国资还要给房地产还多久的债？

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又一家深圳国企，被房地产拖进诉讼漩涡。

6月初，深圳市属国企深圳市特区建设发展集团（以下简称“特区建发”）披露重大诉讼进展。广州市中级人民法院一审判决，特区建发、华南国际工业原料城（深圳）有限公司需向深圳市深基华智私募股权投资基⾦合伙企业（有限合伙）（以下简称“深基华智”）支付股权收购价款约21.11亿元。

此前不久，特区建发还卷入一桩逾15亿元金融借款诉讼纠纷，同样源于华南城纾困期间的资金筹措安排。

与深基华智的诉讼的源头，要追溯到四年前深圳国资对华南城的纾困行动。

2022年，在房地产行业风险持续暴露背景下，特区建发入主华南城，成为第一大股东，并通过基金扩容、债务重组等方式参与纾困。彼时，深圳国资希望借助市场化方式帮助这家本土大型开发运营商渡过危机。

然而，随着华南城最终进入清盘程序，当初为引入社会资本而设置的回购安排被触发，21亿元诉讼随之浮出水面。

对于深圳国资而言，这并非孤例。

过去几年，从华南城、广田集团到万科，深圳国资频频出现在房地产风险化解和企业纾困的一线。相比合肥国资因长鑫科技、京东方等项目收获产业投资红利，深圳国资不得不将大量资金、人力和资源投入到房地产“救火”之中。

一场纾困，换来四年超90亿元的亏损

华南城曾是深圳地产圈的重要企业。

这家以商贸物流园开发运营起家的企业，在深圳、南宁、西安等地拥有大型产业园项目，一度是香港上市房企中的明星企业。

但随着房地产行业进入深度调整期，华南城资金链迅速恶化。

2022年5月，特区建发通过旗下平台斥资19.095亿港元，认购华南城33.5亿股新股，取得其29.28%股权，成为单一最大股东，官方纾困正式落地。

随后，特区建发联合金融机构设立纾困基金，推动债务重组，并持续向华南城输送流动性。

为了扩大纾困规模，2023年4月，特区建发将深基华智基金募资规模从初始50亿元扩容至110亿元，并成功引入中国信达作为核心出资人，其认缴基金份额占比达54.54%。为吸引社会资本进入，特区建发签署了差额补足及股权回购的兜底协议。

彼时没人想到，这份协议后来会成为一张巨额账单。

这份协议后来会成为一张巨额账单

2025年1月，花旗国际提出对华南城清盘申请，直指其未能偿还3.06亿美元到期债务。同年8月，华南城被香港高等法院正式颁令清盘。

随着投资退出失败，基金回购条款被触发，中国信达旗下基金提起诉讼，最终形成此次21.11亿元的一审判决。针对此次判决，特区建发公告回应称，本次结果为一审判决，尚未最终生效，当事人有权在规定期限内提起上诉，最终诉讼结果存在不确定性。

华南城带来的损失也迅速体现在特区建发业绩上。

2021年，特区建发归母净利润仍有3.16亿元。而自2022年介入华南城纾困后，公司业绩连续转负。

2022年至2025年，特区建发分别亏损8.72亿元、43.68亿元、29.19亿元和10.68亿元，累计亏损超过90亿元。其中，2023-2024年，特区建发累计计提超过57亿元的华南城相关资产

曾耗资19亿港元取得的华南城股权，清盘已不足3.6亿港元

曾经耗资19亿港元取得的华南城股权，清盘前账面价值已缩水至不足3.6亿港元。对于一家原本以园区开发和基础设施建设为主业的地方国企而言，这是一笔不容忽视的代价。

华南城之外，深圳国资仍在持续“输血”

华南城并不是深圳国资唯一的房地产战场。

更受关注的是万科。

2025年初，这家曾被视为行业优等生的房企迎来至暗时刻。

1月27日，万科发布业绩预告称，预计2024年亏损约450亿元。这是万科上市以来最大规模亏损，也意味着房地产行业调整已经冲击到最后一批头部开发商。

同一天，万科管理层出现重大调整。

董事会主席郁亮、总裁祝九胜、董事会秘书朱旭等核心高管相继辞任，来自深圳国资体系的辛杰出任董事会主席，多位深铁及深圳国资背景高管进入万科管理层。这不仅是一场普通的人事调整，更意味着深圳国资正式接过万科风险化解的主导权。

