泡泡玛特的“调整年”：LABUBU退潮之后，重新校准增长预期

业绩增速回落带来的落差客观存在，但这并不意味着泡泡玛特失去了增长机会。过去一年，单一IP的爆发把公司推上了赛道，而能否长久留在赛道上，就取决于能不能把短期的爆发力转化为可持续的经营能力。

10月27日，泡泡玛特发布最新业务公告：2026年第三季度整体收益（未经审核）较2025年同期下降45%—50%。分区域看，中国收益同比下降25%—30%，亚太下降65%—70%，美洲下降70%—75%，欧洲及其他地区下降50%—55%；中国区按渠道看，线下渠道下降5%—10%，线上渠道下降45%—50%。

2026年一季度，泡泡玛特营收仍维持75%—80%的同比增长，但二季度营收已同比转负，三季度更出现各区域同步下滑。一个重要原因是，去年LABUBU（泡泡玛特运营IP）的爆火在短期内推高了业绩基数，使得今年的同比数据承受较大压力。随着热度回归常态，基数压力也会逐季减弱，退潮之后靠什么维持增长，需要放在更长的周期里观察。

LABUBU周期带来高基数效应

从2024年BLACKPINK成员LISA在社交媒体发布LABUBU挂饰带动产品破圈，到2025年4月LABUBU 3.0系列发售引发抢购热潮，LABUBU完成了一轮罕见的全球扩散。Google Trends数据显示，其全球搜索热度在2025年5月一度超过了Hello Kitty。

2025年，泡泡玛特核心经营指标全线创下历史新高：全年营收371.2亿元，同比增长184.7%，首次突破300亿元大关；归母净利润127.76亿元，同比增长308.8%；毛利率从66.8%跃升至72.1%，经调整净利率达到35.2%，经营表现达到上市以来的高点。

但热度退却得比想象中更快。根据泡泡玛特2025年年报估算，2025年第四季度收入已出现环比下跌，2026年前三季度环比也持续下跌，去年高增长带来的基数压力正在显现。

鉴于2025年的业绩爆发具有较强的阶段性，直接以其作为比较基准，容易放大今年的下滑幅度。若把时间线拉长，泡泡玛特如今的经营表现又处于什么水平？

参考2020年招股书披露的第三季度收入约7.26亿元，结合各年增速推算，2026年第三季度收入虽较2025年同期近乎减半，但相比2024年同期仍有80%以上的增幅，实质上是从LABUBU产生的异常峰值回归常态增长。

LABUBU带来的业绩周期同样体现在区域收入上。2026年三季度与2024年三季度相比，几大区域基本都实现增长，唯独亚太是例外：它的热度在2024年4月就已启动，当年三季度的基数被抬高，两年对比自然下降；其他区域的热度集中在2025年，与2024年同期相比仍有明显增幅。

随着当下LABUBU热度减退，泡泡玛特各IP的分布也趋向健康。2026年中期业绩发布会上，公司首席运营官司德表示，上半年共有6个IP收入超过10亿元，11个IP收入超过1亿元；LABUBU依旧是顶流，销售额44.5亿元居首位，但占比已降至25%左右。

整体来看，泡泡玛特继续推进多IP发展，增长结构有望较2025年更加均衡。不过，相较于讨论未来的增长空间，公司眼下更需要面对的是库存、渠道与组织如何重新匹配。这也是其从爆发式增长走向常态化经营过程中，需要解决的现实问题。

库存压力与组织调整

今年5月，泡泡玛特CEO王宁参加访谈节目《详谈》时提到，去年的经历“很像是你刚学会开车，然后就把你拉去开F1”，“F1只有别人认为你爽，但实际上你其实压力很大”。如果把去年比作F1，那今年的表现可以看作逐步回归更日常的驾驶节奏。

节奏放缓，也为公司重新梳理渠道布局、区域市场、IP运营与供应链提供了时间窗口，这些环节都要适应规模变化后的新要求。这种“梳理”的必要性，在库存与盈利数据上体现得最直接：截至2026年6月30日，泡泡玛特存货已达61.02亿元，较2025年同期的22.74亿元增长168.34%。同期营业利润率则由44.03%降至39.23%。

中期业绩会上，公司坦言，过去大半年的库存压力主要源自去年高速增长带来的销售预测偏差。考虑到2025年LABUBU收入占比达到38.1%，一次预测偏差就会被库存成倍放大：2025年中的热潮抬高了预期，下半年热度消退快于预期，致使年末库存较年中翻倍。

因此相比市场对经营表现的关心，王宁更担心的是规模增长带来的组织问题，他曾给2025年的组织管理打70分，低于2024年的80分，而这也是厘清泡泡玛特未来发展的重点。

2025年，收入、利润、门店与海外业务同步扩张，公司的管理半径随之拉长。总部与区域之间如何分工，IP开发与供应链如何协同，海外团队的本地化能力能否跟上业务扩张速度，都是规模跃升后亟待解决的问题。

这些问题不一定直接体现在单季度收入增速上，只能从存货周转、门店效率与人员结构的变化中观察。从2026年的情况看，泡泡玛特正加强对日常运营与组织协同的重视，也更强调本地化团队、供应链与合规能力。

海外三大区域三季度收益同比明显回落，也为观察这一转变提供了窗口。随着高基数影响消化，各区域能否稳住收入、提升门店效率并形成持续复购，将决定此前的增长是否已转化为本地化运营能力。

2026年初在2025年报业绩会上王宁曾表示2026年要努力做到不低于20%的增长，2026年中期业绩会则将今年定义为调整年、并表示大概率完不成20%的营收目标，泡泡玛特对自身经营阶段的认识已产生变化。

业绩增速回落带来的落差客观存在，但这并不意味着泡泡玛特失去了增长机会。过去一年，单一IP的爆发把公司推上了赛道，而能否长久留在赛道上，就取决于能不能把短期的爆发力转化为可持续的经营能力。

作者 | 徐若林

编辑 | 吴雪

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