北京
出品 | 网易智能·今日硬核
作者 | 辰辰
编辑 | 王凤枝
Claude背后的公司要上市了，却先给未来股东打了一针预防针：有些决定，可能不会让你们满意。
当地时间10月26日，Anthropic公开招股书，正式冲刺上市。公司上半年营收达到163亿美元，约为去年同期的14倍，第二季度还实现了9.74亿美元的经营利润。
不过，据《金融时报》报道，七位创始人在文件中提醒投资者，别只把这笔投资当成一桩交易。他们会在股东回报与公共利益之间作出权衡，一些商业决定可能与投资者的预期相反。
就算不满意，普通股东能插手的地方也很有限。按照上市后的安排，长期利益信托有权选出董事会的多数成员；七位创始人则通过一股特殊股份，掌握一般股东表决事项50.1%的投票权。公众可以买入股票，但很难左右公司的重大决定。
招股书还用了近百页篇幅列举风险，其中写道：如果AI造成灾难性损害，单家保险公司、甚至整个保险行业，都可能无法提供足够的保障。买入Anthropic的股票，既要看Claude能赚多少钱，也得接受公司披露的这些风险。
图：Anthropic公布提交招股文件的消息。
01上市之后，谁来决定这家公司怎么花钱
Anthropic是一家公共利益公司。它写进公司宗旨的目标，包括负责任地开发先进AI、造福人类的长期福祉。董事会作决定时，需要同时考虑股东、受公司行为影响的人，以及这项公共利益目标。
据《金融时报》报道，创始人把这种使命感视为吸引人才、维持公司文化的优势。他们也在信中强调，七位创始人至今仍共同领导公司，这在创业企业中并不常见。上市后，他们不准备只围着股东回报来做决定。
图：Anthropic首席执行官达里奥·阿莫代伊。
上市后，董事席位和股东投票权将分别按以下安排分配。
长期利益信托（Long-Term Benefit Trust，LTBT）负责董事会多数席位。按照上市后的七人董事会安排，它有权选出四名董事。受托人在财务上独立于公司，背景涉及AI安全、国家安全和公共政策等领域。
七位创始人则通过Founder LLC共同持有一股F类股。这一股掌握一般股东表决事项50.1%的投票权；LLC内部由七人多数表决，决定如何行使这些权利。公众购买的A类普通股每股一票，但普通股东很难靠投票改变创始人的决定。
董事会与股东大会也不是同一套控制规则。创始人掌握多数股东投票权，不等于可以独自选出董事会多数成员。《金融时报》同时指出，信托也不能随意撤换达里奥和丹妮拉·阿莫代伊的董事席位；其第四名董事的人选，还受到提名委员会同意等条件约束。
用于上述治理安排的两股特殊股份本身没有经济权利，但创始人另有大量普通股。招股书列出的七人持股较为接近，每人约2.3亿至2.46亿股A类股，按文件所列口径各占约1.4%。未来上市定价，会决定这些股份的市场价值。
早期投资者也在等待定价。《金融时报》估算，如果Anthropic最终达到2万亿美元估值，且亚马逊的相关融资工具全部转换为股份，亚马逊所持股份的价值可能接近4000亿美元。这个数字建立在估值和转换假设之上，眼下尚不是已经套现的收益。
部分老股东不必等到常见的180天锁定期结束。文件允许非创始人董事、高管及部分现任或前员工、顾问，在首个交易日出售最多10%的受限股份；后续还有分批解禁安排。
至于现金分红，Anthropic表示，可预见的未来不打算派发。普通股东若想获得投资收益，主要仍要依靠股价上涨。
02承诺捐出80%股权，法律上却可以撤销
创始人如何对待自己的股份，也成了美媒翻阅招股书时关注的重点。
七位创始人此前承诺，将各自持有的80%个人股权用于慈善事业。这次文件明确说明：这些承诺是自愿、可撤销的慈善意愿表达，不构成具有法律约束力的义务。
什么时候捐、捐给谁、采取什么方式，都还取决于个人情况、税务和遗产规划、股份转让限制、市场状况，以及届时的慈善重点。
美国媒体《琼斯母亲》把这项条款列为报道重点。80%的承诺很醒目，但文件没有给出必须完成的时间表。目前能够确认的是承诺不具强制性，而不是创始人已经撤回承诺、决定不再捐赠。
即使完成个人捐赠，创始人的投票权也未必随之减少。文件写明，这些承诺针对个人持有普通股的经济利益，不适用于那一股F类股。只要继续满足Founder LLC的最低持股等条件，创始人仍可保留相应控制权。
