北京
话说，今天，有个事还是蛮有点意义那，那就是，国产GPU“四小龙”的最后一块资本市场拼图，终于给补上了。
9月11日，燧原科技正式登陆科创板。公司发行价为142.18元，开盘报410元，盘中最高冲至475元，较发行价上涨234.08%；随后涨幅有所收窄，最终收报397元，首日上涨179.22%，总市值约1708.5亿元。
一天上涨179%，当然称得上火爆。不过，八姐觉得吧，放在国产GPU这个赛道，这个成绩其实是已经是相当“冷静”了。
回想当初，摩尔线程上市首日上涨425.46%，收盘市值达到2823亿元；沐曦股份更加疯狂，首日上涨692.95%，市值超过3300亿元。与这两位科创板对手相比，燧原科技没有复制数倍暴涨的行情。
这是否意味着市场不看好燧原？恐怕不能这么简单理解。更准确地说，投资者仍然愿意为国产算力支付高额溢价，只是经过摩尔线程和沐曦股份的两轮狂欢后，这一次多少开始看价格了。
更为还有重要的一点是，八姐觉得吧，虽然燧原抱上了腾讯这条大腿，但是也被人诟病啊——你行不行啊？离了大股东的采购，你还能开辟新客户不？
哈哈，不废话，给大家先普及下，腾讯和燧原的小关系。
腾讯既是第一大股东，也是超级大客户
根据招股书披露，IPO前，腾讯科技直接持有燧原科技19.9493%的股份，连同一致行动人合计持股20.258%，是公司最大的外部股东。IPO发行新股后，原有持股比例被相应摊薄，但腾讯仍然是燧原科技最大的单一外部股东。
更重要的是，腾讯同时还是燧原最大的客户。
2023年至2025年，燧原对腾讯的直接销售及对应的AVAP模式销售合计为1亿元、2.73亿元和8.30亿元，分别占公司营业收入的33.34%、37.77%和83.79%。
简单来说，AVAP可以理解为一种“腾讯指定采购”模式：燧原按照与终端客户腾讯商定的价格和型号，把加速卡销售给腾讯指定的服务器厂商或系统集成商。发票上的客户未必是腾讯，但订单背后的需求仍然来自腾讯，因此需要合并计算。
2026年上半年，腾讯仍是燧原第一大客户。上半年，燧原科技实现营业收入11.20亿元，其中对腾讯直接销售8.49亿元，直接销售+AVAP模式销售收入合计占同期营业收入约75.83%。这一比例较2025年全年的83.79%有所下降，但腾讯仍贡献了公司约四分之三的收入，客户集中度依然很高。
所以说啊，燧原确实抱住了腾讯的大腿啊，哈哈。
不过，八姐觉得这也正常，今年上半年，腾讯的资本开支就接近850亿，这么多钱，花谁身上不是花？花在燧原这种有投资关系、又磨合过的国产算力公司上，也是相当正常的。
不过吧，太依赖腾讯了，这意味着人家腾讯一旦调整采购数量、定价或供应商结构，或者不高兴了，燧原的收入和毛利率都会受到直接影响。这也是燧原一直受到质疑的点。
燧原首日涨得虽然不如对手，但市值真不便宜
截至9月11日收盘，八姐整理了四家公司的估值情况如下：
简单点来说，燧原2025年的收入在四家公司中最低，当前市值却略高于摩尔线程，仅次于沐曦股份。按照2025年收入计算，其静态市销率达到172.5倍，是四家公司中最高的。
即使以2026年上半年的收入计算，燧原的年化市销率仍约76.3倍，略高于沐曦股份的73.9倍，并明显高于摩尔线程和壁仞科技。
换句话说，燧原首日没有摩尔线程和沐曦涨得猛，并不是因为它便宜，而更可能是因为它的发行起点已经不低。
燧原发行价142.18元，对应2025年静态市销率约61.8倍。收盘价涨到397元后，静态市销率同步升至172.5倍。市场虽然没有像追捧沐曦那样把股价推高近七倍，但对燧原未来数年的增长预期，已经提前计入了相当一部分。
此外，燧原上市首日实际可自由流通股份约1790万股，只占总股本约4.16%。较小的流通盘也可能放大短期价格波动。
总而言之啊，燧原今天成功上市，涨势不错，虽然没涨过之前的对手们，但其实啊，它也的确不便宜。
抱紧腾讯大腿对于燧原是人人艳羡的好事，但与此同时，它也面临着质疑，比如，太依赖腾讯，能不能再开拓新客户？是否能如约实现规模盈利？嗯，走着瞧吧。
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