通胀要来了

通胀要来了，现在最大的预期差是有色和化工。

从9月份公布的PMI数据来看，中国工厂这一头的下跌基本结束了。

工厂出厂价格连续3个月转正，

8月已经涨了3.8%，结束了连续41个月的下跌。

9月PMI回到50.1%，三个月以来第一次扩张。

▲ 图 1 ｜ 物价：工厂门口涨了，超市货架还没跟上
工业生产者出厂价格指数（PPI）与居民消费价格指数（CPI）当月同比，2023年1月至2026年8月。单位：%。数据来源：国家统计局。

PMI是每月问几千家工厂的生产、订单、用工和价格情况，指数在50以上就代表变好的工厂更多。

这说明现在工厂卖东西终于不再越卖越便宜了。

▲ 图 2 ｜ 工厂价格：进货价比出厂价涨得更猛
制造业PMI主要原材料购进价格指数与出厂价格指数，2024年1月至2026年9月；50以上表示价格上涨。单位：%。数据来源：国家统计局。

石油加工、化工两个行业价格指数都超过了60。二季度经济的名义增速三年来第一次跑赢了实际增速，

意思是整个经济的物价不再往下掉了。

有人会说，这轮价格上涨是被油价推上来的。

油价确实推了一把，

布伦特原油9月大多在100美元上下，原料成本抬上去，工厂自然跟着涨价。

但这解释不了全部。在制造业细项里，高技术制造PMI达到52.5%，

装备制造达到51.0%。这些行业用的原油并不多，

但扩张速度比整体PMI还要快。

而且另一套偏中小企业、出口企业的PMI，9月达到了52.1%，扩张势头更强。

新订单指数也在50.5%，说明涨价背后有订单在撑着。

价格回来，利润跟着就回来。今年前8个月，全国规模以上工业企业利润同比增长了15.7%。

这一轮利润涨得最猛的是上游。化工利润涨了51%，煤炭涨了52%，有色冶炼涨了83%。

▲ 图 3 ｜ 上游利润：今年前8个月涨了50%以上
规模以上工业企业分行业利润总额累计同比，2025年与2026年1-8月。单位：%。数据来源：国家统计局。

煤炭去年同期利润还跌了一半多，化工去年也在跌，今年一年就都翻了身。

化工品的价格还在涨。9月一个月，甲醇就涨了37%，醋酸涨了43%。

这就奇怪了，为什么上游不仅能把价格涨上去，还能赚到这么多利润？

说白了就是供给端被严格收住了。

反内卷之后，新的炼油、乙烯这类产能很难再批下来，

以前大家拼命扩产、互相压价，现在供给收住了，油价一抬成本，涨价就能往下游传。

工厂不用再硬扛亏损，直接把原材料上涨的压力传导给下游，企业重新拿回了定价权。

这就出现了一个极其明显的反差。

实体工厂的利润在大幅上涨，但A股今年反而在下跌。

上证指数今年跌了约3.2%，沪深300今年跌了约5.9%。

今年以来，化工板块跌了5.8%，有色跌了10.7%；

化工利润涨了51%，有色利润涨了83%。

利润在涨，股价在跌，这就是预期差了。

▲ 图 4 ｜ 预期差：利润涨了50%以上，化工、有色股价今年在跌
利润为规模以上工业企业1-8月累计同比；股价为申万一级行业指数今年以来涨跌，截至2026年9月30日。单位：%。数据来源：国家统计局、申万宏源研究。

煤炭今年已经涨了21%，说明市场已经认可了一部分，可化工和有色还趴着。

拖累股价的原因主要在海外。美国加息，美债收益率冲到二十多年来的高位，

全世界的钱都变贵了，外资往外跑，股价就被压着。

但是这东西迟早是压不住的。

虽然有色已经涨过一波了，现在跌下来之后，未来涨起来，上面压力比较大。

但是化工的涨幅和有色差得很大，这个方向值得多留意。化工盈利的改善，和化工股价的低迷，这迟早是要反转的。

而且美国9月就业大幅变差，美联储10月大概率不加息了，

海外这块压力已经在变小。等海外压力一松，利润扎实的上游会最先涨回来。

我看好化工、有色、煤炭这些上游周期。因为它们的利润是实打实涨出来的，供给又被反内卷管住了，这一轮的利润没那么容易掉下去。

那这一轮工厂涨价落到钱包上，究竟意味着什么？

首先是利息这头，降息周期基本到头了。

通缩结束，物价回升，央妈完全没必要再大幅降息了。

作为房贷利率基准的LPR，1年期3.0%、5年期以上3.5%，

连续16个月没动。9月29日央行只下调了定向工具利率，没有降准，

也没有全面降息。

▲ 图 5 ｜ 房贷利率基准：降了几年，已经16个月没动
贷款市场报价利率（LPR），1年期与5年期以上，2022年1月至2026年9月。单位：%。数据来源：

7到8月大行重发5年期大额存单，利率1.55%到1.6%；

部分银行9月起上调存款利率，银行端下调利息的节奏明显放缓。

我个人判断，大家的存款利率大概率已经见底了，

而背负的房贷利率未来也很难再往下大幅下调了。

日常的涨价先从加油站开始。

国内成品油今年上调了13次，

9月24日调整后，北京92号汽油已经涨到了8.61元一升，

经常开车的朋友感受最深。

但吃的穿的暂时涨不了多少。

8月CPI同比0.8%，

核心CPI 1.0%，国庆前三天菜价、肉价和节前基本持平。

8月社零同比只涨了0.4%，

消费端依然偏弱。中下游小厂根本不敢轻易提价，

只能尽量靠压缩自身利润来维持销量。

所以未来终端消费的价格肯定也会逐渐上涨，比如大家可以翻一下自己购物车的订单。

同样的商品，现在普遍比两年前贵了10%以上，有些能贵到50%。

涨价说真的已经箭在弦上了。

后续第一波涨工资的，可能就是有色和化工相关的工人了。

总结一下，三年通缩的日子过去了。

中国工厂已经先赚到了钱，股价迟早要跟上利润的。

风险提示：

以上为个人观点，仅供参考。短期涨跌不预示未来，如提及公司或基金不代表投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

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