东方阿尔法招阳：四任基金经理全军覆没，全市场唯一的"两毛基"

一只基金，五年半亏了70%，净值从1块钱跌到3毛。换了四任基金经理，没有一个能翻身。

这是现存公募产品中，唯一一只成立以来亏损超过70%、净值仅剩2毛多钱的"两毛基"——东方阿尔法招阳混合。

2021年3月成立，公司重点布局的偏股混合产品。五年半过去，累计亏损超4亿，规模缩水到不足2亿，距离清盘线一步之遥。与此同时，管理费旱涝保收地收了超3000万。

但招阳不是一开始就这样的。它是怎么一步步走到今天的？每一任基金经理都做了什么？这才是值得讲清楚的事。

01 第一阶段：分散配置（2021年3月-2022年7月）

2021年3月招阳成立时，刘明亲自挂帅。公司创始人、总经理、投资总监，25年从业经验，大成基金出身。

成立初期的招阳，和后来判若两基。

2021年中报，前十大重仓股：捷顺科技(9.66%)、分众传媒(9.31%)、东方财富(8.65%)、兴业银行(7.55%)、智飞生物(7.11%)、北摩高科(6.75%)、阿尔特(4.72%)、三一重工(3.75%)、极米科技(3.61%)、美团-W(3.22%)。

十只股票横跨信息技术、传媒、金融、医药、军工、汽车、机械、消费电子、互联网，还配了11%的国债。十大重仓里只有北摩高科一只军工股。这是一只标准的分散配置偏股混合基金。

变化从2021年下半年开始。那年新能源行情爆发，招阳几乎没有参与。到三季报，持仓开始调整：紫光国微新进前十，抚顺特钢新进前十，军工和军工材料的比重上升。

从2021年底到2022年上半年，刘明持续减持金融、消费、互联网，持续增配军工。到2022年二季度末，前十大重仓中军工股从1只增加到3只。

刘明在大成基金时期的成名战就是军工。2011年重庆啤酒乙肝疫苗暴雷，大成旗下基金重仓巨亏，刘明作为投研负责人被问责。此后他再也不信"讲故事"的公司，只相信自己深度研究过的制造业。2021年踏空新能源后，他自然地把仓位往军工转。

这个阶段，招阳虽然开始转向军工，但整体持仓还不极端。净值跌幅也还在可控范围。

02 第二阶段：高丰臣的军工小票化（2022年8月-2023年3月）

2022年8月，东方阿尔法增聘高丰臣与刘明共管招阳。

高丰臣接手后的操作非常鲜明——把军工持仓从大而全变成小而精，而且专挑军工电子信息化方向的小票。

2022年底的前十大重仓：铖昌科技(9.85%)、航宇科技(9.16%)、霍莱沃(9.14%)、佳缘科技(9.06%)、振华科技(7.42%)、创意信息(6.86%)、菲利华(6.82%)、湘电股份(6.35%)、图南股份(5.94%)、金钼股份(5.75%)。

前四只都是小市值军工电子公司，每只仓位9%左右，集中度极高。铖昌科技做相控阵T/R芯片，航宇科技做航空环锻件，霍莱沃做电磁场仿真，佳缘科技做军工信息化——都是细分赛道的小公司，弹性大，波动也大。

2022年四个季度，前十大重仓中军工股数量从3只逐步增加到5只。

高丰臣只干了8个月。2023年3月，因"个人原因"离任。任期内基金亏损约16%。

他走了之后，招阳又回到刘明一个人手里。军工化从此加速。

03 第三阶段：全面军工化（2023年3月-2024年11月）

高丰臣走后，刘明重新独管招阳。

据Choice统计，2023年四个季度，前十大重仓中军工股分别是5只、5只、5只、6只。2024年四个季度，分别是6只、6只、8只、8只。

到2024年下半年，招阳基本上就是一只伪装的军工基金了。

2024年上半年，基金净值暴跌33.81%。军工板块经历了一轮惨烈调整，招阳持仓高度集中，几乎不做减仓。

2024年全年，招阳亏损23.03%，跑输业绩基准超过30个百分点。要知道，招阳的业绩比较基准是80%中证800+10%中证综合债+10%恒生指数——这是一只全市场混合基金的基准，不是军工指数的基准。拿全市场混合基金的钱去押单一赛道，跑输基准是必然的。

到2024年11月，刘明管理招阳累计亏损已超过50%。规模从成立时的近10亿缩水到3亿出头。

公司终于决定给他配一个人。

04 第四阶段：潘令梓——被框死的局外人（2024年11月-2026年6月）

潘令梓的简历和军工完全不搭。南开大学保险学学士，香港大学会计学硕士，研究覆盖汽车、金融地产、建筑建材、有色周期。2024年11月被增聘为招阳基金经理，与刘明共管。2025年6月刘明卸任，潘令梓独管。

