隐患缠身闯关IPO！苏讯新材业绩剧烈波动 多重合规疑点待解

8月28日，江苏苏讯新材料科技股份有限公司顺利通过北交所上市委审核。作为镀铬薄板细分赛道头部企业、手握专精特新小巨人资质，公司看似具备扎实的上市基本面。但穿透财报与经营细节来看，企业暗藏多重核心隐患，业绩大幅震荡、过半海外收入真实性存疑、环保违规遗留风险、家族关联交易乱象、分红募资矛盾操作等诸多问题集中暴露，与北交所创新型中小企业定位严重不符，上市成色备受市场质疑。

业绩走势大起大落 盈利质量持续走弱不稳

2022年至2026年上半年，苏讯新材业绩呈现典型的“过山车”走势，增收不增利特征显著，盈利根基极为薄弱。数据显示，公司2022年归母净利润高达2.69亿元，2023年近乎腰斩至1.45亿元，同比降幅超45%；2024年短暂反弹至2.17亿元，2025年再度回落至2.01亿元；2026年上半年盈利持续失速，归母净利润1.02亿元，同比下滑27.53%，扣非净利润同步下降28.72%，盈利下行趋势已然明确。

四年间公司整体营收累计增长约35%，业务规模持续扩张，但巅峰期净利润缩水超7000万元，规模增长并未转化为实打实的经营利润。盈利空间持续压缩的同时，公司综合毛利率从2022年17.24%断崖下滑至2023年10.51%，2024年至2026年上半年始终在10%至11%的低位区间徘徊，仅为北交所上市公司平均毛利率的一半，盈利短板十分突出。

图片来源：苏讯新材招股书（上会稿）

作为金属包装基材加工企业，公司产业链议价能力薄弱，业绩高度依赖上游钢材价格波动。企业前五大钢厂采购占比长期超70%，面对上游原材料涨价无转嫁能力，只能被动压缩自身利润。同时产品同质化严重，核心盈利仅来自基础加工费，行业周期稍有波动，业绩便出现剧烈震荡，抗风险能力极差。

盈利失真的背后，现金流隐患同步凸显。2025年公司经营活动现金流净额1.89亿元，较2024年3.04亿元大幅下滑37.9%，账面利润与实际现金流严重背离，进一步印证公司盈利质量持续弱化。

过半营收依赖海外市场 业务真实性存重大疑点

国内业务盈利空间持续收窄，海外市场成为苏讯新材的核心营收支柱，同时也是本次IPO最大的问询风险点。2025年公司境外收入达14.62亿元，占总营收比重高达51.93%，过半营收来自海外市场，业务结构单一且极度依赖外销。

图片来源：苏讯新材招股书（上会稿）

公司海外销售全部采用贸易商中间商模式，不直接对接终端生产工厂，报告期内贸易商模式外销收入峰值达6.14亿元。该模式存在天然核查盲区，企业仅需完成国内港口报关出海，后续货物流向、仓储状态、终端销售情况、是否存在滞销积压，均无法被保荐机构、会计师完整穿透核查。报关单、提单、结汇流水仅能证明货物出口事实，无法证实货物最终销售给无关联第三方，体外循环、闭环贸易的风险始终无法排除。

海外客户结构的异常进一步加剧市场疑虑。报告期内，公司前十大客户中包含20家小微贸易主体，普遍存在注册资本低、参保人数极少的特征，部分企业无实际经营人员，这类客户常年贡献9%至12.57%的营收，交易体量不容小觑，且多为香港离岸平台。部分离岸客户注册地址，与苏讯新材关联方海外注册地址高度重合，隐蔽关联交易、实控人幕后操控壳公司的嫌疑难以消除。

与此同时，海外业务经营风险已实质落地。近年来欧盟、巴西、土耳其、马来西亚等主要出口地区，陆续对镀铬、镀锡薄板加征高额反倾销税，外贸壁垒持续抬高。2026年上半年，公司境外收入同比下滑12.5%，境外毛利率同步走低，外销业务量价齐跌，脆弱性彻底暴露。

核心业务隶属高污染名录 环保违规遗留风险未消

镀铬薄板是支撑苏讯新材营收利润的核心产品，该产品依托六价铬电镀工艺生产，被纳入国家《环境保护综合名录》高污染产品管控目录，属于政策明确压降收缩的品类。虽公司持续优化产品结构，镀铬薄板营收占比从2023年73.83%回落至2025年52.02%，但依旧占据总营收半壁江山，毛利占比超60%，企业核心盈利仍依赖受限高污染品类。

