昆仑万维欲赴港“捞金”，投资“上瘾”的周亚辉有何谋划？

8月10日晚间，昆仑万维审议通过了发行H股并在联交所主板上市的议案，赴港进程就此启动。

表面上来看，这不过是顺应业务结构的自然选择。公司多个核心产品主战场早已转向海外，财报显示，公司2025年末的海外收入占比达94.2%，而融资平台却始终安放在A股，错配之下，赴港上市便成了顺理成章的调整。

真正的悬念，藏在周亚辉的棋盘中。须知，周亚辉在资本市场上向来以资本运作见长。自上市以来，他先后通过基金LP和直投布局趣店、随手科技等互联网金融项目，又大举收购Grindr、Opera、Star Group等海外社交资产，并多次在高位减持、关联交易中获利。资本运作始终是其商业版图的重要底色。

从奇点智源手里接过天工大模型，再到押注算力芯片的艾捷科芯，周亚辉一步步搭起了AI版图的骨架，但其胃口显然不止于此，此次赴港上市，或是为烧钱的AI布局再添筹码。

赴港上市为哪般？

昆仑万维的资本罗盘，指向了联交所。

8月10日晚间，昆仑万维发布公告，公司董事会审议通过发行H股并在联交所主板挂牌上市的相关议案。这意味着，这家A股老牌互联网公司正式启动赴港上市进程。不过目前该事项仍处于筹划阶段，发行规模、价格、时点等关键细节均未确定，尚需股东大会、中国证监会及港交所等多方审批，最终能否落地仍存在不确定性。

从昆仑万维的产品矩阵，不难看出其赴港上市的原因。公司Opera浏览器、DramaWave和FreeReels短剧平台、Mureka AI音乐等核心产品，主要用户几乎全部来自海外。其中Opera浏览器2025年四季度全球月活跃用户超2.84亿人，DramaWave和FreeReels合计月活稳居海外短剧行业第一。

财报显示，昆仑万维2025年境外收入达77.23亿元，占总营收的94.2%。到了2026年一季度，海外收入达24.87亿元，同比增长49.29%，占比进一步攀升至97%。收入高度依赖海外，融资平台却长期处于国内，这种错配让此次赴港上市成为了一次水到渠成的调整。

如果说全球化回答了昆仑万维“为什么去香港”，那么All in AI的战略则回答了“为什么是现在？”

昆仑万维在AI的落子早已有迹可循。2023年6月，公司斥资1.6亿美元收购奇点智源全部股权，后者正是"天工"大模型的研发主体，这笔收购为公司补上了大模型算法的核心拼图。同年9月，公司再以6.8亿元增资控股AI算力芯片企业艾捷科芯，拿下58%股权。

此后，昆仑万维开始引入外部战略投资者。2025年8月，天工AI的海外主体Skywork AI完成了5亿元融资，映客等外部投资者入局，A轮整体估值约149亿元。次年4月，艾捷科芯完成新一轮融资，引入长鑫芯聚、高榕资本等外部机构，融资规模超5.5亿元，投后估值约40.54亿元；同年7月，国家人工智能产业投资基金亦通过工商变更入股艾捷科芯。

在资本的推动下，公司的天工AI业务收入从2024年的6.73亿元增长到23.69亿元，同比增幅达251.74%。然而商业化的提速和模型训练所产生的研发费用同样在大量消耗着公司的利润。

财报显示，2024年公司销售费用达到23.04亿元，同比增长42.23%，并在2025年和2026年一季度，均保持超8成的增速。公司的研发费用也从2023年的10亿左右水平增长到2025年16.76亿元，涨幅超6成。

显然，昆仑万维的AI业务尚处于早期投入阶段，而赴港上市在客观上也为公司下一阶段的资本运作预留了空间。

主业是互联网还是投资？

如果将H股上市看作公司AI布局的前置投入，倒也并无不可，但拉长观察周期，昆仑万维身上更鲜明的标签或许是“投资公司”。

这一标签可以追溯到公司上市之时。2015年昆仑万维登陆创业板时，其主业仍是游戏。然而就在当年，公司悉数投资了趣店、随手科技、银客网、英国P2P平台LendInvest等一批互联网金融项目。年报显示，公司当年实现投资收益1.59亿元，占当期净利润4.05亿元的近4成。

