Momenta越摊越薄，地平线越陷越深

　　对地平线，最关键观察指标是HSD/J6P等高阶产品从定点到实际出货的转化；对Momenta，则是R7世界模型在更多量产车型和新场景中稳定复制的扩张速度，以及全球化扩张的规模效应落地。

　　作者|张先森

　　编辑|杨 铭

　　2026年上半年，中国智能驾驶行业正告别单一的规模竞赛。

　　过去几年，赛道估值逻辑始终锚定在谁增长更快、谁出货更多上，但当行业整体进入商业化深水区，“规模与经营效率同时接受检验”成为新价值标尺。

　　这轮变化也在重塑行业玩家的竞争方式。8月31日，港股“智驾赛道”两大玩家——Momenta和地平线同日发布半年报，把检验的核心指标，摆在同一桌上。

　　单看营收，两家公司已经进入相近的20亿元区间。Momenta上半年营收突破 16亿元，同比增长76%；地平线20.55亿元，同比增长32.9%。两者收入，仅相差4.55亿元。

　　不过，当智驾公司进入20亿级营收，盈利和现金流开始成为核心考验时，利润表里的差别，往往比收入规模更能体现经营成色。

　　财报显示，Momenta经调整净亏损1409.7万元，同比收窄97%；地平线经调整净亏损16.71亿元，较去年同期的13.33亿元扩大25.4%，两家公司都保持了收入增长，但核心经营层面的减亏节奏已经明显不同。

　　从财务结果看，Momenta已到盈利拐点，地平线仍处于较高投入阶段。更醒目的对比是，两者收入仅相差4.55亿元，经调整净亏损却相差约118.5倍。

　　对市场、投资人来说，这个“剪刀差”，或许会对两家企业的评级、目标价产生一定影响——自地平线进入智驾赛道以来，市场很多时候有意无意将两家公司放在一起进行多维比较，但这次半年报把竞争拉到了一个更现实的维度：规模做大，和经营做健康，是两件需要同时完成的事。

　　要理解剪刀差从何而来，需要看清两家公司收入结构的底层逻辑，以及它们代表的完全不同的路线。

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　　盈利分化：

　　逼近盈亏线与持续高投入

　　过去几年，高增长、高研发、高亏损几乎是智驾公司的共同特征。但随着城市NOA进入规模化普及阶段，市场开始从“有没有”转向“好不好用、能不能规模交付、成本能不能压下来”。经营效率、经营质量，因此从资本市场指标，逐渐变成业务竞争本身。

　　对智驾赛道而言，如今判断一家公司的中长期价值，仍要落回几个硬指标：收入增长能否逐步覆盖研发投入，毛利率是否在持续改善，亏损绝对额能否持续收窄。

　　2023-2026年上半年，地平线、Momenta核心财务数据对比

　　2023年-2025年，Momenta营收分别为7.43亿、13.25亿、24.13亿，毛利率则从17.5%提升至49%、71.6%，经调整亏损分别为10.93亿、9.59亿、3.03亿。

　　从最新财报看，随着Momenta在2026年上半年营收创16亿新高，毛利率再次提升至75%，亏损收窄至0.14亿，距盈亏平衡线非常接近。在经营效率新标尺下，证明Momenta商业化变现效率极高。

　　同期，地平线营收分别为15.52亿元、23.84亿元、37.58亿元，毛利率分别为70.5%、77.3%、64.5%，经调整亏损16.35亿、16.81亿、28.12亿。到2026年上半年，虽然营收20.55亿，66%的毛利率依然处于同比下滑态势，且亏损持续扩大——2026半年亏损，已接近2024年全年亏损水平，高研发投入尚未被收入增长完全覆盖。

　　两组数据放在一起，可以看到两个清晰差异：

　　一是盈利节奏分化。Momenta是典型的“减亏型”增长，2026年上半年已经接近盈亏平衡；地平线仍处于高投入换增长阶段，经调整亏损继续扩大。两家公司都在增长，但增长向利润表传导的速度不同。

