持续盈利、销量上涨，蔚来的股价怎么反而大跌了？

9月的第一天，众多车企都迫不及待地发布了销量战报。

蔚来也在中午公布了8月的销量数字：交付新车35836台，同比增长14.5%。其中蔚来品牌交付新车21174台，同比增长101.2%；乐道品牌交付新车8810台；firefly萤火虫品牌交付新车5852台，同比增长34.7%。

2026年1-8月，蔚来共交付新车262893台，同比增长57.9%。其中，蔚来品牌交付新车160670台，同比增长64.5%；乐道品牌交付新车61428台，同比增长13.2%；firefly萤火虫品牌交付新车40795台，同比增长180.3%。

然而极具反差感的一幕就此上演，港股蔚来下午开盘后一路下探，盘中最大跌幅甚至超过10%。截至9月1日收盘，港股蔚来报收31.06港元/股，单日跌幅6.39%。

蔚来这是又被低估了吗？

文 |霍然

编辑 |黄硕

运营 |隋星

9月1日傍晚，蔚来发布了2026年第二季度财报。

数字很好看，二季度实现经营利润2.1亿元，连续三个季度盈利。

二季度总营收321.4亿元，同比增长69.1%。毛利总额59.1亿元，同比增长211.3%。二季度公司综合毛利率18.4%，同比增长8.4个百分点，整车毛利率18.5%，同比增长8.2个百分点，其他销售毛利率17.0%，同比增长8.8个百分点。

上半年总营收576.7亿元，同比增长85.8%。上半年毛利总额107.7亿元，同比增长282.2%。二季度现金储备提升至567亿元，环比增长85亿元，连续四个季度实现正向经营现金流。

明明是一份持续向好的成绩单，也是“蔚小理”三家中表现相对突出的，然而资本市场还是没买账。截至9月2日收盘，港股蔚来报收30.02港元/股，单日再跌3.35%；美股蔚来报收4.06美元/股，单日跌幅4.02%。

营收、利润、销量全部增长，然而股价却下跌了，看似矛盾的背后其实是市场预期与实际数字的落差。

资本市场的估值，取决于对未来的预判。蔚来哪些地方，让市场对其后续增长空间产生了担忧？

首先是增速的大幅放缓。2026年7月，蔚来总共交付新车35934辆，同比增长了71%，而8月销量（35836台）出现环比微降的同时，同比增速（14.5%）也出现了大幅下滑。

乘联会的数据显示，2026年7月新能源乘用车总批发量同比增长21.3%，其中纯电车同比增长12.6%；2026年8月，新能源乘用车总批发量预估同比增长16%。也就是说，在新能源车整体仍保持较快增长的大环境下，蔚来突然“跑得慢了”，多少打破了市场对其高增长的预期。

增长放缓出在哪个环节，从细分品牌的角度就能看出。

蔚来主品牌交付新车21174台，同比增长101.2%，基本盘依然稳固。firefly萤火虫品牌交付新车5852台，同比增长34.7%，虽然对于销量总量的贡献不大，但在纯电小型车细分市场中的表现其实算不错的了。主要问题出在乐道品牌，定位20-30万价格带，本应承担走量重任的乐道，三款车型加起来仅交付8810辆，远低于外界预期。

然后是财报中暴露的一些隐患。

蔚来连续三个季度实现经营盈利，是在非GAAP口径下。剔除股权激励费用后，蔚来在非GAAP口径下实现净利润2610万元，同比扭亏为盈，但低于一季度的4350万元。其整车毛利率保持在18.5%，相比理想（9.4%）和小鹏（12.1%）更出色，这在芯片等原材料成本上涨的背景下，依然维持了较高水平，不过相比一季度的18.8%出现小幅回落。

在GAAP口径下，蔚来二季度净亏损5.28亿元，相比一季度的3.32亿元，亏损反而环比扩大了近60%，主要原因是计提了5.54亿元的股权激励费用。

可以说，蔚来8月同比销量和二季度环比盈利数字，让市场有了落差。以前外界看的是“什么时候能够盈利”，现在看的是“盈利增长能有多快”。

在财报电话会上，蔚来创始人、董事长兼CEO李斌等高管，回答了外界关心的问题。

李斌表示，乐道目前面临的主要问题并非产品力，而是品牌认知度，同时其所在的细分市场竞争比蔚来和萤火虫更加激烈。“今年上半年中国汽车市场中，只有八个品牌实现了销量和平均售价双增长，乐道就是其中之一，目前的品牌知名度可能相当于蔚来五六年前的水平，所以目前重点之一是通过不同的合作、线下活动以及与更多目标用户群体互动，扩大品牌知名度和影响力。”

李斌还透露，乐道实现了24万元人民币的平均售价，这在当前的市场中并不容易。后续将继续推出新的“蔚来空间”，将蔚来、乐道和萤火虫三个品牌放在一起，让消费者更加理解品牌和产品。

对于盈利能力，李斌相信是可持续的，“中国汽车市场的竞争更加转向品牌驱动，ES9和ES8需求仍然相当稳定，这两款车型也对车辆毛利率作出了重大贡献，毛利率均超过20%，未来还将继续优化成本结构。”

李斌还强调了一组数字：今年上半年蔚来收入增速高于销量增速，并且毛利润同比增长282%，远快于收入增长。“这还是在面临供应侧挑战，以及芯片和各类原材料成本上涨的情况下取得的。第二季度每辆车的成本约增加1.4万元，下半年还将进一步增加2000至3000元，这意味着与去年第四季度相比，下半年单车成本将增加1.6万至1.7万元，不过我们仍希望实现毛利润的稳定增长。”

这个意思基本就是，蔚来与乐道走的是“高质量增长” 路线，不单纯追逐销量规模，优先选择高毛利、价格体系稳定的增长路径。

产品规划方面，蔚来品牌将推出5系和6系产品线的车型，乐道品牌将在2027年推出一款重要的战略性新产品，萤火虫则保持单一车型策略，但会持续推出特别版和技术升级。

在资本支出层面，李斌表示预计全年资本支出将与去年基本持平，大约为60亿至70亿元人民币。“这些投资主要用于产品研发以及销售和服务网络建设，在产能和工厂方面没有太多投资。”

此外，以往被视为重资产的换电站也朝着轻资产方向更进了一步，“加电伙伴”计划取得了重要进展。“我们已经与中国25个省市超过40家国有企业、平台和金融机构合作建设充电和换电基础设施。今年，预计所有新建基础设施都将由合作伙伴提供资金或出资。”李斌说。