AI算力的下一个瓶颈，可能不是HBM，而是磷化铟：谁在掌握“AI光源”？

过去三年，AI产业链的投资主线一直在不断迁移。

最开始，市场盯着GPU，英伟达成为全球AI基础设施最核心的公司；随后，HBM成为第二个超级瓶颈，SK海力士、美光、三星不断扩产；再往后，先进封装、PCB、CCL、电源、液冷等环节相继进入市场视野。

这背后其实存在一条非常清晰的产业规律：

当AI算力规模不断扩大，瓶颈不会消失，只会向产业链更上游迁移。

现在，一个新的瓶颈正在出现。

它不像GPU那样耀眼，也不像HBM那样已经成为市场共识，但它可能决定未来数年AI数据中心能不能继续高速扩张：

磷化铟，也就是InP。

如果说HBM解决的是“AI大脑如何存储数据”，那么InP解决的则是另一个同样重要的问题：

数十万、数百万颗GPU之间的数据，究竟如何高速传输？

答案越来越明确：光。

而光的源头，是激光器。

激光器的核心材料之一，就是InP。

因此，这轮AI产业链真正值得关注的一个变化可能正在发生：

AI投资正在从“算力芯片”向“算力连接”迁移，而光互连又正在从光模块向InP光源进一步上游迁移。

对于A股投资者而言，这可能意味着一个新的产业链机会正在形成。

一、为什么AI发展到今天，突然开始缺“光”？

理解InP之前，必须先理解一个问题：为什么AI数据中心越来越需要光互连？

过去的数据中心大量采用铜连接,但AI与传统互联网业务存在一个根本区别。

传统互联网服务器之间的数据交换量虽然巨大，但相对分散，AI训练则完全不同。

一个大型AI集群可能同时运行数万甚至数十万颗GPU。

这些GPU之间需要不断交换：

模型参数、梯度、激活数据、中间结果……

于是，GPU本身的计算能力越来越强，但一个新的问题出现了：

计算芯片之间的数据传输速度，开始限制计算能力的释放。

这就像高速公路上的汽车越来越快，但道路本身已经不够用了。

铜线的问题在于：

距离越长，损耗越大；

速率越高，功耗越高；

信号完整性越来越难保证。

所以，当AI集群继续扩大以后，数据传输必须越来越多地从“电”转向“光”，于是：光互连成为AI基础设施不可避免的方向。

而这正是InP故事开始的地方。

二、硅光子很重要，但硅自己不会发光

市场现在已经越来越熟悉一个词：

硅光子。

很多人因此产生一个误解：

既然未来是硅光子，那么是不是意味着InP最终会被硅取代？

实际上恰恰相反。

硅光子最大的优势，是可以利用成熟的硅工艺完成：

光波导、调制器、耦合器等。

但有一个问题，硅本身并不适合作为高性能光源。

硅不会像InP一样高效地产生激光。

所以未来真正的技术路线并不是：

硅取代InP。

而更可能是：

硅负责“处理光”，InP负责“产生光”。

这也是为什么所谓的CPO——共封装光学——并没有消灭激光器。

恰恰相反，CPO只是改变了激光器的位置。

传统光模块：

激光器 + 光芯片 + 驱动 + 接收器 → 光模块

CPO：

交换芯片/计算芯片 + 光引擎 + 外置/近端激光器

结构发生变化，但有一点没有改变：

系统仍然需要激光。

三、CPO越发展，InP反而可能越重要

这是整个产业链最容易被误解的地方。

很多投资者认为：

CPO出现以后，传统光模块被替代，所以光模块公司可能受到冲击。

这只看到了表面。

CPO真正改变的是：

光电转换的位置和系统架构。

它并没有消除光源需求。

相反，随着AI集群越来越庞大，对连续波激光器，也就是CW DFB激光器的需求可能进一步增加。

而SemiAnalysis目前特别强调的，就是：

CPO用CW DFB InP激光器供应非常紧张。

这意味着未来产业链可能出现这样一个变化：

过去市场关注：

800G光模块

然后：

1.6T光模块

再往后：

3.2T光互连

而真正决定这些产品能不能大规模出货的，可能进一步变成：

“有没有足够的激光器？”

再进一步：

“有没有足够的InP？”