有一件事很关键：他同时在管另一只基金——东方阿尔法科技优选，任职回报近65%，同期同类平均36%。

一个人，管两只基金，一只赚65%，一只亏25%。说明潘令梓不是没有能力，是招阳的框架把他框死了。

招阳到他手里时，已经是一只深度军工化的基金。他的选择无非两个：大幅调仓跳出军工，或者在军工池子里做优化。他选了后者。

从操作看，潘令梓的特点是每个季度大幅换股，但换的都是军工。2025年Q4前十大重仓：中航沈飞、高德红外、国科军工、广东宏大、国睿科技、航天南湖、中航成飞、睿创微纳、航宇科技、振华股份。2025年中报时，十大重仓中军工股达到历史峰值9只。持股集中度79.53%。

更致命的是，2025年是牛市。偏股混合型基金平均回报26.93%，招阳亏了8.29%。在牛市中亏钱，而且是以全市场混合基金的名义亏钱——基民的怒火彻底压不住了。

2026年6月4日，公司增聘周谧共管。9天后，潘令梓因"个人原因"被解聘，不再转任公司其他岗位。

05 第五阶段：周谧——换了一遍牌，还是同一张桌（2026年6月至今）

周谧是东方阿尔法内部的多面手，目前同时管理6只产品。他接手招阳后的第一份季报（2026年Q2），前十大重仓几乎全部换了一遍：中航光电(8.8%)、光电股份(7.96%)、国睿科技(6.9%)、锐科激光(6.7%)、新雷能(6.52%)、洪都航空(6.4%)、中航沈飞(6.38%)、航天南湖(5.85%)、火炬电子(4.57%)、睿创微纳(4.52%)。

季报里写得很明确："继续重点配置在军贸行业，同时也配置了军工电子行业，特别是一些与AI相关的元器件。"

还是军工。从"纯军工制造"变成了"军贸+军工电子+AI元器件"。

接手不到两个月，回报已经-24%。

06 五年半，四个人，一张完整的轨迹

把招阳的历史串起来，脉络很清楚：

2021年成立时，刘明做的是一只正儿八经的分散配置混合基金。2021年下半年开始转向军工，但还不极端。2022年高丰臣接手，把军工持仓从大而全变成军工电子小票，集中度急剧上升。2023年刘明重新独管，军工化全面铺开，到2024年下半年前十大重仓已经8只军工。2024年底潘令梓被拉进来救火，但他不是军工出身，被框在框架里，牛市也救不回来。2026年周谧接手，换了全部重仓股，但还是军工。

五年半，净值从1块跌到2毛多。

年度数据摆在这里：2022年亏23.63%，2023年亏11%，2024年亏23.03%，2025年亏8.29%，2026年至今又跌了35%以上。没有一年是赚钱的。

而同期，偏股混合型基金指数是正的。2024年全年同类平均涨5.67%，2025年涨26.93%。招阳年年跑输，而且不是一点点——2024年跑输30个百分点以上，2025年跑输35个百分点以上。

07 问题的根源

如果只说"军工不行"，就把问题简化了。中证军工指数2024年以来累计涨了30%以上，招阳在军工里也跑不赢。

第一，一只全市场混合基金变成了单赛道押注工具。 业绩比较基准是80%中证800，持仓却是90%以上军工。基民买的是"招阳混合"，以为买了一个分散配置的产品，实际上钱全部被押到了军工板块。

第二，没有风控机制能纠正基金经理的偏移。 从1只军工股到10只全是军工股，这个过程持续了五年。中间换了四个人，没有一个人把持仓拉回来。在东方阿尔法，刘明一个人身兼法定代表人、总经理、财务负责人、投资总监——他自己就是风控。

第三，换人不换方向。 高丰臣来了换了一批军工小票，走了。潘令梓来了换了一批军工票，走了。周谧来了又换了一批。每次都是换人，不是换方向。因为方向是公司层面的决定，不是基金经理个人能改的。

对比最有说服力的是东方阿尔法精选——另一只刘明长期管理的产品。刘明在的时候，七年亏13%，重仓军工。2025年4月吴秋松接手后，把军工从一半以上砍到只剩1只，转向电子和计算机，半年做出11.8%的正收益。同一只基金，同一家公司，换个方向就活了。

招阳的问题在于，到潘令梓接手时，军工化已经深入骨髓。吴秋松能砍军工，是因为他接手时持仓还有调整的余地；潘令梓接手时，招阳已经是90%军工了。

08 谁来为基民负责

招阳的基民是最冤的。

他们买的时候，这是一只全市场选股的偏股混合产品。五年半亏了70%，累计亏损超4亿。管理费照收3000多万。

四任基金经理全军覆没。不是因为市场没有机会，不是因为军工板块没涨过。问题在于，从2021年下半年开始，这只基金就走上了一条不归路——从均衡到偏执，从分散到极端，从一只正常的混合基金变成了一件单赛道武器。

刘明是有信念的人。他信军工，信了五年，亏了五年，没动摇过。但一家公募不能靠一个人的信念活着，更不能靠一个人的偏执去赌所有基民的钱。当创始人的个人判断成为整个公司的唯一方向，当投研体系和风控机制全部围绕一个人的信仰搭建，一旦方向错了，没有人能纠错。

招阳不是被哪一任基金经理拖垮的。它是被一种制度拖垮的——一个人说了算的制度，一种不允许纠错的制度，一只不允许偏离老板信仰的基金。