债券和黄金都没法对冲了么？我自己也想验一下

府库第1219期原创内容

债券和黄金都没法对冲了么？我自己也想验一下

"3 月以来股债金同时下跌，黄金也没法用于对冲了？"

昨天那篇讲 IMF 报告的文章发完，留言里有读者朋友问得特别直接。

昨天的文章还留下了不少问题，今天我跑了一轮数据把答案补一下。跑完发现挺有意思。各类资产之间的关系「确实在变，但分地方」。原本海外管用的一些东西现在不太管用了，国内反倒意外地还行，甚至更好了。几件事拼在一起，蛮值得聊一下的。

海外那边：美债和黄金都不像以前了

先说股票和债券这一对。股跌债涨互相对冲这条逻辑，过去是被当成投资常识的。但把时间拉长看，这件事并没有这么绝对。

把标普500 和美债过去二十年的关系拉出来看一下。中间那一块绿色背景标出的 2014 到 2020 那七年，股跌债涨基本成了定律，对冲效果很稳定。但再往前看 2008 到 2013 那几年，两边关系其实没多强，有时候同方向有时候反方向。到了 2022 年那段最明显，美股跌了 20%，美债也跟着跌了 14%，靠股债对冲的人那年挺难受的。

换句话说，"股跌债涨"最强的时段其实集中在 2014 到 2020 那几年，2022 之后这个关系就一直没真正回来。

昨天咱们写到过 IMF 4 月发布的全球金融稳定报告里专门分析过这个问题。他们把原因归到"供给冲击"的频发，也就是疫情后的供应链中断、地缘冲突、能源价格波动这些。这类冲击的特点是同时推高通胀和打压经济，一旦央行得加息抗通胀，股跌的时候债也会跟着跌，股债对冲就不灵了。报告里直接用了"债券对冲属性被逐渐侵蚀"这个说法。

再看黄金。

2008 、2011 、2015 、2018 都是比较有代表性的行情，黄金确实都起到了对冲作用，当原本的世界秩序出现一些问题的时候，黄金涨一涨是大家熟悉的场景。但从 2020 年开始，画面就不一样了。2020 年初的行情全球股市巨震，黄金也跟着跌，2022 海外股票、债券齐跌的时候，黄金也跌，2025 年 4 月短期行情大幅波动还是相同的特征。

黄金还是个好资产，只是在组合里的角色变了。它不是来对冲股票短期波动的，按照主流观点是来对冲美元信用和全球储备格局变化这种长期风险的。这两件事不太一样。

从上面的分析结果来看，过去支撑"股+债+黄金"这套组合的两个对冲工具，现在出现变化了。

但全球股市分散的效果，反而变好了

昨天报告里面的观点算是验证了。不过做数据研究的时候还发现了另外一个不一样的变化，全球股市之间越来越走出自己独立的行情来了。

灰色柱子是 2008 到 2020 这十三年美股跟各国股市整体期间的相关性，蓝色柱子是 2022 到现在的。方向都是往"更分散"走。

欧股跟美股的变化最明显，从 0.64 降到了 0.44。欧美本来是联动最强的那组，这两年明显松动。港股从 0.27 降到 0.09，基本跟美股不同步了。日股和 A 股本来就跟美股相关性不高，这几年就更低了一点。

这种"各走各的"其实我们最近两年都能体会到。美股一路创新高的时候 A 股在震荡，A 股反弹起来的那阵美股又在调整。过去那种"美股打个喷嚏全球都感冒"的共振，这几年确实淡了。

这种变化对中国投资者特别有意义。A 股跟美股的相关性本来就不高，这几年更是降到几乎没有，跟港股、日股之间也类似。A 股调整的时候，海外股票能给组合提供真实的缓冲。加海外不是为了追更高的收益，是让组合里有几条不同节奏的资产同时在跑。

另外海外很多优秀的上市公司也能让咱们组合享受到全球经济增长所带来的回报。

国内股债状态不一样

如果我们站在国内视角来看，是有挺多不同的。国内的股债对冲，不仅还在，反而比以前更管用了。

沪深300 和中证全债历次危机期间的关系也在变化。早几年两边关系其实很弱，股跌的时候债也没怎么动。2020 年的时候开始稳定出现反向关联，在去年 4 月份那段行情里，债券就有了很好的对冲作用。

国内股债之间的关系反而变得更明显，前面 IMF 讲的那个机制刚好能反过来解释。国内这几年 CPI 一直在低位，没有经历海外那种供给冲击带来的通胀。央行不需要被迫加息，反而一直在宽松，股跌的时候债有空间涨。同一种机制，海外被侵蚀了，国内暂时还没被影响到。

在国内股债之间对冲作用的基础上，再配一部分海外股票来做分散投资和扩展不同的回报流，这样的多元配置结构才更加有效。

国内和海外有很多不同

最近好几次跑完数据有个感受。咱们平常看的很多资料都来自海外作者的书籍或者机构的文章。但国内市场和海外市场这几年的差别越来越明显，海外的结论没法直接拿过来套在咱们自己的组合上。

就拿今天写的股债对冲来说。海外数据看下来对冲在失效，换到国内数据一看，反倒在变强。同一件事，两边的答案是反的。

所以每次看完海外的报告，还是得自己跑一轮数据验证一下，最终把海外的一些经验，转化成在国内市场有效的投资策略呀。