成果和不确定性

这次特朗普到北京，现场气氛还是挺热烈的。白宫那边半夜都还在不断发机场视频和现场照片，甚至专门写了一句：“an arrival everyone has waited for（所有人期待已久的到来）”。随行记者团（media pool）也一路在更新，从机场到酒店沿途看到什么、街边情况怎么样、现场安保和欢迎氛围如何，基本都有实时记录。

资本市场这边的反应也很直接。特朗普访华消息出来后，再加上参议院确认凯文·沃什将出任下一任美联储主席，美股情绪明显被带动起来。当天标普500上涨0.6%，纳斯达克涨了1.2%，半导体和大型科技股继续领涨，市场整体还是在往“风险偏好回升”的方向走。

至于大家最关心的“这次到底能谈成什么”，目前从公开信息和市场预期来看，波音订单应该算是外界最有信心的一项。波音CEO进入访华名单后，公司股价盘前就已经上涨。之前因为精准预测2024美国大选而出名的预测市场公司Kalshi，现在给出的概率是：中方宣布采购波音飞机的可能性大约86%。另一家机构甚至觉得，这次订单规模可能会到数千亿美元。

第二个大概率事件，是双方继续延长目前的关税“休战期”。几家预测市场给出的概率都超过80%。美国那边一些分析人士最近在研究中国海关数据后发现，虽然双方此前在稀土问题上达成了一定缓和，但从2025年4月开始，一些关键重稀土元素出口量还是明显低于去年同期。所以现在市场普遍判断，双方大概率会继续维持一种“边谈边缓和”的状态。巴克莱甚至预测，如果后面还有飞机、大豆、能源采购等配套动作，对华关税可能还会再往下调一点。

第三个值得关注的是“贸易委员会（Trade Board）”。这个概念其实是之前巴黎会谈里初步谈出来的成果之一，现在有可能正式宣布落地。市场现在估计它成形的概率大概接近70%。按照美方此前对媒体透露的信息，初步可能会先做一个“300亿美元对300亿美元”的贸易壁垒削减框架。不过，中美能不能进一步明确哪些商品属于可以稳定开展贸易的“非敏感商品”，现在看似乎还需要继续谈。

此外，大豆和能源采购也是市场一直在盯的方向。Kalshi那边认为，中国宣布采购美国大豆的概率也比较高，大概接近80%；但大规模购买美国石油，目前市场预期就没那么强。

还有一个比较容易被忽略的话题是AI安全。现在中美双方内部都越来越担心，未来最先进的大模型能力会不会被一些非国家行为体滥用，比如网络犯罪组织、恐怖主义网络等等。所以这次会谈里，也有一定可能会出现一些比较原则性的共识或者初步框架，比如双方如何在前沿AI安全上保持沟通、避免出现失控风险。至于具体机制，后面可以再慢慢谈。

除此之外，黄仁勋最后一刻赶上飞机究竟意味着什么，这是市场高度关注的。

关于老黄一开始为什么没进名单、后来又为什么突然上了飞机，现在外界各种版本都有。有人说是内部协调问题，有人说是最后时刻才敲定，也有人传特朗普看到媒体报道后亲自打了电话。但说到底，咱们也不是“屋子里的人”，很多事外界永远不会知道完整过程，没必要瞎猜。

但老黄和马斯克是在空军一号里唯二的两个美国企业高管，本身就向中国、也向美国国内那些强烈反对放松芯片管制的国家安全鹰派，发出了强烈的信号：这件事是可以谈的，也可能谈出一些实际成果。

市场显然也读懂了这个信号。

英伟达当天股价收涨2.3%，已经连续第六天上涨；国内AI概念股也明显被带动，MiniMax和智谱的股价分别上涨18%和38%。不少投资者开始重新押注一种可能：未来美国对先进AI芯片的限制，也许会出现某种程度的边际松动，而国内大模型公司可能会因此重新获得更多算力空间。

当然，现在距离真正“谈成”还很远。很多事情甚至可能连实质性博弈都还没真正开始。更何况，即便特朗普政府未来真想放松限制，也还得看中方愿不愿意接。毕竟，美国国会那边还在继续推进《MATCH Act》这类更强硬的法案，核心思路还是希望进一步限制中国获取先进芯片制造能力。一边想压制中国自主算力体系的发展，一边又希望中国继续大量购买美国GPU，这里面本身就存在很强的矛盾感。

不过，今天对英伟达来说，也不全是好消息。

知名做空机构Culper Research突然放出了一份40页的重磅做空报告，矛头直指英伟达背后的“中国市场风险”。

这份报告的核心逻辑是：虽然黄仁勋过去一直强调，英伟达对中国的高端AI芯片销售已经接近“归零”，但Culper认为，真实情况并不是这样。报告声称，英伟达大量GPU实际上仍在通过东南亚流向中国，只不过不再是直接卖给中国客户，而是先部署在新加坡、马来西亚、泰国等地的数据中心，再通过远程租赁算力的方式服务中国企业。

报告甚至进一步怀疑，部分服务器还通过空壳公司和灰色贸易网络进入中国。美国司法部今年起诉的Supermicro泰国空壳公司案，在Culper看来只是冰山一角。它还质疑，英伟达后来修改按地区确认收入的会计规则，也是为了降低外界对“新加坡营收异常暴增”的关注。

其中不少内容牵涉国内某企业，这里不做展开。

总之，Culper报告的结论是：过去几年英伟达在中国相关业务上的繁荣，很大程度上依赖于这套东南亚“灰色算力网络”；而现在，这套体系正在逐渐收紧甚至瓦解。报告引用中国海关数据称，今年一季度相关灰产渠道的货量出现了断崖式下跌，中国国内对英伟达的订单已经“极其稀少”，国内客户正在全面转向国产替代方案。如果中国市场份额从90%降至55%，然后再彻底归零，这对英伟达的财务将是毁灭性的打击。

有好消息，也有坏消息，形势比较复杂。