25年万科人员调整意味着深圳国资接过万科的主导权

面对外界担忧，深圳市国资委随后公开表态称，截至2024年底，深圳市属国资国企资产超过5万亿元，“有能力、有实力，也有足够的‘子弹’，支持地铁集团通过一切可能的市场化、法治化手段推动万科稳健发展。”

表态很快变成行动。

仅仅半个月后，深圳地铁便向万科提供28亿元股东借款，用于偿还即将到期的债券本息。此前，深圳地铁已经通过收购项目资产、认购公募REITs份额等方式为万科补充流动性。

截至今年一季度末，深圳地铁累计向万科提供股东借款335.2亿元，而同期万科偿付公开债务332.1亿元。

两组数字几乎完全重合。

也就是说，在过去一年多时间里，万科公开市场债务的兑付，几乎完全依赖深圳地铁持续不断的资金支持。

深圳地铁的“输血”仍在持续

“输血”仍在持续。6月12日，深圳地铁又借了11.4亿元给万科，用于兑付三天后到期的一只债券。

除了华南城和万科之外，深圳国资还参与了广田集团重整以及保障房收储等一系列工作。房地产行业调整以来，深圳国资事实上承担起了风险缓冲器的角色。

深圳国资其实也是全国最能投科技的国资之一

如果只看华南城和万科，很容易形成一种印象：深圳国资这些年把大量资源消耗在了房地产领域。

事实恰恰相反。

在全国地方国资体系中，深圳一直是最激进、也最成功的产业投资者之一。

截至2025年，深圳国资已构建起覆盖种子基金、天使基金、创投基金、产业基金、并购基金、S基金等全生命周期的国资基金群，总规模超过7000亿元，其中超过90%的资金投向战略性新兴产业和未来产业。

这套基金体系覆盖深圳“20+8”产业集群，包括半导体、人工智能、机器人、生物医药、新能源、高端装备等重点领域。

深圳一直是最激进、也最成功的产业投资者之一

作为国内创投行业的标杆机构，深创投累计管理资产规模超过5200亿元，直接投资企业超过1700家，培育上市企业287家、国家级专精特新“小巨人”企业超过500家。

深圳市政府引导基金累计投资项目超过3500个，支持408家企业登陆资本市场；深圳天使母基金累计落地初创项目1138个，成功培育6家估值超10亿美元独角兽企业、3家上市企业。

近年来火热的机器人赛道中，深圳国资同样频繁现身。越疆科技、华大九天、中科飞测、沐曦股份等明星企业背后，都能看到深圳国资基金的身影。

在多个赛道中，深圳国资都有频繁现身

从投资能力来看，深圳国资并不逊于任何一座城市。甚至某种程度上，深圳是中国最早建立完整科技投资体系的城市之一。

早在1999年，深创投就已成立；2018年成立全国规模最大的天使投资类政府引导基金深圳天使母基金；此后又陆续组建鲲鹏资本、“20+8”产业基金群以及国资基金矩阵。

当全国许多城市还在讨论如何投科技时，深圳国资已经形成了覆盖企业全生命周期的投资网络。

从投资成绩来看，作为国内头部创投机构，深创投先后投资了迈瑞医疗、宁德时代、腾讯音乐、欧菲光、中新赛克等一批明星企业。仅迈瑞医疗一例，深创投及旗下广东红土基金、发起设立并参与的中小企业发展基金就在2016年合计投资3.3亿元，并助力其于2018年登陆创业板。

