上市两年，茶百道的麻烦越发缠身

两年半前，茶百道以“加盟制茶饮第一股”的标签冲向港交所。如今，这家公司卷入IPO涉嫌操纵的调查。而这再次暴露出，它之前没能凭借规模和差异化赢得市场青睐的难题，仍未解决。

10月13日，香港证监会表示，茶百道的首次公开招股可能曾被人为操纵，其意图就股份需求营造非真实的表象，并指示暂停茶百道的股份交易。

监管还指出，涉嫌计划中，部分IPO所得款项可能通过未披露的协议，以所谓金融产品投资的方式转离上市公司，暗中回流至主要承配人或其关联人士。

香港证监会向界面新闻表示，调查仍在进行中，证监会不会作进一步评论。茶百道方面则没有向界面新闻提供任何回应。

截至停牌前最后一个交易日，茶百道股价为4.035港元，较发行价下跌约76.9%，市值约59.6亿港元。虽然如今的股价表现受到茶百道自身经营和市场环境等多重因素影响，但这也反映出，茶百道两年来没能建立起稳固的估值支撑。

行业放缓和消费周期变化影响着所有茶饮公司，但茶百道的增长也相对低于上市同行的整体水平。

2026年上半年，六家上市新茶饮公司合计营收同比增长约9%，合计净利润下降约3%，增收不增利的压力已经显现。同期，茶百道营收26.55亿元，在六家公司中排名第四，同比增长6.2%，明显低于古茗的31.9%和沪上阿姨的42.4%。

加盟商也在离开茶百道。2025年全年终止合作的加盟商达到1218个，流失率17.06%。其他同行里，沪上阿姨在这一年的加盟商流失率为13.71%，古茗为9.26%，蜜雪冰城与霸王茶姬更低。茶百道的加盟商流失率位居行业首位。

图表制作：界面新闻 牙韩翔

外界在茶百道身上看不到未来想象，它上市时的处境实则也是这样。

2024年，茶百道抢先拿下了“加盟制茶饮第一股”的标签，在它之前，奈雪的茶已于2021年登陆港股。

“第一股”能够吸引关注，因为它可能给到投资者一种前所未有的投资机会。

不过，紧接着茶百道身后，蜜雪冰城、古茗和沪上阿姨递交了上市申请。对于想投资新茶饮的机构或个人而言，茶百道确实是当时可以率先买到的加盟茶饮股票，却未必是必须立刻要买的那个选择。

根据当时茶百道招股书援引的弗若斯特沙利文数据，按2023年零售额计算，它在中国现制茶饮店市场排名第三，份额为6.8%，低于排名前两位的蜜雪冰城和古茗。招股书列出的前五大参与者中，除低价定位的蜜雪冰城外，其余品牌的产品价格区间有较大重叠。

茶百道需要向投资者证明，在几家同样依靠加盟扩张、向加盟商销售原料和设备的公司中，自己为什么值得被优先选择。而随着其他品牌的招股资料陆续公开，投资者能够比较这些企业，“加盟制第一股”也就有了更明确的对比。

此外，此前上市的奈雪的茶，并没有为新茶饮行业留下一个稳固的估值标杆。2021年6月30日，顶着“新茶饮第一股”标签的奈雪上市首日便下跌13.54%，这些因素都影响着市场对茶百道IPO的判断。

茶百道上市现场

结果也证明，“加盟制茶饮第一股”的标签没有转化成踊跃的公开认购。

界面新闻在配发公告中看到，当时茶百道香港公开发售仅收到4593份有效申请，认购水平为0.5倍，也就是说，原计划向公众发售的股份，只获得约一半的认购。未获认购的部分重新分配至国际发售后，公开发售占全球发售的比例由最初的10%降至4.96%，国际发售则占到95.04%。

国际发售也没有呈现明显的供不应求。公告披露，其认购水平为1.11倍，共有122名承配人。

最后，茶百道仍以每股17.5港元完成发行，对应上市市值约258.6亿港元。这个价格很快受到二级市场的检验——上市首日，公司股价收报12.8港元，下跌26.86%。

