡献上来看，2022年、2023年全年，TOP TOY的营收分别为4.3亿元‌、6.8亿元。根据名创优品2024年三季报，截至2024年9月30日的九个月内，TOP TOY实现收入超7亿元，同比增长42.5%，约占当期公司总营收的5.7%。同期，名创优品实现营收122.8亿元，同比增长22.84%。盘子虽小，但势头强劲。

不过，元创数智在线也注意到，在业绩高速增长的同时，TOP TOY的客单价略有降低。财报显示，2024年上半年，TOP TOY客单价为111.2元，低于去年同期的124.7元。再往前一些，2023年下半年和截至2023年6月末的整个财年相比，客单价已经出现下滑。此外，该品牌的同店GMV增长率也有所下滑。

IPO背后考量猜想

尽管名创优品对于TOP TOY赴港上市这一消息迟迟未表态，但登陆资本市场是叶国富早就为这一潮玩品牌设下的目标。在 2022 年名创优品港股二次上市时，叶国富便喊话“三年内推动TOP TOY单独上市”。如今，三年之期渐近，该传闻落地的可能性正急剧攀升。

子品牌赴港IPO背后，名创优品或许有多重考量。

首先，港股市场对新消费品牌接受度较高，且早前已有泡泡玛特这一成功案例，投资者对潮玩商业模式认知成熟。可以说，TOP TOY赴港上市是有一定行业基础的。

其次，名创优品当前的业务增长主要依赖海外市场扩张，从收入结构来看，海外收入占集团总收入比例已近四成。2024年前三季度，名创优品海外业务收入已经突破45亿，同比增长41%。随着全球市场门店渗透率趋于饱和，名创优品需要另一条更为坚实的腿来支撑其持续发展，而TOP TOY就是这一角色。

新华网曾联合中国社会科学院财经战略研究院发布《超越潮流：千亿级潮玩产业彰显人文经济价值——潮玩产业发展报告（2023）》，报告提到，中国潮玩市场规模保持快速增长。在中国潮流玩具持续普及情况下，预计2022-2026年间行业复合年均增长率将达24%，2026年零售额将达到1101亿元。

有市场必定有对手。事实上，潮玩行业内已呈现出白热化竞争态势。如果按照媒体报道中提到的数据，TOP TOY计划通过上市募集 3 亿美元资金，那么这笔资金将成为其海外扩张、IP 深度开发以及门店网络优化升级的有力 “弹药”，使其在与泡泡玛特、布鲁可等强劲对手的激烈竞争中突出重围，抢占市场高地。另一方面，此举也可以避免TOP TOY过度依赖母公司投入，同时降低名创优品的资金负担。

在品牌战略层面，TOP TOY定位于“全球潮玩集合平台”，与名创优品主品牌“十元店”所传递的极致性价比形象存在明显的认知冲突。过去，这种冲突在一定程度上限制了TOP TOY品牌调性的提升与市场拓展。通过独立上市，TOP TOY能够摆脱母品牌既有形象的束缚，强化自身潮流、多元的品牌属性，精准吸引专注潮玩细分赛道的投资者，为品牌发展注入资本动力。

再从资本市场估值视角来看，一心想要发展壮大潮玩品类的名创优品，目前市盈率（TTM）不足30倍，而潮玩头部企业泡泡玛特的市盈率达到了90倍以上，二者之间存在着巨大的估值鸿沟。这背后，和两者的商业模式、增长潜力、盈利能力以及资本对所在赛道的偏好程度都有关系。而TOP TOY作为潮玩品牌，其商业模式与名创优品主品牌差异显著。分拆后，以“潮玩赛道”独立估值，直接对标泡泡玛特等，将有可能获得更高估值，反哺名创优品股东价值。

对标头部的优势与短板

不过，需要指出的是，与行业霸主泡泡玛特相比，TOP TOY 的体量还太小。

2024年上半年，泡泡玛特营收为45.6亿元，同比增长62%；港澳台及海外业务营收为13.5亿元，同比增长259.6%，收入占比提升至29.7%；其中，东南亚市场实现营收5.6亿元，在海外市场营收占比41.1%，同比增长478.3%。