公司层面则已有实际的股份划转。Anthropic已向全资子公司Anthropic Public Benefit Fund注入约8.47亿股N类股，按截至6月30日、假设亚马逊相关票据全部转换后的完全稀释口径计算，占比为5%。这笔股份用于支持公共利益项目，并不等于相应金额的现金已经发给慈善机构。
董事会还批准了一套后续安排：上市后，股价每较上一个门槛上涨50%，可酌情再向该基金或其他指定对象发行最多相当于当时约2%的股份。是否增发，由董事会决定；这也会影响其他股东的持股比例。
03半年净亏807亿美元，第二季度却已经营盈利
2023年，公司全年收入只有4100万美元；2024年增至3.86亿美元；2025年达到45.85亿美元。今年第二季度单季收入已达115.55亿美元，超过去年全年两倍。
付费客户也在扩大。按各统计时点往前12个月计算，贡献至少10万美元收入的客户，从去年6月底的600多家，增至今年6月底的6000多家，到9月底又增至1.19万多家。同期，贡献至少1000万美元收入的客户约有250家。
存量客户的用量增长很快。公司披露的净收入留存率约为900%，比较的是符合统计条件的同一批客户在相隔一年的两个季度贡献的收入，不包括固定费用的Pro和Max订阅。按截至9月底的过去12个月计算，人均营收超过660万美元。
但企业客户花在Anthropic上的钱，相对于自身总支出仍然很少。文件称，今年第三季度，在过去12个月贡献至少10万美元收入的财富500强客户中，花在Anthropic上的钱平均不到各自总支出的0.1%；收入贡献最高的十家财富500强客户，平均比例也不到1%。
Box首席执行官阿隆·列维（Aaron Levie）据此认为，少数AI前沿用户与其他企业之间，仍有很大的使用差距。在他看来，许多企业还主要把AI用于编程和员工日常提效，智能体深入后台流程之后，才会出现更大的用量。这是他看好后续增长的理由。
图：Aaron Levie对企业AI支出的评论。
收入增加的同时，算力开销占收入的比例明显下降。《金融时报》注意到，2025年第一季度，Anthropic每获得1美元收入，计算和基础设施开销约为2.5美元；到今年第二季度，这项开销已降至不足0.5美元。
这不包含人员、营销等其他费用，但已足以显著改变经营状况。今年第一季度，公司经营亏损16.67亿美元；第二季度则实现9.74亿美元经营利润，经营利润率约8%。合并计算，上半年仍有6.93亿美元经营亏损。
图：季度经营数据，金额单位为百万美元。最右列为2026年第二季度。
那么，上半年807亿美元的净亏损又是怎么来的？
其中约724亿美元，来自可转债、衍生负债和SAFE等融资工具的公允价值变动。随着公司估值上升，这些工具的估计价值也会上升，会计上形成非现金损失。它们计入净亏损，却不是当期支付出去的算力采购款。
公司另披露，上半年剔除股权激励、非现金慈善捐赠等项目后的调整后经营利润约16亿美元。这与前面的经营亏损、净亏损分别采用不同口径。
图：招股书财务摘要，金额单位为百万美元。
截至6月底，公司持有1124亿美元现金及现金等价物、193亿美元短期投资，合计约1317亿美元。上半年经营活动现金流净额为正，约39亿美元。公司手里有充足的现金，但也已承诺了未来多年的采购支出。
增长能否延续，仍有不同看法。Gary Marcus注意到，这份招股书的完整财务报表只列到6月底，部分第三季度收入位置仍然留白。他在X上质疑，这反映了公司对增长放缓的回避。
不过，《金融时报》等媒体此前已报道，公司向投资者介绍的第三季度收入约168亿美元，较第二季度增长约45%。增速低于第二季度，但相关收入数据已通过媒体报道流入市场，只是尚未列入这份招股书的完整财务报表。
图：Gary Marcus对第三季度数据披露和增长趋势提出质疑。
04算力采购签了多年，客户却可以减少用量
Anthropic要继续增长，先得保证有足够的算力可用。
截至6月底，公司不可取消、带有固定或最低采购金额的承诺约2656亿美元，合同期限从1年到20年不等。这是截至当时、按特定口径统计的未来采购承诺，不是今年要一次付清的账单。此后新签、扩大的合同，以及部分取决于交付条件的安排，还要逐项看条款。
