【东吴芦哲】油价上涨对我国出口影响几何

芦哲 S0600524110003

李昌萌 S0600524120007

核心观点

核心观点：近期伊朗冲突的持续发酵对全球大类资产造成了明显的扰动，引发了市场的广泛关注，而相对被忽视的一点是持续高企的油价对我国出口方面的潜在冲击。原油作为工业生产的底层基础能源以及国际货运的重要能源，其价格中枢的系统性抬升必然会对各国生产和外贸造成显著冲击，最终对我国全年出口造成影响。根据我们的测算，在一定前提下，原油价格上涨对我国出口呈现“U型”影响，即在80美元/桶和120美元/桶两种原油价格水平下，我国2026年出口增速将录得1%左右，而在100美元/桶的情形下，可能会使2026年我国出口录得小幅负增长。值得注意的是，由于我国原油储备充足且对外部能源依赖度明显降低，因此即使油价上涨造成全球贸易收缩，我国较其他经济体相比受到的冲击会明显较小。

原油价格上涨对全球贸易的影响体现在需求端和供给端两个维度：

从需求端的角度来讲，油价的上涨直接推升了全球制造业的生产成本、物流运输成本以及基础化工原材料价格，带来了对于商品和能源通胀再次走高的担忧，包括欧元区和美国等在内的主要经济体货币政策预期普遍收紧，对于经济增长的预期也因此有所下调，需求端的疲软使得全球贸易需求面临较大的下行风险。

从供给端的角度来讲，油价的上涨和原油供应链的断裂使得东盟、印度以及日韩等高度依赖原油进口或是原油储备不足的经济体面临着严峻的能源供给困境，物理层面的短缺以及生产成本的飙升迫使其不得不收缩原油相关产业链的产能，造成其相关产成品对全球的供给量大幅削减。

在此前提下我们进一步考虑油价上涨对我国出口的影响。我国的出口额可以拆解为全球出口总额与我国占全球出口份额的乘积：

从全球出口总额的角度来看，油价上涨对全球贸易需求端的负面影响会使得全球出口总额出现下滑；

从我国占全球出口份额的角度来看，由于我国原油储备充足且对外部能源的依赖度较低，因此油价上涨冲击对我国制造业产能的影响相对有限，稳定的供给能力使得我国会形成对其他亚洲经济体的出口替代，带来我国占全球出口份额的提升。

考虑到不同油价情形下对全球贸易和我国占全球份额的影响是非线性的，因此我们分为80美元/桶、100美元/桶和120美元/桶三种情形进行测算：

前提1：由于中东地区原油出口目的地主要涵盖中国、日本、韩国、印度以及东盟地区，因此主要考虑原油价格上涨对这些亚洲经济体产能和出口的影响；

前提2：根据高盛的一项研究，油价每上涨10%，会使得全球GDP增速下降0.1个百分点。而我们通过回归模型进一步得到，2001年以来全球GDP增速每下降0.1个百分点，对应全球出口增速会下降0.5个百分点，即油价每上涨10%，全球出口增速会下降0.5个百分点。此外，根据WTO的基准预测，2026年全球贸易增速约为1.9%。

情形1：伊朗冲突较快结束，全年油价中枢在80美元/桶。在此情形下，全年油价中枢较2025年上涨约23.6%，对应2026年全球出口增速会下降1.2个百分点至0.7%。我国出口份额方面，在伊朗冲突较快结束的情形下，油价上涨对印度、日本和韩国等原油储备较为充足的经济体产能影响相对有限，而对储备较少的东盟地区会造成一定扰动，2024年东盟占全球出口的份额约为8.1%，假定其产能缩减对出口份额的影响约为5%，则对应2026年我国出口份额的提升约为0.4%（假定其他国家和地区出口份额不变），结合全球出口增速的下降，对应2026年我国出口增速将录得1.1%；

情形2：伊朗冲突持续至5-6月份，全年油价中枢在100美元/桶。在此情形下，全年油价中枢较2025年上涨约54.5%，对应2026年全球出口增速会下降2.7个百分点至-0.8%。我国出口份额方面，在伊朗冲突维持至上半年的情形下，油价上涨对储备较为充足的日本和韩国产能的影响相对有限，而对印度和东盟地区会造成明显扰动，2024年东盟和印度占全球出口的份额分别约为8.1%和1.8%，假定东盟和印度产能缩减对出口份额的影响分别约为10%和5%，则对应2026年我国出口份额的提升约为0.9%（假定其他国家和地区出口份额不变），结合全球出口增速的下降，对应2026年我国出口增速将录得0%附近，可能会出现小幅负增长；

情形3：伊朗冲突持续较长时间，全年油价中枢在120美元/桶。在此情形下，全年油价中枢较2025年上涨约85.4%，对应2026年全球出口增速会下降4.3个百分点至-2.4%。我国出口份额方面，在伊朗冲突维持较长时间的情形下，尽管日本和韩国原油储备可能仍有盈余，但考虑到其对外部原油依赖度较高，因为生产成本大幅上涨会迫使其收缩部分产能，因此该情形下油价上涨对东盟、印度、日本和韩国产能均会造成明显影响，2024年东盟、印度、日本和韩国占全球出口的份额分别约为8.1%、1.8%、3.0%和2.9%，假定其产能缩减对出口份额的影响分别约为30%、20%、10%和10%，则对应2026年我国出口份额的提升约为3.4%（假定其他国家和地区出口份额不变），结合全球出口增速的下降，对应2026年我国出口增速将录得0.9%。

综合来看，原油价格上涨对我国出口呈现“U型”影响，即在80美元/桶和120美元/桶两种原油价格水平下，我国出口增速将录得1%左右，而在100美元/桶的情形下，可能会使2026年我国出口录得负增长。

风险提示：伊朗冲突形势恶化，原油价格超预期；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机；全球经济增速超预期下行。

来自报告《油价上涨对我国出口影响几何》

东吴宏观芦哲团队介绍

芦哲

东吴证券首席经济学家

研究所联席所长

芦哲博士，现任东吴证券首席经济学家、董事总经理、研究所联席所长。中国证券业协会首席经济学家专业委员，中国首席经济学家论坛成员。

曾任职于世界银行（华盛顿总部）、华泰证券等机构。在JIMF、《世界经济》、《金融研究》等发表多篇学术作品。第五届邓子基财经研究奖得主 ，并荣获新财富、水晶球、金牛奖等多项资本市场奖项。

清华、人大、央财等多所大学专业研究生导师和EMBA教授。

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