根据清科研究中心统计，2010年，受益于创业板开板带来的退出窗口，深创投当年实现投资收益44.3亿元，在本土PE机构中位居第一。

深圳国资有覆盖企业全生命周期的投资网络

但是，问题在于，深圳国资承担的职能远不止产业投资。

合肥投资未来，深圳还要处理过去

过去几年，“合肥模式”成为地方国资圈最受追捧的样本。

无论是京东方、蔚来，还是即将登陆资本市场的长鑫科技，本质上都属于同一种逻辑——通过投资一个龙头企业，带动一条产业链，最终培育一个产业集群。

最典型的案例是长鑫科技。

今年一季度，长鑫科技平均每天净赚近3个亿

2016年，当国内DRAM制造领域几乎一片空白时，合肥国资选择重仓押注长鑫科技。

彼时，这是一项被普遍认为投入巨大、周期漫长且成功概率极低的投资。十年间，长鑫科技累计亏损366.5亿元，持续依赖外部输血。

但合肥国资始终没有退出。

随着AI浪潮推动全球存储芯片需求爆发，今年一季度DRAM合约价环比涨幅近100%，长鑫科技迅速反转——实现营收508亿元，同比增长719%；归母净利润247.62亿元，平均每天净赚近3个亿。

市场预计，长鑫科技市值有望冲击3万亿元。按照当前股权结构测算，合肥国资持有股权对应价值或接近万亿元，这一数字已经接近合肥一年的经济总量。

更重要的是，长鑫科技还带动了设备、材料、封测等上下游企业向合肥聚集，形成完整产业链。

苏州企业几乎覆盖了AI算力基础设施产业链的所有关键环节

如果说合肥国资的成功来自于押中长鑫存储这样的超级项目，那么苏州国资的特点则是培育产业集群。

过去十余年，以元禾控股、苏创投为代表的苏州国资平台，围绕光通信、半导体、先进制造持续布局，逐步构建起完整的产业生态。

从光芯片、光器件到光模块、PCB、交换芯片和测试设备，苏州企业几乎覆盖了AI算力基础设施产业链的所有关键环节。中际旭创、天孚通信、东山精密、沪电股份、亨通光电等企业相继成长为细分领域龙头。

苏州国资的投资更像是在培育一片产业森林

如今，仅光通信产业链就贡献了7家千亿市值上市公司，总市值超过2万亿元。相比押中一家明星企业，苏州国资更像是在培育一片产业森林。

无论是合肥的长鑫科技，还是苏州的光通信产业集群，本质上都属于投资未来的逻辑。

而深圳国资过去几年面对的，则是另一套完全不同的命题。

华南城不能突然倒下。

万科不能出现系统性风险。

大量旧改项目不能停摆。

保交楼不能失守。

这些问题并不会因为深圳在人工智能、机器人或者半导体领域取得成功而自动消失。

因此，当合肥国资把资金押向芯片产业、苏州国资围绕光通信构建产业生态时，深圳国资却不得不将相当一部分资源投入房地产风险处置。

深圳国资不得不将相当一部分资源投入房地产风险处置

从华南城纾困带来的数十亿元资产减值，到深圳地铁持续为万科提供流动性支持，房地产行业调整过程中产生的大量风险，最终都不同程度地传导至深圳国资体系。

换句话说，当合肥国资开始收获长鑫存储带来的巨额回报，当苏州国资享受光通信产业链价值重估红利时，深圳国资仍在为房地产周期留下的历史问题买单。

这并非投资能力的差异，而是不同城市发展阶段赋予国资的不同职责。

一个在投资未来。一个在培育未来。而深圳，则不得不在投资未来的同时，处理过去。

华南城21亿元判决背后，真正值得关注的或许不是一笔诉讼本身，而是过去几年房地产调整过程中，地方国资究竟承担了多少成本。

深圳国资面对的,是另一套完全不同的命题

从结果看，深圳国资既是全国最活跃的科技投资者之一，也是房地产风险化解的重要承担者。

一边是7000亿元基金群持续押注人工智能、机器人和半导体；另一边则是华南城、万科等出险企业不断消耗资金和精力。

当地产时代逐渐远去，深圳国资正在重新把重心转向科技产业。但华南城留下的21亿元账单提醒人们：在这场新旧动能转换中，房地产的代价并没有完全结束。

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