四、Lumentum的警告，可能比市场想象的重要

Lumentum CEO Hurlston近期公开谈到InP供应问题时，给出了一个非常值得重视的判断：

InP短缺可能比过去的内存短缺更加严重。

为什么一家光通信龙头会给出如此强烈的判断？

因为现在的问题已经不是某一家公司的产能不足。

即使把主要竞争对手的产能全部加起来，也无法完全满足Nvidia以及大型云计算客户的需求。

换句话说：

这是整个产业链供给不足。

而Lumentum自身的业务增长已经开始反映这一点。

其最新季度收入同比增长达到约90%，但供应依然无法完全跟上需求。

这就产生了一个非常典型的AI产业链现象：

需求不是没有，而是供给跟不上。

而供给越缺乏弹性，产业链上游的议价能力就越强。

五、为什么InP比普通半导体更难扩产？

这可能是整个故事最重要的一环。

如果GPU缺货，可以扩产。

如果HBM缺货，可以增加设备和晶圆厂。

但InP的问题更加复杂。

目前全球InP晶圆尺寸远远落后于硅产业。

硅已经进入12英寸时代。

而InP产业仍然大量停留在：

2英寸、3英寸、4英寸。

现在产业正在向：

6英寸

推进。

这意味着什么？

同样一片晶圆，尺寸越大，可以切割出来的有效芯片数量越多。

因此：

4英寸升级到6英寸，本质上就是一次供给能力的大幅提升。

但问题在于：

InP从小尺寸向大尺寸升级，并不像硅片那么成熟。

需要解决：

晶体生长；

缺陷控制；

外延质量；

晶圆加工；

良率；

设备适配；

客户认证。

所以InP产能扩张存在明显的结构性限制。

这也是为什么即使全球厂商都知道需求暴增，也不能一夜之间把产能增加几倍。

六、真正的瓶颈，不只是InP，还有铟

InP的故事还要再向上游看一层。

铟。

铟不是一种可以无限开采的普通资源。

它很大程度上是其他金属冶炼过程中的副产品。

所以InP的供给同时受到：

资源供应 + 晶圆尺寸 + 制造工艺 + 良率

四个因素约束。

AI产业的特点又恰恰是需求增长速度极快。

过去电信市场，一家公司可能只需要几百、几千颗激光器。

但今天的Nvidia、Google、Microsoft、Meta等超大规模客户，需要的是完全不同的数量级。

从几百颗到百万级甚至更高。

这意味着：

过去一个非常小众的半导体材料市场，突然被AI重新定义。

七、Nvidia为什么直接砸钱锁定Lumentum和Coherent？

今年3月，Nvidia分别向Lumentum和Coherent投资20亿美元。

这件事情从投资角度看非常有意思。

如果只是看财务投资，它没有那么大的产业意义。

但如果放到AI基础设施的逻辑里面，就完全不同。

Nvidia实际上是在做一件过去HBM、先进封装领域经常出现的事情：

提前锁定供应链。

当一个零部件成为AI系统扩张的瓶颈以后，最大的客户不会坐等市场自由调节。

它会：

投资供应商；

签长期订单；

提前锁定产能；

甚至直接参与供应链建设。

所以Nvidia的动作本身就是一个信号：

未来AI数据中心扩张，对光互连产能的需求已经重要到需要Nvidia亲自下场。

而Lumentum、Coherent恰恰处于光源、激光器和光器件的重要位置。

八、A股真正值得关注的，不是所有“光模块”公司

如果把这个逻辑映射到A股，最容易犯的错误就是：

看到光通信，就全部买。

这是不够准确的。

因为InP产业链非常长：

铟资源→高纯铟→InP晶体→InP衬底→InP外延→激光器→光芯片→光引擎→光模块→CPO

真正稀缺的环节，可能集中在最上游几个节点。

所以A股需要按照产业链位置来研究。

九、云南锗业：A股最值得研究的InP衬底标的

如果只能从A股选一家最直接对应InP瓶颈的公司，我会首先研究：

云南锗业。

它真正值得关注的不是传统意义上的锗资源，而是旗下云南鑫耀半导体在InP衬底方向的布局。

公司目前已经形成InP衬底相关产业化能力，并进一步向6英寸产品推进。

这件事情的战略意义很大。

因为如果未来全球InP真的出现严重短缺，那么市场最需要的并不是“有没有InP”。

而是：

有没有高品质、稳定量产、能够进入AI光通信供应链的InP。