结合当年的发行结果与如今的监管调查，香港证监会正在审视的，正是在公众认购偏弱的情况下，支撑茶百道完成发行的国际配售，是否真实反映了投资者对其经营前景和发行价格的认可。

值得注意的是，并非所有新茶饮公司都在上市首日遭遇破发。界面新闻梳理了随后上市的蜜雪集团、霸王茶姬和沪上阿姨的情况，他们的股价IPO当日分别上涨43.21%、15.86%和40.03%。可见市场并没有对新茶饮失去信心，投资者仍会比较各家公司的竞争优势与增长前景。

图表制作：界面新闻 牙韩翔

无论是过去还是现在，茶百道都需要向市场证明，它未来的增长能来自何处。

过去这个行业可以通过加盟扩张和下沉开店不断抬升规模的天花板，如今市场趋于饱和后，门店数量的增长已经不再自动意味着更强的经营能力。

窄门数据显示，过去一年中国的茶饮行业新开门店约6.5万家，但同时净减少门店达5.4万家。根据业绩财报，2025年只有蜜雪冰城、古茗等少数品牌保持了较快的加盟门店净增长。

茶百道事实上也在不断研发新品与尝试跨界。

咖啡业务正是体现。2023年底，茶百道推出独立咖啡子品牌“咖灰”，试图以咖啡与烘焙的组合切入市场。但当时咖灰的门店拓展并不顺利，2025年，茶百道又开始把现磨咖啡嵌入现有茶饮门店，希望利用已有的门店网络、供应链和加盟体系，拓展早间消费场景。

但问题在于，同样的机会并不只属于茶百道。

古茗的商业判断更果断。界面新闻在古茗的财报中看到，截至2025年底，已有超过1.2万家古茗门店配备咖啡机，全年推出27款咖啡新品。古茗管理层还在2026年的业绩交流中提到，2025年下半年咖啡业务开始加速，年底部分门店的单店日均咖啡销量达到七八十杯。

“如果没有咖啡，没有早时段这些，我们可能跟整个行业差不多，至少很难维持上半年的增长。”古茗首席财务官孟海陵在业绩会上表示。

而2026年年中，茶百道的现磨咖啡机只推广到2700多家门店；对比之下，古茗咖啡机覆盖率超过90%，茶百道咖啡机仅覆盖约30%门店，在咖啡业务上绕了弯路的茶百道被古茗远远赶超。

“他们内部复盘时也意识到，古茗已经把咖啡心智给做起来了，但很多人还不知道茶百道有卖咖啡。”一位熟悉茶百道的茶饮行业人士对界面新闻说。

图片来源：古茗公开资料

另一边，茶百道近年来投入的另一个方向是产品创新。2026上半年，茶百道在内地市场共推出62款茶饮新品，并迭代升级了6款经典老产品。其中爆品是冰奶系列，“荔枝冰奶”在50余天的销售期内累计售出超1700万杯。

但在行业整体微创新的竞争压力下，茶百道的新品为品牌自身带来的声量和认知革新依旧有限。多位不同城市的消费者告诉界面新闻，他们如今在选购茶百道时青睐的还是以前的产品。

茶百道需要进一步明确自己的优势究竟是什么。

蜜雪冰城性价比的优势壁垒已经建立，古茗的茶咖创意也获得了不错的口碑。多位不同品牌的茶饮加盟商都向界面新闻反复提到，古茗在新品上的决策效率很高，当一款产品有市场热度出现，内部就能迅速响应，并以供应链优势开发出适宜成本的产品，这是这个品牌最大的优势之一。

茶百道也需要让消费者说得清，为什么在买奶茶时应该想到自己。偏好会带来持续复购，只有这样，加盟商才有理由在相似的品牌中选择茶百道，投资者也才能看到它继续增长的依据。

截至目前，监管调查的结果有待进一步披露。无论调查结果如何，茶百道的长期价值都不可能仅由一次IPO的发行表现决定。而未来茶百道经营上的吸引力是否足够，则要由消费者、加盟商和投资者的认可来回答。