　　二是收入增速差距在拉大。2026年上半年，Momenta营收增速76%，地平线为32.9%，前者是后者的两倍多。虽然地平线营收总量仍多出4.55亿元，但按当前增速，Momenta在2026年下半年或2027年有很大可能在营收规模上追平甚至反超。

　　霍华德·马克斯在谈投资价值时强调，企业价值最终来自现有及未来的盈利能力。因此，从投资视角看，当前更值得比较的已经不是谁的收入数字更大，而是谁能更快让新增收入覆盖研发和销售投入，谁能把高阶业务从“定点”转化为可持续的装车、收入和现金流。

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　　产业路径截然不同：

　　越跑越轻和越走越重

　　不过，毛利率不到十个百分点差距，却对应着118.5倍的经调整亏损差，也不能只用财务技巧来解释。过去两年，行业从基础ADAS快速转向城区NOA，竞争焦点也从单一芯片或单一算法，转向模型、算力、工具链和量产工程的系统协同。两家公司恰好从不同的起点进入这场竞争。

　　Momenta从软件算法切入，过去几年逐步从项目制开发走向平台化量产。它更关注一套模型能力如何在不同车型、不同客户之间复用，以及量产车辆产生的数据如何继续反哺模型。

　　地平线则从车规AI芯片切入，先依靠征程系列在基础ADAS市场建立规模，再向高算力芯片、工具链和HSD全场景方案上探。随着城区NOA成为新增量，它需要回答的问题也从“芯片能否上车”，变成能否在高阶领域追赶上头部玩家的脚步。

　　对普通软件公司而言，一次交付通常只是一次收入。但对自动驾驶公司而言，每辆上路车辆还可能持续产生真实场景数据。对于以模型为核心的平台，这些数据能否被有效筛选、训练并跨车型复用，决定了数据飞轮是否真正成立。规模本身并不会自动变成优势，关键是规模能否进一步转化为更快的模型迭代和更低的交付成本。

　　地平线早期更接近Mobileye的路径：以车规芯片平台和生态为基本盘。但近两年它显然不希望长期停留在“卖芯片”的位置，而是通过HSD、基础模型等不断向软件和系统能力延伸。

　　芯片出货是地平线基本盘。与软件不同，芯片的流片、封装、测试成本是刚性的，加之上游车规内存芯片涨价，每多卖一颗芯片，就多一份生产成本。硬件卖得越多，毛利率天花板越低。

　　2026年上半年，虽然地平线征程系列芯片出货量增长12.1%至221.8万套，但产品解决方案业务毛利率却进一步下滑，从44.2%下降至36.2%。尽管授权及服务业务收入达11.29亿元（首次超过产品解决方案业务），毛利率90.4%，但依然不能抵消整体“失血”。

　　外部竞争也在变化。比亚迪、蔚来、小鹏等头部车企都在推进自研智驾芯片，英伟达、高通等全球平台又持续向高阶市场渗透。对独立芯片供应商而言，竞争已经不只是“国产替代”，而是同时面对国际平台、客户自研和同行方案的多重压力。

　　值得一提的是，“Mobileye”模式还有一个潜在问题，方案让渡导致价值分流。地平线通过酷睿程向大众开放“白盒”，即把底层模型架构、算法框架、核心代码交给合作伙伴，换取一次性的技术授权费。

　　市场真正需要观察的，仍是两个变量：地平线高算力芯片和HSD规模化后，产品端毛利能否企稳；高毛利的软件、IP和服务收入，能否伴随装车规模持续扩大。两个条件共同决定其未来的利润弹性。