如果云南锗业能够实现：

4英寸 → 6英寸

并不断提高良率，那么它的产业价值可能发生变化。

过去市场把它看成：

资源公司。

未来有可能逐渐变成：

半导体材料公司。

再进一步：

AI光互连上游核心材料公司。

这就是最大的估值想象空间。

但这里也必须保持理性。

公司目前的市场估值已经包含了大量InP预期。

所以真正决定未来股价的，不再是：

“云南锗业有没有InP？”

而是：InP到底能够给公司贡献多少收入和利润？

十、有研新材：高纯铟+半导体材料的平台型价值

第二家值得关注的是：

有研新材。

它与云南锗业的逻辑不同。

云南锗业更加偏：

InP产业化弹性。

有研新材更加偏：

半导体材料平台。

公司在高纯金属以及半导体材料领域具有长期积累，在高纯铟和InP相关材料方面也具有技术基础。

如果未来中国需要建立完整的：

高纯铟 → InP → 光芯片 → 光通信

产业链，那么有研新材的战略价值值得长期跟踪。

但它的缺点也非常明显：

InP并不是公司全部业务。

因此，InP产业景气度上升以后，它的利润弹性可能不如云南锗业。

十一、源杰科技：从“材料”走向“光芯片”

如果云南锗业是InP产业链的上游，那么：

源杰科技

就是非常值得关注的下游核心光芯片企业。

它的逻辑不是：

InP价格上涨。

而是：

AI光互连速率不断提高 → 高速光芯片需求快速增长。

800G只是一个阶段。

未来还有：

1.6T、3.2T。

速率越高，对光芯片性能要求越高，单位价值量也可能进一步提升。

因此源杰科技的核心投资逻辑是：

InP材料最终必须转化成高性能光芯片，AI算力增长最终会体现在高速光芯片需求上。

这使它成为A股比较典型的：

InP光芯片+AI高速互连

标的。

十二、光迅科技：光芯片、器件和模块的综合受益者

再往下游看：

光迅科技。

它不是纯粹的InP标的，但它在光芯片、光器件和光模块等多个环节具有布局。

因此它的投资逻辑更加综合：

AI算力增长→高速互连需求增长→800G/1.6T/更高速光模块增长→光芯片和光器件需求增长→光迅科技受益。

所以光迅科技不是单纯押注“InP短缺”。

它押的是：

整个AI光互连产业进入高速增长周期。

十三、天孚通信：押注的是CPO，而不是InP

如果说云南锗业押注的是：

光源瓶颈。

源杰科技押注的是：

光芯片。

那么天孚通信更接近：

光引擎/CPO产业趋势。

CPO如果真正进入大规模应用，光器件集成度会进一步提高。

AI数据中心对光器件的需求量仍然会增长。

所以天孚通信的核心逻辑是：

AI资本开支 → 光互连数量增长 → 光器件需求增长 → CPO渗透率提升。

这和云南锗业是两种完全不同的投资逻辑。

前者是：

供给瓶颈。

后者是：

需求增长。

十四、A股这条产业链，可以这样理解

把整个产业链重新画出来，会非常清楚：

环节

核心逻辑

A股代表

铟/高纯材料

资源与材料

云南锗业、有研新材

InP衬底

AI光源上游瓶颈

云南锗业

InP光芯片

激光器核心器件

源杰科技

光芯片/光器件

高速互连

光迅科技

光模块

800G/1.6T/3.2T

中际旭创、新易盛、光迅科技等

光器件/CPO

CPO产业趋势

天孚通信

化合物半导体

平台型布局

三安光电

这里可以得到一个非常重要的结论：

A股最值得研究的并不是“哪家光模块公司最强”，而是“哪家公司掌握AI光互连最稀缺的环节”。

十五、为什么我更看重“云南锗业→源杰科技”这条线？

如果把AI光互连比作一台机器：

光模块是整机。

光芯片是核心零部件。

InP衬底则更像生产核心零部件的基础材料。

因此越往上游，供给越集中，扩产越困难。

这也是AI产业链非常经典的投资规律：

越靠近瓶颈，议价能力越强。

所以从产业逻辑而言：

云南锗业：★★★★★

源杰科技：★★★★☆

有研新材：★★★★☆

光迅科技：★★★☆☆

天孚通信：★★★☆☆

这里不是简单评价哪个公司好，而是评价它们对于“AI InP短缺”这个主题的敏感度。

十六、但最大的风险也来自这里：InP可能只是“阶段性瓶颈”