泡泡玛特成功的核心秘诀在于构建了以IP为核心的强大商业壁垒。尽管其并未公开披露自有IP收入占比的具体数据，但从已知信息来看，泡泡玛特拥有丰富多样的IP资源，包括自有IP、独家IP和非独家IP。其中，自有IP和独家IP在泡泡玛特的业务中占据重要地位。泡泡玛特的头部IP，如Molly、Skullpanda、Dimoo等，历经了多年精心培育，拥有较高的知名度和市场影响力，这就形成了持续且强大的吸金能力。财报显示，2024年上半年，Molly、Skullpanda、Dimoo和The Monsters这四个头部IP合计贡献了泡泡玛特总收入的51.8%。

在渠道建设上，泡泡玛特通过线下门店、机器人商店、抽盒机以及私域社群的有机融合，构建起全渠道闭环营销体系，极大地增强了用户粘性，实现了品牌与消费者的深度互动与连接。

在全球化拓展方面，泡泡玛特坚持海外直营模式，通过本地化生产与营销，深入了解并适应不同国家和地区的市场特点与消费者需求，确保了品牌在海外市场的精准定位与高效运营。

反观TOP TOY，其短板十分明显。

在商业模式上，TOP TOY以 “潮玩版名创优品” 为发展蓝本，采用平台化整合策略。在IP策略方面，大部分的收入依赖于第三方品牌及联名IP，如迪士尼、万代等，自有IP占比相对较少，且缺乏具有广泛市场影响力的原创爆款。尽管其天猫旗舰店多款联名盲盒凭借合作品牌的强大号召力进入热销榜，但自有IP如Twinkle、Tammy等在市场上反响平平，品牌辨识度亟待提升，这一现状导致TOP TOY在利润分配中处于劣势，利润被授权方大量分食。

门店布局方面，TOP TOY的门店密度不足，使得TOP TOY难以形成强大的品牌势能，进而难以在消费者心中形成广泛且深刻的品牌印象，缺乏足够的影响力去争夺市场份额。

而在海外拓展的征程中，TOP TOY对母品牌供应链的依赖程度较高，其独立运营能力亟待验证，这在一定程度上限制了其海外市场的拓展速度与深度。

从全球化布局上来看，2024年TOP TOY相继在曼谷、雅加达开设门店，并计划进军马来西亚市场，试图复制名创优品“出海2.0”的成功路径。然而，东南亚市场已被泡泡玛特深耕多年，消费者对潮玩品牌的认知与偏好已初步形成。TOP TOY在进入该市场时，不仅要面对激烈的市场竞争，还需解决本地化运营与IP适配等诸多难题，其全球化之路充满挑战。

当然，TOP TOY也并非毫无优势。其平台化模式赋予了企业快速整合行业资源的能力，有效降低了对单一IP的依赖风险，名创优品全球5000+门店所构建的庞大供应链网络，为TOP TOY提供了坚实的后盾支持，在采购成本控制、产品供应稳定性等方面具备优势。

毫无疑问，市场规模的不断扩大，行业竞争也愈发激烈，诸多痛点逐渐凸显。

在头部竞争层面，泡泡玛特与以奥特曼IP授权为主的布鲁可占据了先发优势，而在新势力崛起方面，52TOYS等品牌同样在加速开店布局，国际品牌万代、乐高也纷纷加大在中国市场的投入力度。类似这种激烈的市场竞争无疑导致授权成本不断攀升，严重挤压了企业的利润空间。

从消费者层面来看，潮玩行业的主要消费群体 Z 世代具有追求新鲜、个性化的消费特点，其复购行为高度依赖新品迭代。但爆款 IP 的打造具有极大的不确定性，可遇而不可求。这使得整个行业陷入了“追热点 - 短周期 - 高库存”的恶性循环，如何打破这一循环，实现可持续发展，成为了潮玩行业面临的共同挑战。

在如此严峻的市场竞争格局下，TOP TOY若想突出重围，必须构建全新的资本故事。另外，TOP TOY难以简单复制泡泡玛特的成功路径，因为二者在商业模式与发展基因上存在本质差异，泡泡玛特以自有IP构建起坚不可摧的护城河，而TOP TOY更倾向于打造“潮玩集合店”模式。如何在原创IP孵化领域，加速与优秀设计师的合作，打造具有市场竞争力的原创IP，是TOP TOY首要解决的问题；与此同时，在海外本地化运营方面，如何精准把握不同地区的文化差异与消费者需求，实现IP与市场的深度融合，以及在用户社群运营层面，有效激活私域流量，增强用户粘性与品牌忠诚度，也是TOP TOY不容忽视的任务。