2016年，投资业务的权重进一步提升。公司在当年又收购了LGBTQ+社交平台Grindr、Opera浏览器等项目。这几笔交易深刻地改变了公司的资产负债表，年报显示，公司投资收益飙升至4.93亿元，占当年净利润的9成。

尽管当年公司的游戏业务收入依旧占总营收的8成，然而在频繁的收购之下，公司资产负债表下的可供出售金融资产以及长期股权投资合计规模已达31.83亿元，占总资产的比例已达5成。

此后几年，投资收益始终是昆仑万维利润表中的关键变量，其占净利润占比维持在40%上下。2017年，受益于闲徕互娱与Grindr并表，公司收入一举从24.25亿元增长至34.36亿元之后，此后便始终保持个位数百分比的增长。公司也通过减持前期的投资项目（趣店、映客），将投资收益稳定在4-6亿元区间。

真正的“高光时刻”出现在2020年，受美国外资审查委员会审查压力，昆仑万维将Grindr 98.59%股权以约6.08亿美元出售，单笔确认投资收益约29.48亿元，公司当年净利润也达到了49.93亿元，为上市以来的峰值。当然，剥离Grindr后，公司的营业收入亦随之下跌超25%。

营收的下滑很快被此前收购的Opera以及Star X的强劲表现拉回，公司在2021年实现营收48.50亿元。而与此同时，公司早期的游戏业务收入则从11.99亿元跌至7.78亿元，收入占比萎缩至16%。

2022年后，受宏观面的影响，昆仑万维的投资策略更为审慎，投资净收益也从上一年的16.65亿元跌至1.41亿元。年报还显示，公司当年配置了工商银行、建设银行以及中国移动等蓝筹股。

但二级市场的波动并非放过公司。2023年和2024年，爱奇艺股价连续下跌，公司两年合计浮亏达7.12亿元；与此同时，子公司闲徕互娱也在2024年计提商誉减值2.29亿元，投资表现不佳，拖累公司当年净亏19.47亿元。此外，2024年公司举牌的港股映宇宙在2025年因表现低迷录得3.48亿元浮亏，截至2025年末，除映宇宙之外，公司在二级市场还持有壁仞科技和二倍做多特斯拉ETF。

回到昆仑万维的主业本身。自2022年公司喊出All in AI后，尽管其凭借广告与社交业务分别在2022年和2023年实现了12.34亿元和15.33亿元的净利润，然而随着AI研发投入以及销售投入的增加，近几年始终未曾盈利。2024年和2025年，公司合计归母净亏损达31.88亿元；2026年一季度，公司归母净亏损达8.87亿元，同比扩大15.34%。

而在2025年末的81.98亿元营收中，以Opera为主的广告业务30.42亿元以及Opera搜索业务15.49亿元，合计45.92亿元占总营收的56%。而Opera是周亚辉牵头的买方团在2016年收购的挪威浏览器公司，并非昆仑万维的自有产品。

此外，海外社交网络业务的载体StarMaker收入则为10.59亿元，占比达13%，同样来自公司2021年收购的Star Group。二者合计贡献近七成收入，均为并购并表产物。而公司起家的游戏业务，2025年收入仅为3.55亿元，同比下滑20.07%，占比萎缩至4.33%，其中还有相当一部分收入由收购而来的闲徕互娱贡献。

长袖善舞的周亚辉

昆仑万维之所以成为一家投资公司，与创始人周亚辉的个人风格密不可分。自2015年上市以来，周亚辉为外界熟知的身份并非游戏制作人，而是资本买手。

昆仑万维2015年上市之时，互联网金融的浪潮正好掀起。周亚辉通过“基金LP+直投”的方式密集布局。其先以1200万美元认购源码资本旗下趣分期专项基金；后又出资约1650万美元参与随手科技专项基金，其在该基金中的份额占比近九成，并借此间接持有随手科技约8.25%股权。

