高盛预测中国楼市：别被天量库存骗了，2028年新房可能都不够卖？

前几天，高盛的一份地产研报在圈内引起热议。它没有唱衰，也没有画上涨的大饼，而是下沉到城市，清点存量房源。

2026年8月底，五部门联合落地828新政，核心举措是全面推进现房销售，新地块大多要封顶竣工，才能对外销售回款。要理解这份研报的背景，需要先看新政本身。

828房产新政将对中国的房地产产生什么影响，会不会再次推动房价上涨。

828新政内容非常多，其中最重要的是这几条：第一条，推进商品住房现房销售；第二条，开发商购地必须使用自有资金；第三条，房地产项目实行主办银行制。银行业金融机构加强房地产开发贷款封闭管理，确保专款专用。

房地产开发贷款实行主办银行制，单个房地产项目对应一家银行作为主办银行，对于项目资金实行封闭管理。

项目存续期间，除按规定要求监管的预售资金、定金等外，房地产开发贷款、项目自有资金、现房销售资金等与项目相关的全部资金，均应纳入主办银行开立的资金账户管理。资金的监管更加严格。

另外一条，个人住房贷款期限最长不超过40年，过去是30年。对于存量个人住房贷款，阶段性失去收入来源导致还款困难的，银行业金融机构可以按照市场化、法治化的原则与借款人自主协商。

还有一条是提高了你的月还款额占你月均收入的比例。过去你所有的贷款占你月均收入的比例不能高于55%，现在可以达到60%。

这就意味着你的可贷资金会进一步放大。个人住房贷款管理办法里面有一条，房贷支出与收入的比例控制在50%以下，所有债务支出与收入的比例控制在60%，过去应该是55%，提高了你贷款资金的上限。

高盛跑遍18座城市，逐个项目核对施工阶段、是否封顶、有无预售证、是否网签以及剩余货量。账面看着去化周期接近7年，但真正拿证、能正常卖的现房准现房，只够卖27个月。

在这些账面库存里，超过35%是纯空地，连地基都没打。这些地块大多是房企2021年楼市高点拍下的，如今地价倒挂，开发就亏，所以长期搁置。

此外还有大量半停工、缓建的项目。

新政之所以会让供货放缓，要看它如何改变房企的运作方式。那么828房地产新政到底有什么影响？

一句话来总结：它彻底改变了房地产公司的现金流模式以及它的盈利结构。我们来看一看它到底是怎么产生影响的。

ROE就是净资产收益率，这是我们进行企业经营的最终目的：投入1块钱最终赚多少钱。ROE由3大要素构成：一个是净利润率，一个是总资产周转率，一个是权益乘数，也叫杠杆率。

正常情况下，在中国的房地产公司，它的净利润率其实并不太高，10%已经相当了不起了，但是它的杠杆率比较高。在2017年，大部分的房地产公司资产负债率都高达80%，有一些公司甚至高达90%，它的权益乘数接近10，这是非常之高的。

它的总资产周转率其实并不高，但是它的资金周转率在旧有的模式下，比新模式下要快。我们通过一个具体的案例来拆解一下。

在老的模式下是期房销售，而且资金采用的是资金池的模式。什么是资金池？

就是一家房地产公司下面有很多项目，统一放到一个池子里面，项目与项目之间资金是可以串通的，企业找银行贷款也是以企业作为主体来借款。但是新模式，是一个项目对应一家银行，项目封闭运作。

我们来看老的模式：靠自己的资本金去拿地，拿地之后进入开发状态，没钱怎么办？可以找银行贷一笔款，或者让供应商垫款，打好地基。在旧有模式下，可能半年就可以开始预售。有了预售资金之后，可以支付相关的开支，也可以拿这笔钱继续拿地，进入到下一个项目。

打好地基之后，可以继续去卖，又带来了预售的收入，它是零成本的资金。所以旧有模式之下，拿地、开发、销售是混合在一起的，各个项目之间的资金也是来回串通的，周转率比较快。

正常情况下，有很多的房地产公司，它的预售资金可能占它可用资金的比例高达40%-50%。当然除了找银行贷款、预售资金之外，它也可以通过比如说影子银行来融资，也可以在国内发行债券，也可以找供应商垫款。

就是在旧有模式之下，它动用的自有资金是比较少的，也就是说杠杆率是比较高的。那么新模式下，推行现房销售，而且是项目公司制、主办银行制，这就决定了它没有办法进行杠杆的运作，它的资金周转也比以前要低。

举个例子，你现在以自有资金去买地之后，开始开发，可以银行贷款或者找供应商垫款，但是你必须达到一定的销售条件，即使是预售也要达到预售条件，比如说主体封顶，这其实和现房销售差不太多。

