国金证券秋季策略会：AI进入兑现验证期，中国资产迎结构性复苏

财联社9月10日讯（记者 陈俊兰）国金证券2026秋季策略会近日于上海举行。围绕人工智能产业进展、全球资产定价、A股盈利前景及债券市场走势，国金证券多位核心分析师与行业专家齐聚一堂，共话资本市场新趋势，探寻结构性投资机会。。

在AI产业进入兑现阶段与全球流动性博弈加剧的背景下，此次国金证券2026秋季策略会总量专场观点鲜明：

一是宏观层面，明确AI已进入“棋至中盘”的兑现阶段，美国经济呈“无AI不增长”的特征，中国资产的核心在于相对优势与结构性复苏；

二是策略层面，提出A股盈利修复的驱动力已由共振转向相互制约，需关注盈利周期性顶部风险，配置上首推能源链条、以红利资产增强防御；

三是债市层面，指出9~10月政府债供给集中但流动性冲击有限，财政支出大幅提速的条件尚不具备，供给与拥挤度消化后，中期基本面对利率仍构成有利支撑。

宋雪涛：AI进入“棋至中盘”兑现期，中国资产核心是结构性复苏

国金证券首席经济学家宋雪涛认为，AI行情已经从早期的技术想象进入“棋至中盘”的兑现阶段。Agent、Token消耗、年度经常性收入增长与云厂商资本开支之间，正在形成较为清晰的商业闭环，市场对AI产业趋势真实性的疑虑有所减弱。

不过，产业趋势成立并不意味着投资节奏不存在风险。宋雪涛指出，当前市场已经提前定价2027年至2028年的收入增长预期，下一阶段需要验证AI应用变现能否追上基础设施折旧和融资成本。模型公司的收入增长、企业级应用渗透率及融资约束，将成为判断AI投资回报的重要变量。

在宏观层面，宋雪涛将美国经济概括为“无AI不增长”的结构。AI投资推高算力、电力和数据中心等资源需求，并对部分初中级白领岗位形成替代压力。由此带来的风险不只是短期通胀变化，还包括非AI部门受到挤压，以及经济结构进一步分化。

对于全球资产定价，宋雪涛认为，AI与地缘政治正在共同影响美元、黄金、大宗商品和人民币资产。商品的定价逻辑正逐步由“地缘暴露度”转向“AI暴露度”。中国能源自给率较高，制造业产业链完整，在全球资源约束和供应链调整中具有相对优势，中国资产的主要机会来自结构性复苏，而非简单的总量扩张。

在权益市场配置上，他认为科技仍是重要主线，但板块波动、轮动和标的收缩可能加剧。A股机会还可关注人民币资产重估、传统企业盈利修复，以及科技、医药、军工等领域的估值修复。

牟一凌：A股盈利驱动出现变化，能源链成为配置重点

国金证券首席策略官牟一凌认为，AI融资扩张支撑了美国经济增长和资本回流，但投资回报的不确定性正在上升。当前上游硬件需求和算力租赁价格仍然较强，下游大模型则持续以价换量。与此同时，云厂商债务相对Token市场规模重新上升，主要云厂商信用违约掉期利差走阔，融资扩张能否形成足够的商业回报仍需观察。

对于非美资产，他表示，美国实际利率处于高位，压制了新兴市场的基建和资源开发需求，但相关需求并未消失。如果AI投资放缓带动美国实际利率回落、美元走弱，资金重新流向非美市场，实物资产可能迎来新的重估窗口，黄金等资产的储备价值也将受到更多关注。

就A股而言，牟一凌提示，2024年至2025年推动市场上行的多项因素已由共振转向相互制约，企业盈利可能面临周期性顶部风险。在手订单增速已连续两个季度回落，整体盈利对AI景气的依赖度较高，规模以上工业企业利润增速也连续三个月回落。

后续需要观察两条路径：一是美国利率下降能否释放新兴市场需求；二是国内需求能否持续回补。8月制造业PMI数据显示，新订单改善幅度高于新出口订单，反映内需已有修复迹象，但持续性仍待进一步验证。

配置方面，牟一凌将能源列为优先方向。当前全球原油库存下降，欧美炼厂开工率接近满负荷，低库存环境使能源价格对供应扰动更为敏感，可关注煤炭、石油、油运和炼化等能化链条。

此外，铜、金、铝等有色资产有望受益于美元和实际利率压制缓和；高股息、低波动、现金流稳定的红利资产，仍是绝对收益资金的重要配置方向；工程机械、电网设备等出口链资产则具备中期配置价值。

尹睿哲：债市韧性取决于财政节奏，供给消化后利率仍有支撑

债券市场方面，国金证券首席资产配置官、固收首席分析师认为，9月初债市表现出一定韧性。一方面，今年资金价格已经提前受到调控，向9月收敛的压力小于往年；另一方面，市场对稳增长政策进一步加码的预期不高，政策预期带来的扰动相对有限。

政府债供给及财政支出节奏，是判断债市韧性能否延续的关键变量。尹睿哲预计，未来4个月政府债净融资规模约为4.5万亿至5万亿元，其中9月净融资规模可能达到1.84万亿元，超过八成的超长期债券供给将集中在9月至10月。

他认为，当前央行的流动性对冲工具更加丰富，操作节奏也更为细化。在货币政策保持配合的情况下，政府债发行对资金面的冲击预计有限。相比供给规模，市场更需关注融资能否快速转化为财政支出。

从时间维度看，企业信贷脉冲自今年2月见顶后回落约5个月，与历史上财政接力通常出现的10至11个月时滞仍有距离。从结构上看，新兴产业投资及AI相关出口仍保持强势，财政短期快速加码的必要性有所降低。

尹睿哲判断，短期债市仍可能面临政府债集中供给和交易拥挤带来的波动；待阶段性供给压力和拥挤度得到消化后，中期基本面仍将对利率形成有利支撑。

（财联社记者 陈俊兰）