旧单品退潮、新管线未放量，爱美客与医美头部上游企业的报表分化

报表分化的背后，是供给端持续扩容与费用节奏前置的叠加。华泰证券研报显示，2026年前8个月获批医美注射类第三类器械35件，其中透明质酸19件、胶原蛋白9件、再生材料7件。注册证密度上升压低成熟品类溢价，终端获客成本又沿产业链向上传导，上游企业的定价权与费用投放节奏同时承压。

（图片来源：公司官网）

10月28日晚间，爱美客（300896.SZ）披露2026年三季报。前三季度公司实现营业收入17.44亿元，同比下降6.48%；归母净利润7.91亿元，同比下降27.64%。营收与利润同比双降，且利润跌幅明显大于收入跌幅，打破了市场对医美上游龙头稳健增长的惯性预期。

（图片来源：爱美客公告）

业绩承压并非孤例，梳理华熙生物、昊海生科、锦波生物等上游头部企业最新财报显示，行业呈现明显分化，传统玻尿酸厂商利润普遍缩水，部分企业受大众玻尿酸价格带竞争与折旧摊销拖累；新品类企业则更多面临调价、产能爬坡与销售费用前置对利润的挤压；少数业务结构更分散的企业表现出相对韧性。

报表分化的背后，是供给端持续扩容与费用节奏前置的叠加。华泰证券研报显示，2026年前8个月获批医美注射类第三类器械35件，其中透明质酸19件、胶原蛋白9件、再生材料7件。注册证密度上升压低成熟品类溢价，终端获客成本又沿产业链向上传导，上游企业的定价权与费用投放节奏同时承压。

单品红利退潮

财报显示，爱美客前三季度毛利率仍高达92.2%，同比仅下降1.1个百分点，第三季度单季毛利率91.6%，同比下滑1.6个百分点。毛利率的韧性说明，问题不在于产品本身的盈利能力骤然坍塌，而在于收入端的结构性收缩与费用端的刚性上升。

收入结构上，长期支撑爱美客增长的两条核心产品线同时进入调整。2026年上半年，以嗨体为代表的溶液类注射产品收入5.91亿元，同比下降20.51%；以濡白天使为代表的凝胶类注射产品收入3.79亿元，同比下降23.08%。

光大证券在三季报点评中判断，嗨体等老产品的收入下滑幅度在第三季度已进入“可控区间”，但凝胶类产品的竞争压力趋大，随着再生类产品陆续获批，濡白天使面临的分流效应在报表上正在变得可见。

与此同时，以并购产品臻爱塑菲（AestheFill，冻干粉的聚乳酸再生填充产品）为主的冻干粉类产品上半年收入同比增长超过9倍，但基数尚小，且其毛利率低于老产品，产品结构切换本身也在温和拉低综合毛利率。

费用端的变化更具信号意义，前三季度爱美客销售费用3.41亿元，同比大增47.57%；销售费用率从上年同期的约12.4%升至19.6%，其中第三季度单季销售费用率20.1%，同比上升4.7个百分点。

（图片来源：爱美客公告）

光大证券指出，销售费用率的大幅升高主要系公司组建新的产品事业部、人工费用和新产品市场费用增加所致。换句话说，费用不是“失控”，而是为肉毒素（解索橙®Hutox）、臻爱塑菲等新管线铺设渠道和团队的前置投入。

然而，问题在于，新品的收入爬坡节奏尚未与费用释放形成有效对冲，于是利润端承受了放大的压力。光大证券测算，公司第三季度单季研发费用率也升至18.9%，同比提高4.6个百分点，进一步确认了“投入在前、收入在后”的阶段性特征。

这一组合的深层含义在于，爱美客过去依靠嗨体和濡白天使在各自价格带建立的先发优势，正在被更密集的供给所稀释；而企业应对的方式是向肉毒素、冻干粉、射频等更宽的管线矩阵延伸。管线拓宽本身是理性的，但它天然带来一个财报上的“时间差”：旧产品的收入递减是渐进的，新产品的费用支出是前置且集中的。爱美客当前利润端的跌幅，很大程度上是这个时间差在会计期间的映射，而非单一产品竞争力的骤然丧失。

