酒价股价“腰斩”，1.8万亿“酒王”跌下神坛，茅台“不香了”？

作者：学慧老记

贵州茅台进入“深度调整期”，新董事长陈华上任面临“转型”压力

贵州茅台 (600519.SH) 10月30日披露2025年三季度报告，公司前三季度实现营业收入1284.54亿元，同比增长6.36%；归母净利润646.27亿元，同比增长6.25%。

其中，今年1至9月份茅台酒收入1105.14亿元，占总营收比例为86.03%，比2024年同期1011.26亿元增加9.2%。茅台酒这一大单品对贵州茅台前三季度业绩增长起到决定作用。不过，其系列酒方面收入为178.84亿元，比去年同期有较大幅度下降。

值得注意的是，在市场需求承压的情况下，贵州茅台第三季度仍实现营收390.64亿元，同比增长0.56%；净利润192.24亿元，同比增长0.48%。然而，贵州茅台虽勉强守住了正增长底线，但“增长停滞”的现状引发各方关注。

对比历史数据可以发现，曾经的“酒王”、“股王”贵州茅台已跌落神坛。其股价从2021年2月18日2627.88元（不复权）的“历史最高位”回落到2025年10月30日的1426.74元，跌幅超45%‌‌；酒价从2021年散瓶（53度500ml飞天茅台）3800元直降至2025年10月30日1660元，跌幅超56%。‌‌

在股价、酒价双双下跌、甚至“腰斩”的现实表现下，加之增长停滞的业绩，以及当前需求承压的状况，多家机构下调了贵州茅台的盈利预期。贵州茅台“新帅”陈华刚上任，就要直面“业绩下调”的巨大压力。

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“酒王”跌落 价值下降

更麻烦的是，被贵州茅台寄予“转型”厚望的茅台系列酒、直销渠道的销售业绩出现大幅下跌，与预期目标相差较大，这进一步加大了贵州茅台“下调预期”的压力。

财务数据显示，前三季度茅台系列酒收入178.8亿，同比下降7.8%；第三季度系列酒实现收入41.2亿，同比下降34%。第三季度直销收入155.5亿，同比下降14.9%，其中“i茅台”收入19.3亿，同比下降57.2%。

从销售价格方面看，以飞天茅台为例，曾现每天跌10~30元每瓶的“跌跌不休”下行趋势。

“今日酒价”平台披露的批发参考价显示，10月30日，2025年飞天茅台原箱较前一日下跌10元，报1690元/瓶；2025年飞天茅台散瓶较前一日下跌20元，报1660元/瓶。2024年飞天茅台原箱较前一日下跌30元，报1750元/瓶；2024年飞天茅台散瓶较前一日下跌35元，报1700元/瓶。

对比2023年、2024年同期，飞天茅台散瓶的价格也由每瓶3200元、2500元的大价差快速下行。除飞天茅台外，茅台系列酒中的茅台王子酒、生肖茅台、茅台迎宾酒及“地方文化酒”等价格均大幅跳水，近三年来平均跌去40%以上。

资本市场表现方面，贵州茅台总市值一度冲到3.2万亿高度且被捧为“股王”，其股价也在2021年2月18日冲到2627.88元（不复权）的“历史最高位”。到2025年10月30日，贵州茅台报收1426.74元，总市值为1.78万亿元。

在价格与价值双双跳水的情况下，贵州茅台曾经的“抢到就是赚到”的“类硬通货”金融属性、“年份越久越值钱”的“抗通胀”属性已变得“寡淡”，投资人“观望”心态渐浓。

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需求大降 市场转向

需要提出的是，在贵州茅台的“垂直下落”模式下，除了股价、酒价外，其“净利润”这一核心数据也搭乘了同一步下降的“滑梯”。

对比历史数据可发现，贵州茅台2025年前三季度总营收和净利润均创历史新高，但增速均创下自2015年以来新低。尤其是第三季度0.48%的净利润增速，创下了自2014年以来的新低。这意味着，贵州茅台业绩由曾经的“高歌猛进”模式切换到了“增长停滞”模式。

实际上，面对需求端疲软、传统渠道承压及整体业绩下滑的现状，贵州茅台也做了不少努力，且明确了“三个转型”的具体目标。比如，销售目标群体由“公务宴请”转向“商务接待”，销售渠道由单一依赖传统经销商转向经销商渠道和直销渠道并行，销售策略也由“高库存”转向“去库存”等。

