蜜雪冰城6.4万家店的烦恼，新故事怎么写？

8月30日，蜜雪冰城宣布会员总量突破5亿。这个数字放在任何消费品牌里都足够震撼——相当于每三个中国人里就有一个是它的会员。

但就在三天前，蜜雪集团交出的半年报却让市场倒吸一口冷气：营收152.16亿元，同比仅增长2.3%；净利润23.2亿元，同比下滑14.7%。这是蜜雪集团2022年以来首次出现净利润下滑。

更扎心的是另一组数字：截至6月30日，蜜雪全球门店已达63987家，较去年同期净增10973家。门店多了1万多家，利润反而少了近4个亿。

门店越开越多，钱却越赚越少。平价之王的增长神话，正在被现实改写。

增收不增利：门店多了1万家，利润少了4个亿

8月27日午间，蜜雪集团披露2026年上半年业绩。数据一出来，股价午后直线跳水，盘中一度跌超12%。收盘跌8.37%，次日再跌7.11%，两个交易日市值蒸发近百亿港元。

市场在怕什么？

看数据。上半年营收152.16亿元，同比增长2.3%。这个增速本身不算灾难，但放在过去几年看就扎眼了——2024年营收增长22.3%，2025年更是高达35.2%。从35%到2%，几乎是断崖式坠落。

更要命的是利润。上半年净利润23.19亿元，同比下滑14.7%。这是蜜雪集团2022年以来首次净利润下滑。门店从去年同期的5.3万家扩张到6.4万家，净增超过1万家。店越开越多，利润反而少了近4个亿。

把收入和门店数放在一起算笔账：2025年上半年，单店平均贡献收入约28万元；2026年同期，这个数字降到了约23.8万元，降幅约15%。店均营业额双位数下滑，CEO张渊在业绩会上坦承了这一点。

门店还在扩张，但每开一家新店，都在稀释老店的生意。

利润去哪儿了？财报给出了答案。

销售成本从101.68亿元涨到105.86亿元，增幅4.1%，跑赢了收入增速。成本增速比收入快，毛利率自然往下掉——从31.6%滑到30.4%。

成本上涨背后是蜜雪主动在“加钱”。上半年，蜜雪围绕“真、鲜、纯”启动供应链全面升级。咖啡豆保质期从12个月缩短到60天，部分产品开始用19天短保鲜奶，果类和椰乳从常温转向冷冻、冷鲜。这套升级看着是换原料，实际上牵动的是全国冷链体系的代际切换——仓储要从双温改成三温，配送要三温同车，门店还要改水电线路。执行副总裁蔡卫淼说，这轮升级需要三年左右，复杂度远超上一轮。

除了供应链，品牌IP建设、门店运营支持、人力成本都在涨。销售及行政费用同比涨了超过22%。这些投入短期内全压在利润上。

另外还有一个“高基数”问题。2025年上半年正是外卖补贴大战最凶的时候，平台把门店营业额推到了“史无前例的高水平”。今年补贴退坡，同店数据自然回落。这不是经营出了问题，是去年的数字太高了。

闭店1289家：加盟商在撤退

更值得关注的信号藏在门店数据里。

上半年新开店5455家，比去年同期的7721家少开近三成。关店1289家，比去年同期多102家。一增一减，净增4166家，相比去年同期的6534家明显放缓。

关店数在增加。2025年全年关店2527家，比2024年多了57%。这说明什么？在门店密度逼近天花板的时候，部分加盟商撑不住了。

下沉市场是蜜雪的基本盘——中国内地59,609家门店里，三线及以下城市占58%。过去一年，这些城市净增门店超8000家。一条乡镇主街上，蜜雪、古茗、沪上阿姨、甜啦啦可能开在一起。下沉市场从“蓝海”变成了“红海”，新增门店开始瓜分存量生意。

海外市场也在收缩。海外门店从2024年底的4895家降到2026年6月的4378家，净减少超500家。印尼、越南等传统市场在主动关停低效门店。香港从9家缩到5家，日本全境只留4家。出海没有想象中顺利。

面对这些数字，蜜雪管理层做了一件反直觉的事——主动降速。

上半年新开店少开近三成，这不是被动的，是主动的。张渊在业绩会上说得很明白：“主动放缓国内开店节奏不是阶段性的调整，而是公司主动选择、并会长期坚持的发展方向。”

为什么？因为6.4万家店的体量意味着“任何一个环节的疏漏，都可能被规模放大”。过去靠开店拉动增长的路，走到头了。

张渊把集团的重心从“增长与扩张”切换到了“安全与品质”。不再把门店数量当第一目标，而是更看重单店盈利能力。未来国内增长不靠开新店，靠单店营收修复。

这是一场从“量”到“质”的转型。但转型需要代价——供应链升级、品牌建设、门店扶持，每一笔都是真金白银的投入。蜜雪选择“提质不提价”，升级成本既不转嫁给加盟商也不转嫁给消费者。这等于把压力全部留给自己。

新故事怎么写？

不过蜜雪手里有牌。

截至6月末，公司现金、存款及理财产品合计216.41亿元，零有息负债。在利润下滑的背景下，董事会还提议派发每股2.65元的特别股息，总额约10亿元。账上现金充裕，财务结构稳健。

但这能稳住市场多久？股价从上市后最高2300亿港元跌到800亿港元附近，一年多蒸发超千亿。特别股息能稳短期情绪，稳不住长期估值。

横向对比，古茗上半年营收74.7亿元，同比增长31.9%，调整后净利润增长44.4%。古茗也在主动降开店速度，上半年新开1318家，同比降16%，但利润反而大涨。这说明行业分化正在加剧——不是所有茶饮品牌都在“增收不增利”。

蜜雪选择了最难的那条路：在6万家店的体量上做供应链代际升级，同时主动踩刹车、放弃规模增速。这笔投入能不能换来单店营收的修复，还需要时间验证。张渊说这是“三年新周期”。但资本市场有没有耐心等三年，是另一个问题。

更大的挑战在于，6.4万家店之后，增量空间还有多大？中国内地近6万家店，下沉市场接近饱和，海外市场还在梳理存量。新品牌幸运咖和鲜啤福鹿家虽然提供了想象空间，但体量还远不能与主品牌相提并论。

摩根大通在今年3月就把蜜雪评级从“增持”下调至“减持”，目标价从521港元砍到270港元，认为门店快速扩张驱动增长的阶段可能已接近尾声。

蜜雪冰城正在经历一场从“量”到“质”的转型。这种转型在任何行业都不轻松，尤其对于一家靠规模起家的公司来说——过去成功的路径越清晰，切换到新路径的阵痛就越剧烈。

会员突破5亿是值得庆祝的里程碑，但资本市场更关心的是：这5亿人，能为蜜雪的下一个增长故事买单吗？