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　　越摊越薄和无法复利，

　　研发不能只看数字

　　商业模式的差异，最终还是要回到研发效率上验证。

　　2026年上半年，地平线研发投入27.55亿元，占收入比重约134%；Momenta研发投入11.6亿元，占收入比重约73%。

　　从2026年上半年看，地平线研发投入绝对值是Momenta的2.37倍，但技术护城河，从来不由盲目砸钱决定，而由成果能否被复用决定。

　　地平线的研发任务更宽：一方面要持续迭代J6、J7等芯片，另一方面又要补齐HSD、基础模型和工具链。这种路线优势是能够做更深的协同，代价则是研发面更宽，量产节奏也更依赖芯片、软件和客户项目同步推进。

　　这也是高阶业务目前最值得观察的地方。地平线2026年半年报披露，征程系列SoC上半年总出货量为221.8万套，但并没有单独披露J6P的实际出货量，也没有给出HSD当前的装车或交付套数。

　　8月31日的业绩电话会中，地平线更多披露的仍是定点和后续交付节奏：HSD已获得中国销量前五自主品牌定点，部分J6P、J6H及HSD项目将在年内开始量产。对照今年6月余凯的公开表态，这一业务确实仍处在放量早期——他当时称，搭载J6P及HSD的车型预计到2026年底累计有约20款车型交付。

　　与此同时，地平线还在推进L4级Robotaxi试验项目和新一代芯片征程7，后者预计2027年推出，这些前瞻性布局意味着研发投入还将继续攀升。经调整净亏损持续扩大背景下，地平线距离真正的经营盈利，还有相当长的距离。

　　Momenta的技术押注则更集中在世界模型基座和数据飞轮，希望用统一模型减少跨车型、跨场景的重复开发，并把量产车积累的数据继续用于模型训练和迭代。

　　截至目前，Momenta量产车解决方案累计装载量突破110万台，累计量产车型110款，覆盖26家主机厂；Robotaxi、Robovan等业务也在稳步推进。

　　如果统一模型能够在不同车型和场景之间有效复用，这种路线的经济性在于：新增项目不必从零开始，已有数据、模型和工程经验可以反复使用。每多一个落地场景，研发的边际成本就下降一截，数据的质量和多样性就上升一截。这是AI Native公司的典型特征：靠模型的泛化能力扩张边界，而不是靠单个产品的出货量撑规模。

　　从这个角度看，地平线、Momenta是两种完全不同的研发经济学。地平线需要证明，芯片、软件、工具链的投入能够随着HSD和高阶芯片放量被摊薄；Momenta则需要证明，世界模型与数据平台的复用能力能够持续降低跨车型、跨场景的边际开发成本。

　　因此，2026年的竞争焦点已经从“研发投入多少”转向“研发投入如何兑现”。对地平线，最关键的观察指标是HSD/J6P等高阶产品从定点到实际出货的转化；对Momenta，则是R7世界模型在更多量产车型和新场景中稳定复制的扩张速度，以及全球化扩张的规模效应落地。

　　短期来看，地平线在芯片业务的体量和壁垒，基本盘还在。2026年上半年，地平线在自主品牌智驾芯片市场份额31.94%，高阶市场22.82%，仅次于英伟达。J6系列芯片仍在放量，HSD V2.0已经上车，安斯泰莫等全球Tier 1正在基于征程6系列开发方案。

　　但利润表终究不会撒谎。市场担心的是，当芯片溢价被车企重新定价，当白盒模式让客户加速独立，当HSD出货量迟迟上不了量，高研发投入还能撑多久？地平线的终局又会是什么形态？如果继续靠芯片和ADAS撑规模，它可能会越来越像Mobileye。

　　Momenta也并非高枕无忧。车企自研威胁从未消失，“物理AI”宏大愿景还有很长的路要走，Robovan和Robotaxi距离贡献可观利润也还需要时间。但Momenta的利润表呈现一条更清晰的曲线：毛利率在涨，亏损在收窄，迎来盈利拐点不需要时间验证。

　　如今，市场估值逻辑已经变了，当智驾公司进入20亿级收入规模，比的已经不是谁跑得快、谁客户多，而是谁能把规模更快转化成利润，谁能用更少的投入覆盖更多的业务，谁能把一套技术能力变成持续产生收入的资产。