这也是这篇文章最需要提醒投资者的地方。

InP短缺非常重要。

但它未必像HBM一样持续多年。

原因就是：

InP存在晶圆尺寸升级这条供给释放路径。

如果：

4英寸 → 6英寸

顺利推进；

同时良率快速提升；

新产能逐渐释放；

那么到2026年底、2027年以后，InP供需可能逐步改善。

因此：

InP短缺 ≠ 永久短缺。

这是投资者必须区别开的。

如果市场给一家公司定价的是：

“未来三年InP永远供不应求”，

那么风险就非常高。

但如果市场低估了：

“6英寸升级带来的产能释放速度”，

那么产业链中的部分公司反而可能出现真正的业绩弹性。

十七、真正需要盯的不是新闻，而是四个数据

未来研究A股InP产业链，我建议不要每天盯着“AI光模块”新闻。

真正需要盯四个指标。

第一：InP晶圆尺寸

2/3/4英寸 → 6英寸

这是供给释放的核心指标。

第二：良率

6英寸不是做出来就算成功。

真正重要的是：

良率。

如果良率从30%提升到70%，产业意义可能远大于单纯增加一条产线。

第三：头部客户认证

尤其是：

Nvidia生态；

海外大型云厂商；

头部光模块企业。

客户认证意味着真正进入供应链。

第四：InP业务利润

这是最重要的。

最终市场不会永远给：

“技术突破”

估值。

最终还是要看：

收入 → 毛利 → 净利润 → 自由现金流。

十八、AI产业链正在发生第三次“瓶颈迁移”

回头看过去几年，会发现一个非常有意思的规律。

第一阶段：

GPU短缺。

第二阶段：

HBM短缺。

第三阶段：

先进封装、PCB、CCL、电源、液冷。

而现在：

光互连 → InP。

所以AI产业链真正的投资方法，并不是寻找一个永远不会变的龙头。

而是不断寻找：

下一阶段最稀缺的东西。

这可能才是AI硬件投资最核心的方法论。

十九、最终结论：InP可能成为AI时代新的“卖铲子”生意

过去两年，全球投资者已经形成一个共识：

Nvidia卖GPU，是卖铲子。

SK海力士、美光卖HBM，也是卖铲子。

台积电提供先进制程，同样是卖铲子。

那么AI进入超大规模光互连时代以后：

谁卖InP？

谁提供InP衬底？

谁生产高速InP光芯片？

谁提供CW DFB激光器？

谁控制6英寸InP产能？

这些公司，很可能成为AI产业链新的“卖铲子者”。

而A股目前最值得建立研究框架的，就是：

云南锗业——InP衬底

源杰科技——InP光芯片

有研新材——高纯铟及半导体材料

光迅科技——光芯片/器件/模块

天孚通信——光器件/CPO

再向外延伸，则可以观察三安光电、华工科技，以及中际旭创、新易盛等高速光模块公司。

但需要特别注意：

产业链最纯，不等于股票最值得买。

尤其是云南锗业，如果市场已经提前把未来数年的InP利润全部计入市值，那么即使产业趋势完全正确，股价也可能因为估值过高而出现巨大波动。

因此下一步真正有意义的研究，不是继续寻找更多“概念股”，而是把这些公司放到同一张表里：

2026—2028年收入预测 + InP收入占比 + 产能 + 6英寸进度 + 良率 + 毛利率 + 净利润 + 当前市值 + PE + PEG + AI业务增速。

这样才能真正回答一个关键问题：

InP这场AI光源革命，到底谁最受益？又是谁的股价还没有把这种受益充分定价？

这才是这条产业链真正值得投资研究的地方。

这里是《逻辑与常识》，用逻辑看市场，用常识做投资。

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