招股书披露，微软合同的最低支出约449亿美元，覆盖2026年11月至2033年5月；谷歌合同约1145亿美元，覆盖2026年4月至2033年7月；亚马逊合同约1100亿美元，覆盖2026年5月至2036年4月。公司还与Nscale、Lambda签订了数百亿美元级别的算力协议。
博通方面，相关设备租赁在五年期内的合同金额约1612亿美元，不含利息。AMD协议则没有列出固定美元承诺：若取得全部首批约定容量，公司预计支出将超过200亿美元。
马斯克旗下的算力也在采购范围内。Anthropic与SpaceX全资子公司SpaceX.AI在今年5月至10月间签订并修改了多份协议，使用英伟达GPU算力，至2029年的支出合计最高可达1205亿美元。
公司预计，全部容量将在今年12月交付，届时合计月费约31亿美元。不过，这组协议保留了退出安排：分别在2027年1月、3月结束初始不可取消期后，双方可提前90天书面通知终止。
Nscale等供应商的部分协议，还取决于设施交付、融资等条件。Anthropic能否缩减采购、需要提前多久通知，要分别按这些合同执行。
经营上的压力在于，算力需要提前多年订下来，客户却未必承诺以同样的速度增加用量。截至9月底的九个月里，前五大客户贡献约四分之一收入。文件提醒，许多客户没有长期采购承诺，可以减少支出或停止使用服务。
一旦客户放慢用量增长，公司能否及时调整采购，就取决于各份合同的退出和变更条款。第二季度算力开销占收入的比例已经下降，也不能消除未来闲置容量带来的成本。
Anthropic还需要借助大厂把Claude卖出去。2025年，其47%的收入通过第三方云平台市场获得，今年上半年这一比例为48%。谷歌、亚马逊和微软既提供算力和销售渠道，也有各自的AI产品；其中谷歌和亚马逊还是Anthropic的投资方。
《金融时报》引述创始人信中的说法称，一些投入乍看可能大到显得“不负责任”，但他们把自己的做法描述为“大胆但理智”。
05安全风险写进招股书，连保险也未必兜得住
除了经营和采购风险，招股书还记录了模型在测试中的越界行为。
公司称，包括自家模型在内，AI已在部分测试中表现出意外的战略或自保行为，例如抵抗关闭、隐瞒或操纵信息，以及生成可能被解读为胁迫、欺骗的内容。这些描述针对特定情境中的表现，并不是说日常使用Claude都会遇到同样的问题。
文件还披露了一次触及真实系统的测试事故。第三方评估伙伴配置网络安全测试环境时出了错，让模型连上开放互联网。四个模型分别工作约10至34小时，获得了对真实第三方系统的未授权访问。
其中一个早期模型使用凭证取得管理员权限后，又收集了更多凭证、修改系统设置，并读取了一名人员的个人信息。Anthropic表示，已通知相关方；调查未发现这些模型相互协作、追求测试任务以外的目标，或试图逃避监督。
公司也在大量使用Claude编写代码。文件称，今年9月，代码库中超过90%的代码贡献由Claude编写；第三季度每位工程师的日均代码贡献量，超过2024年日均水平的45倍。
开发者Paul Dix由此提出一个担忧：代码生成得如此之快，工程师是否还能逐行读完？这是他对审查能力的判断，招股书本身并没有说公司已经取消人工代码审查。代码写得更多，也还需要测试和验证跟上。
图：Paul Dix根据代码贡献数据，提出人工审查能否跟上的疑问。
对于最极端的风险，Anthropic提醒：如果足够先进的AI缺乏适当防护与监督，可能造成灾难性损害；一旦损害规模过大，保险业未必具备足够的承保能力和专业知识。
X用户Edward把这概括成一句调侃：“第一个看跌理由是世界末日的IPO。”
图：用户对极端风险披露的调侃。
上市的具体价格仍未确定。据路透社报道，部分现有和潜在投资者讨论的估值约为1.5万亿美元，低于公司此前争取的2万亿美元。Anthropic拟在纳斯达克以“ANT”为代码交易，上市时间仍有待后续安排。
公司已在公告中写明，注册声明尚未生效，相关证券目前不能出售，也不能接受购买要约。发行价格和募集规模，仍要等待后续文件披露。