而且在新的规定之下，即使你开启了预售收入，这个收入也要进入监管账户。说到监管，你必须满足一定的条件，比如说水电煤全部搞好了，才解除监管，开发商才能真正拿到这笔钱。

拿到这笔钱之后，可能要偿还银行贷款，支付各项的支出，最终才是自己赚得的各种利润。所以在新的模式之下，拿地、建设、销售，它的阶段区分是比较明显的。可能一个项目从拿地到最终可以开启销售，要两年左右的时间，过去从拿地到销售可能只需要半年的时间。

这中间的差异，就意味着开发商的时间成本、资金成本大幅度提升了。这就是新模式之下，房地产开发公司的运作模式。那这个新模式到底有什么影响？首先大幅度压低了房地产公司的杠杆空间，尤其是对预售资金的使用。

旧有模式之下，房地产公司可以找银行贷款，可以拿预售款，也可以进行非标贷款，也可以发行债券或者境外融资，当然也可以找供应商垫款。

但是在当前的形势之下，你找供应商垫款，供应商可能就比较谨慎了；你发行债券、发行股票，认购的投资人也不会特别多；非标贷款现在已经被严格禁止了，或者是没有以前那么宽松了。所以你主要依靠的就是银行贷款。

所以在新模式之下，它的杠杆空间被压缩了，你要更多地依赖自有资金。同时开发商的资金利用效率、资金周转率也大幅下降。

过去你从拿地建设到销售，你的资金周转可能是3到5年一轮，但是新的模式之下，你可能要5到7年。这多出来的时间，会提高你的时间成本，当然时间成本也会落实到你的资金成本上去。那结果是什么呢？用杜邦分析法，首先你的杠杆率肯定会下来，第二个你资金的周转率也会下来。

如果说你的净利润率保持不变，那么整个房地产开发公司的盈利上限就会大幅度压缩。在这种情况之下，你要想让开发公司拿地，就必须让它有利可图，也就是单个项目的利润率要大幅度提升，才能让开发公司拿地、开发建设，最后销售。

在新模式之下，尤其在当前的形势之下，开发商拿地的积极性将大幅度降低。为什么呢？

因为在周转率和杠杆率下降的情况之下，你必须大幅度提高项目的利润率。在当前的形势之下，开发商不确定现在开发项目未来是否能够带来高回报，它可能就倾向于拿地的时候比较谨慎。

按照高盛测算，全国新房供应缺口会在2028年爆发，核心城市的拐点可能更早。在这种情况之下，中短期之内，新房的新开工面积将进一步收缩。

你现在的新开工面积收缩之后，未来一到两年之内，新房的供应就会大幅度收缩。这在客观上有助于改善房地产供需不平衡的状况，有助于房地产的止跌回稳。

不过这份报告也有争议，主要在于它只盯着新房测算，却没有充分考虑二手房。今年前八个月，二手房网签量已经反超新房，成为市场成交的主力。

至于是否能够推高房价，还要看你当地的二手房的供应状况，以及你这个产品的稀缺性。房子有很多种，有一些就属于改善性质的，它的供应是极其稀缺的。在任何一个时代，总是有人赚到钱的，这一部分人就是潜在的这些稀缺品的买家。报告也不分城市一概而论。

一线核心城市人口持续流入，优质房源确实稀缺；但不少三四线小城二手房空置率高、库存多，就算多年不盖新房，本地需求也消化不完。

现房销售确实会降低买房人的风险，而且将贷款期限延长，也将降低潜在买房人的偿债负担，因为你每个月还款的额度就降低了，是更有助于一部分人上车的。边际上确确实实会推升少部分买房人的需求。

另外，高盛前两年对国内楼市的态度偏谨慎，如今转向强调供应紧缺，其宏观团队与地产团队的判断也并不一致。供应缺口能否兑现，还取决于人口流入、收入上涨和购房信心是否回升。

楼市的关键始终是需求。新生人口下滑，城镇化进入瓶颈，居民收入预期不稳，多数人更倾向于存钱，而不是加杠杆买房。

没有购买力支撑，再稀缺的房源也难以形成行情。最后，828新政无法改变房地产大周期的走势。长期的趋势就是大腿，政府的政策就是胳膊。

供需关系决定了房地产未来大涨的可能性几乎没有。全国范围里大概是这种走势，甚至在三四线城市可能是下行的走势，可能在一线城市或强二线城市是在低位徘徊，甚至反弹大涨的可能性应该不会特别大。

未来的K型分化应该也是一个确定的事实。因此，自住刚需不必纠结2028年的拐点，收入稳定、月供无压力，遇到性价比高的好房再考虑即可；想靠预测投机的人则要意识到，不确定因素很多，风险需要自己承担。