加密货币曾是一场实验。如今，华尔街正在窃取其中最精华的部分

加密货币的第一个十年可以看作是一系列泡沫、黑客攻击、网络迷因和几乎昙花一现的项目。在我看来，那是十年的金融实验。

一个全天候运作的开放的全球实验室，融合了创新、投机、欺诈、成功和失败等多种元素。

在这种环境下诞生的事物并非都能存活下来。事实上，大部分都无法幸存。但那些存活下来的事物将会改变金融行业的运作方式。

目前为止幸存下来的有哪些

一些最初在加密货币领域测试的机制已经被传统金融所采用和整合：更快的结算速度、可编程资产、持续的市场、新型抵押品、自动做市商、永不过期的合约，以及在同一基础设施内结合不同金融服务的能力。

这场斗争并非发生在加密货币和传统金融之间，而是围绕着二者融合后将出现的金融基础设施展开。

任务是吸收、调整和发展那些行之有效的创新——同时避免引入原实验室的风险和缺陷。

幸存下来的加密实验

加密货币以同样的速度测试了传统金融无法测试的内容

在加密货币领域那些较为开放、监管较少的部分，该行业就像一个露天实验室。有利有弊。

协议可以快速启动。用户无需经历漫长的机构审批流程即可测试产品。市场可以持续运作。开发者可以将不同的应用程序组合起来，并在现有合约的基础上构建新的架构。

有些实验很有用，有些则很脆弱，还有很多只是披着技术外衣的推测。

但即使是失败的实验也有助于回答传统金融很少能以同样速度进行测试的问题：当结算实际上是连续进行时会发生什么？没有中央交易所的市场是如何运作的？

抵押品管理能否实现自动化？当金融合约能够自动执行某些条件时会发生什么？当任何参与者都可以创建资金池时，流动性会如何变化？

加密货币并非过去十年所有金融创新的发明者。但它为许多重要理念提供了试验平台，使其在被传统金融体系接受之前得以验证。

自动做市商（AMM）就是一个例子。与通过中央限价订单簿组织交易不同，AMM 使用流动性池和公式来确定资产之间的相对价格。一位参与者向流动性池提供流动性；另一位参与者使用该流动性进行交易；合约会自动执行交易。

该机制具有明显的优势。它无需传统的交易台即可运行，可以与其他协议集成，并允许直接在网络基础设施上执行交易。

但它也存在一些已知问题：操纵风险、易受执行顺序和抢先交易的影响。

正是这种组合让实验室变得有趣。创新并非脱离风险而出现，而是与风险相伴而生。

市场的作用是确定一种机制是否可以在风险和责任得到理解和管理的环境中进行重新设计、监管和使用。

同样的逻辑也适用于其他实验：全天候运营的全球市场、永续期货、稳定币、代币化和可组合性。并非所有这些形式都会直接转移到银行或交易所，但它们带来的好处显而易见。

传统金融从加密货币中汲取的理念

趋同并非信仰的转变

长期以来，这场辩论被定义为两个不相容体系之间的冲突。

一方面是传统金融：速度慢、成本高、中介环节过多。另一方面是加密货币：速度快、全球化、开放且去中心化。

这种两极分化的分析毫无益处，因为它把架构和激励机制的问题变成了身份认同的问题。

传统金融面临着诸多挑战。分散的系统导致对账工作量大、延误、运营成本高，并且依赖多个中介机构。

同时，它还承担着对市场良好运作至关重要的功能：治理、所有权的法律定义、控制、托管、投资者保护、防止非法活动、风险管理以及在压力时期运行的机制。

密码学反过来表明，其中一些功能可以用不同的方式实现。它也表明了忽略其他功能的代价。

因此，融合并非传统金融向加密货币的转换，反之亦然。它将是一个选择过程。

市场会吸收任何能够解决实际问题的方案：

• 更快的结算

• 可编程资产和资金

• 流程自动化

• 连续运行

• 新型保证金和抵押品

• 更强的互操作性

• 全球分销

• 减少对账和人工步骤。

与此同时，这些解决方案必须与治理、法律确定性、合规性和风险管理相结合。

这是整个故事中最不引人入胜的部分，但它将决定融合如何发生。一个协议可能技术上很精妙，但在经济上却毫无意义。一种资产可以被代币化，但仍然缺乏流动性。一笔交易可以瞬间结算，但仍然存在信用风险、交易对手风险或所有权风险。