与此同时，他还直接出手投资了汽车后市场O2O平台e保养1100万美元、P2P平台银客网2000万美元、英国P2P平台LendInvest约2200万英镑，并亲自进入LendInvest董事会。其中银客网入股仅一年便转让5%股权，确认收益约3288万元，剩余股权重分类又确认了约1亿元投资收益。LendInvest的合作也仅维持一年多，便由对方主动回购而终结。

2016年直播与海外社交兴起，周亚辉又调转枪头。1月份，公司以6800万元投资直播平台映客获18%股权，同时又以9300万美元收购了全球最大LGBTQ+社交平台Grindr 61.53%股权。

同年，公司牵头奇虎360等组成买方团，以5.75亿美元收购挪威浏览器公司Opera核心业务，昆仑万维出资2亿美元获33.33%股权。12月底，公司又联合辰海科译以20亿元收购闲徕互娱100%股权，其中上市公司出资10.2亿元获51%股权，而周亚辉个人在两周后的股权分拆中以2亿元获10%股份。

2016年9月，周亚辉与李琼离婚，李琼分得约2.78亿股，对应市值约76亿元，被市场称为A股“离婚式减持”鼻祖。

此后两年，周亚辉增持与退出并行。2017年5月，昆仑万维再斥1.52亿美元收购Grindr剩余38.47%股权，合计2.45亿美元实现全资控股。次年2月，又以9345万美元从周亚辉旗下子公司手中收购Opera 14.7%股权，持股比例升至48%。同年7月，Opera 登陆纳斯达克。

映客方面，昆仑万维2016年9月便以2.1亿元转让3%股权，获利1.95亿元，此后的清仓计划虽因故终止，直至2017年9月，公司以6.14亿元清仓所持映客剩余约10.2%股权，取得约5.04亿元投资收益，整体回报颇丰。

2019年，周亚辉除了主导清仓趣店之外，还出资5000万美元投资小马智行获3%股权，押注当时颇为火爆的自动驾驶领域；并以22.75亿元从周亚辉手中收购闲徕互娱剩余的35%股权，标的估值也从最初的20亿元跃升至65亿元。

2020年，Grindr因美国外资审查委员会以国家安全为由要求出售，昆仑万维被迫以约6.2亿美元转让98.59%股权，这笔被动退出反而为公司带来了约29.48亿元投资收益。

进入2021年，周亚辉又将目光看向音频社交。2月份，昆仑万维以13.95亿元收购StarGroup60.65%股权，其中10.52亿元落入周亚辉全资控制的Happy Entertainment，另有5564万元由公司董事方汉套现。Star Group旗下产品StarMaker此后成为昆仑万维海外收入的重要来源。

有意思的是，2022年新能源颇为火爆之际，公司出资3亿元控股的绿钒新能源60%股权；次年1月，公司先将2017年出资5亿元设立的乐云小贷以5.15亿元出售给周亚辉控制的锋泰科技；同年9月至11月，又将所持绿钒50%股权及可转债以4亿元转让给周亚辉个人。

如今周亚辉又将这套打法用在了AI领域。其除了收购奇点智源与艾捷科芯，推动SkyworkAI与艾捷科芯引入战略投资者之外，还在8月10日披露称要将以7.5亿元出售闲徕互娱，从交易细节来看，7.5亿对价将分4年支付，而接盘方为闲徕互娱的现任董事长兼法人，此次交易属于典型的管理层收购。

多年来的高溢价并购在昆仑万维账面上积累了巨额商誉。2023年末，公司商誉约53.25亿元，主要来自Opera（近30亿元）、奇点智源（10亿元）以及闲徕互娱（超8亿元）。2024年和2025年，闲徕互娱连续计提商誉减值2.29亿元和2.38亿元。至2026年一季度，公司账面商誉依旧有47.63亿元。随着闲徕互娱出表，公司商誉有望进一步下降。

目前看来，AI的故事仍在继续。赴港上市之后，周亚辉是否还能延续这套熟悉的玩法，将是市场关注的焦点。