相较于政策受限，公司历史环保违规问题更为棘手。公开信息显示，公司曾长期存在超产能生产、未批先建、无证生产等多项环保违法行为。企业实际产能长期超出环评批复标准，部分年份超产幅度超20%；多条生产线未取得环评批复便开工建设；在未办妥排污许可证的情况下，擅自调试设备、生产销售产品，多项行为均触碰环保监管红线。

尽管公司声称已完成全部整改，但直至第二轮问询回复披露，仍未出具生态环境主管部门的正式整改验收文件，行政处罚、合规追责的潜在风险并未彻底出清。目前国内镀铬薄板产能只减不增，公司寄望通过扩产镀锡薄板实现转型，但新业务体量暂无法弥补传统业务收缩缺口，未来经营承压明显。

家族控股集中度极高 空壳供应商涉嫌利益输送

公司股权结构高度集中，实控人把控力度极强。实控人李龙来及其子李康、妻子黄雪亚三人，合计掌控公司71.46%的表决权，形成家族一言堂的治理格局，为关联交易乱象、利益输送隐患埋下伏笔。

图片来源：苏讯新材招股书（上会稿）

报告期内，苏讯新材长期向实控人家属、高管控制的企业大额采购，多家合作供应商为零参保空壳主体，严重违背正常商业逻辑，利益输送嫌疑备受诟病。其中三家关联企业的异常交易尤为典型：李龙来前妻持股51%的江阴骏妙金属包装，三年累计供货超740万元；李龙来侄女婿全资控股的沭阳县梦川运输中心，三年合作金额超2600万元；董事、董秘孙瑜间接持股99%的江苏辰亚包装科技，三年供货总额超1200万元。

工商信息显示，江阴骏妙、沭阳梦川运输中心连续多年参保人数为零，无在册员工、无实际经营场地，属于典型空壳公司，却累计从上市公司斩获超4400万元订单。江苏辰亚包装科技常年仅有1至2名参保人员，极小的人员规模完全无法匹配千万级业务体量。在家族绝对控股的背景下，这类异常关联采购，被市场认定为实控人向体外输送利益的隐蔽通道。

创新属性严重不足 与北交所板块定位相互背离

北交所聚焦服务创新型中小企业，重点扶持具备高成长性、高技术壁垒、持续研发投入的优质企业。但对标板块标准，苏讯新材无论是盈利质量、成长能力还是创新实力，均存在明显错位，专精特新资质含金量存疑。

成长维度上，公司业务增长近乎停滞。2025年营收增速仅1.44%，2026年上半年小幅回升至2.78%，公司缺乏第二增长曲线，无法对冲行业周期波动，成长性大幅偏弱。盈利维度上，公司毛利率仅为板块平均水平的一半，依赖低端加工赚取微薄利润，抗风险能力、盈利持续性均不达标。

图片来源：苏讯新材招股书（上会稿）

研发层面的短板更为突出。公司对外宣称研发投入占比超3.5%，但财报数据真实反映其创新乏力：2023年至2025年公司研发费用率分别为1.61%、1.42%、1.09%，逐年持续下滑，2026年上半年研发支出继续同比回落。对比华达新材、立霸股份等同行3%以上的研发强度，公司技术投入严重不足，所谓专精特新核心技术壁垒薄弱。

大额分红后募资补流 争议操作引发市场广泛质疑

本次IPO最受市场诟病的，是公司“先分红、后募资”的矛盾操作。报告期内，苏讯新材累计现金分红约1.3亿元，由于实控人家族掌握超七成表决权，绝大部分分红资金流入家族口袋。

在大额落袋分红后，公司本次IPO拟募资4.47亿元，其中7800万元将直接用于补充流动资金。对于拟上市企业，监管历来严格审慎对待“前期大额分红、上市募资补流”的行为，重点核查募资合理性与必要性。市场普遍质疑，公司此番操作疑似分光经营利润后，转身向资本市场输血补缺口，产业融资初心存疑。

多重风险交织叠加 企业上市持续性仍待验证

综合来看，苏讯新材闯关北交所IPO，并非单一瑕疵，而是多重核心风险交织叠加。业绩剧烈波动、外销业务真实性存疑、高污染主业受限、历史环保违规未彻底整改、空壳关联供应商涉嫌利益输送、创新能力不足、分红募资矛盾操作等一系列问题，直指企业经营真实性、合规性与持续经营能力短板。

IPO审核不仅考察企业账面盈利指标，更注重穿透核验经营底色、合规水平、创新能力与长期发展潜力。在海外业务核查闭环、环保整改验收、关联交易公允性、研发创新短板等核心问题未彻底厘清之前，苏讯新材的上市质量与可持续发展能力，仍存在极大不确定性。

记者：张嘉怡

财经研究员：赵静

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