代币化并不会将劣质资产变成优质资产，它只是改变了资产的表示方式、转移方式以及与其他流程的潜在整合方式。

问题不仅仅在于数字化，而在于整合。

过去四十年的特点是从模拟系统向数字系统过渡。

记录不再是纸质的。订单变成了电子化的。沟通变得更快。信息的流通速度之快，在我职业生涯初期是难以想象的。

但数字化并不意味着融合

金融基础设施仍然由需要相互通信的不同系统构成。一笔交易可能要经过交易、确认、信息传递、清算、托管、所有权登记、资金转移和对账等环节。每个环节都可以实现数字化，但整个流程仍然可能存在碎片化的情况。

正因如此，代币化可能比简单地创建新资产更为重要。

国际清算银行将代币化描述为将真实或金融资产的权利记录在可编程平台上，而这些权利以前存在于传统账本上。

其潜力不仅在于创建数字化表示，还在于将信息传递、对账和资产转移整合到同一操作中。

在实践中，这使得资金、金融资产和合同条款可以共存于同一环境中。资产转移可以以付款为条件。抵押品可以自动调整。

融资交易可以包含保证金规则。分配可以根据预先设定的标准进行安排。

因此，最重要的变化可能发生在金融行业的轨道和管道系统上。

不仅体现在投资者屏幕上显示的资产中，还体现在允许这些资产被发行、交易、融资、抵押、转移和结算的基础设施中。

推动下一阶段金融发展的要素

互联网就是一个很好的例子

互联网的诞生也伴随着各种实验、脆弱的商业模式和过高的期望。

许多公司倒闭了。有些想法看起来很有前景，但始终未能找到经济上可持续的应用。另一些想法则被一些在技术最初研发时甚至还不存在的公司收购了。

最终留下的不是最初项目的清单，而是新基础设施所带来的协议、连接、分发，以及最重要的——各种行为模式。

因此，用加密货币来类比是很有用的。第一个十年的价值并不一定仅仅体现在上一轮周期中占据主导地位的代币和公司上，它还将体现在……

经受住市场考验的机制。

模因币、NFT、借贷协议和各种交易模式都是这一过程的一部分。有些将保持小众产品的地位，有些可能会消失，而许多将在受监管的环境下重建，并融入现有的金融行业。

关键不在于预测哪个代币会涨或跌，而在于理解哪些经济功能在规模化、治理、监管和流动性得到保障后仍能继续发挥作用。

对于任何在金融机构进行投资、开发产品或制定战略的人来说，这种区别至关重要。技术本身可能很有用，但与之相关的代币却未必能创造价值。

一项协议可以带来交易量，但却无法为参与者带来可持续的回报。一个应用程序可能具有创新性，但仍然无法找到产品与市场的契合点。

在金融领域，仅仅关注效用是不够的。你需要了解谁来支付费用，谁来获取价值，谁来承担风险，以及当激励机制消失或出现问题时会发生什么。

转型创造机遇，也摧毁既有地位

最大的机遇往往出现在基础设施发生变化的时候。

互联网的发展历程印证了这一点。其他技术和金融转型也同样如此：旧标准仍然占据主导地位，但新标准正在改变成本、行为和商业模式。

问题在于，转型也会破坏既有的地位。

依赖冗长中间环节的公司，如果某些环节实现自动化，可能会失去竞争力。那些只执行重复性工作的专业人员可能会被取代，或者他们的工作内容会被重新调整。

如果机构将数字资产视为一个孤立的类别，可能会为时过晚地发现，这项技术已经开始影响支付、资金、外汇、信贷、托管和资本市场等传统产品。

另一方面，仅仅学习如何编写智能合约或了解区块链的运行机制是不够的。下一阶段需要将市场知识、技术、监管、风险和分销等因素结合起来。

下一代金融专业人士的定义将不再仅仅取决于他们交易资产或使用工具的能力，而是取决于他们理解资产、基础设施以及使大规模操作成为可能的规则之间相互作用的能力。

这也是我打算在本专栏中探讨的主题之一：不仅市场会发生哪些变化，而且当基础设施发生变化时，哪些商业模式和技能会变得有价值。

挑战

如果将这篇论文解读为一种必然进步的叙事，那就大错特错了。

机构对代币化的采用仍然有限。许多项目仍处于测试阶段。二级市场流动性不足以满足多种应用需求。网络间的互操作性问题尚未解决。法律和运营标准仍在制定中。

监管方面的进展也不均衡。

许多应用程序并没有解决任何实质性问题。它们的诞生仅仅是因为它们可以被创造出来，而不是因为存在足够强劲的经济需求。这是一种为了解决不存在的问题而开发的解决方案。

因此，该论点并非依赖于整个加密货币行业的存续，而是依赖于该行业中发展出的某些机制能够被证明足够有效，从而被受监管且经济上可持续的体系所吸收。

过滤器会很坚固。

未来十年，重点可能不再是选择立场，而是了解哪些轨道将承载资金和资产。

改变就发生在这里。

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