贵州茅台的经销商渠道仍时业绩贡献主力

贵州茅台在产品层面的调整围绕巩固基本盘与开拓新需求展开，调整飞天茅台酒、珍品茅台酒、飞天53度1000ml茅台酒等核心产品的投放量，明确强化普通飞天茅台酒的“压舱石”作用。

同时，贵州茅台还瞄准餐饮渠道与国际市场两大增量领域，结合景区、世界文化及自然遗产、博物馆等文化资源，推出文创产品与走进系列等新品，通过场景绑定与文化赋能，满足终端消费者的多元化需求。

不过，从前三季度的业绩数据来看，贵州茅台出现了飞天茅台酒、传统渠道“基本盘”增长与系列酒、新渠道“增量盘”下降的分化情况。这表明，贵州茅台的“高端酒”定位对商务人群与年轻消费群体仍然产生“隔离墙”效应。

数据显示，经销商仍是贵州茅台的销售主力，而直销体系则遭遇遇价格阻力。前三季度，贵州茅台国内经销商新增205家，总数达到2325家，这一新增规模创下近五年之最。而经销与直销收入分别为234.99 亿、155.54 亿元，同比+14.39%、-14.82%。

其中，“i茅台”实现酒类不含税收入19.32亿元，同比-57.22%。这是由于直营店销售政策变化，部分企业购酒途径重新转移至经销商。同时非标产品零售指导价与市场价格出现倒挂，“i茅台”申购人次减少，影响i茅台收入贡献。

业界分析人士指出，随着年轻一代逐渐成为消费主力，白酒的消费逻辑正在发生根本性变化。白酒消费场景正逐步从“应酬标配”向“日常饮品”转型。与之对应的，贵州茅台应该从重年份的“营销”思维转向重品味的“品质”思维。

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“新帅”上任 “飞天”乏力

信达证券分析师认为，鉴于贵州茅台“多头下降”的情况，预计全年9%的营收增长目标较难实现（若要完成，2025年四季度营收需增长15%，与当前需求环境相悖），适当降速也是对渠道的舒压。

不过，贵州茅台回应称，公司并未调低2025年度业绩增长目标。而从贵州茅台最近的“换帅”动作来看，其“三个转型”的战略预计会加快推进。

贵州茅台原董事长张德芹辞去董事长、董事职务

公告显示，贵州茅台原董事长张德芹于 2025 年 10 月27 日“因工作调整”申请辞去董事长、董事职务及董事会下设专门委员会相应职务。此前两天，茅台集团召开大会宣布，张德芹不再担任茅台集团董事长职务，贵州省能源局局长陈华接任茅台集团董事长。

这距离张德芹担任这一职位仅过去一年半时间。这是自2018年以来，茅台集团七年间的第五次“换帅”。在白酒行业深度调整、贵州茅台经营业绩持续承压的关键期，资本市场对这次陈华的“空降”表达了高度关注的情绪。

前述分析师认为，贵州茅台“新帅”上任，需要重点关注价格与业绩的双重矛盾。近日，飞天茅台批发价出现较大波动，整箱及散瓶批价均跌破1700元，仍面临需求下降的严峻考验。而贵州国资委日前调研茅台集团，指明正向增长的经济指标要求，如何平衡好二者之间的关系，是新董事长陈华需直面的课题。

陈华接手的茅台，正站在“业绩承压”与“目标下调”的十字路口。如果根据贵州茅台2025年营业总收入同比增长9%的目标（约1898.17亿元）计算，前三季度完成度为67.67%。如果仍然按2024年底预定的2025年15%增长目标（约2002.66亿元），则完成度仅为64.14%。

此前，贵州茅台有一个举动值得市场关注。今年7月，茅台酒销售公司召开渠道商座谈会，提出“以各省茅台酒经销商联谊会为牵头方，联合联谊会会员单位共同成立省级联营公司”。该计划旨在通过区域资源整合，开发具有地方文化特色的产品，同时统筹区域内的渠道管理与市场调控。不过，茅台方面目前暂未披露该计划的进一步推进细节。

香港群益证券食品饮料行业分析师认为，考虑当前需求承压的状况，下调贵州茅台盈利预测：预计2025~2027年将分别实现净利润913.7亿、985.7亿和1062.3亿（原预测分别为948.3亿、1034.4亿和1122.4亿），分别同比增6%、7.9%和7.8%。每股收益分别为72.74元、78.45元和84.56元。

上述分析师由此提出三项风险警示：经济增长压力，飞天需求不及预期，改革成效不及预期。

（作者系前中央财经媒体记者、现任地方新闻客户端从业者。新闻线索请联系，邮箱：xiong2049@163.com）