上游四企报表分化

将爱美客与另外三家医美头部上游企业放在同一张表上，分化远比“集体承压”的概括更为具体。当上游注册证不再稀缺，不同企业的产品组合年龄、产能周期和费用投放节奏，决定了它们在同一个行业逆风中呈现出不同情况。

2026年前三季度，华熙生物营收25.96亿元，同比下降17.94%，归母净利润1.86亿元，同比下降26.27%；但第三季度单季归母净利润3330万元，同比增长5.62%，扣非净利润同比增长165%，收入降幅收窄至6.96%，经营提效的迹象开始出现在利润端。

昊海生科前三季度营收17.10亿元，同比下降9.93%，归母净利润1.63亿元，同比骤降46.53%。公司在公告中表示，玻尿酸产品的销售持续承压，收入较上年度同期下降较多。

锦波生物前三季度营收10.65亿元，同比下降17.80%，归母净利润3.54亿元，同比下降37.72%，第三季度单季净利润同比减少近六成。财通证券在2026年9月对锦波生物半年报的点评中指出，植入剂调价与新产能爬坡对收入和毛利形成双重压制，2026年上半年单一材料医疗器械毛利率下降5.6个百分点至91.2%。三季报虽未披露分品类毛利率，但整体毛利率较上半年进一步走低，说明这一压制在三季度尚未出现明显缓解。

四家企业的报表指向了不同的承压机制，昊海生科的利润跌幅在四家中最深，三季报将玻尿酸销售持续承压列为主要拖累之一，但未披露前三季度分产品收入；上半年玻尿酸收入2.03亿元、同比下降41.45%，整体毛利率由70.17%降至65.46%，已显示出大众价格带竞争对该品类的挤压方向，三季报层面这一方向未见逆转，叠加松江新基地转固后的折旧摊销，利润承受双重压缩。

（图片来源：锦波生物公告）

锦波生物的三季报直接确认了植入剂售价下行与新增产能折旧对成本的抬升，上半年单一材料医疗器械毛利率下降5.6个百分点至91.2%则为这一压制提供了品类层面的前期参照。

华熙生物收入收缩幅度最大，但第三季度归母净利润同比转正、销售费用率降至31.8%，费用管控与业务结构调整的效果在三季报中有直接数据支撑。爱美客的毛利率仍维持在92%以上，第三季度单季销售费用率升至20.1%，利润下滑更多由费用前置驱动，而非毛利率坍塌。

供给扩容快于换挡

实际上，上述分化的共同背景，是医美上游供给端的持续扩容。

华泰证券的医美行业报告《产业链格局重塑关注结构性机遇》援引NMPA数据指出，我国第三类医疗器械首次注册批准数量由2021年的1430件增至2024年的3054件，年复合增速28.8%；2026年前8个月获批35件医美注射类第三类医疗器械，其中透明质酸19件、胶原蛋白9件、再生材料7件。

中信证券2026年中行业交流会口径披露，截至2026年4月，医美注册证已达147张，较2025年8月新增29张，其中玻尿酸80余张。供给扩容的直接后果，是品类之间的“换挡”不再能依靠单一品类的渗透率提升来消化。玻尿酸仍是份额最大的注射材料，东莞证券研报显示其占中国医美注射材料市场约36%的份额，但增量已经明显向重组胶原蛋白和再生材料倾斜。

费用端的传导进一步放大了这一效应。德勤中国、艾尔建美学、中国整形美容协会联合发布的《中国医美行业2025年度洞悉报告》显示，2024年消费领域呈现出一定的调整态势，机构普遍面临着一些挑战：存量客户运维难、增量客户获客难，营收增长疲软。

下游机构面临获客成本上升，基础注射项目被用作低价引流工具，价格压力沿产业链向上游传导。与此同时，上游企业为了在新品类窗口期占据位置，销售费用和研发费用不得不前置投放。而爱美客销售费用率从约12%升至20%，锦波生物2026年上半年销售费用率同比上升2.5个百分点至23.6%，都是在收入增速放缓的同时费用刚性上升的写照。

作者 | 木月

编辑 | 吴雪

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