广东
登陆港交所短短3个月，智谱市值不断冲高。
同时也出现了双端暴涨。
产品价格端，仅56天就连续3次上调核心AI大模型的API定价，累计涨幅接近翻倍。
公司股价端，1月8日上市当天最低股价116港元，而4月9日一度触达999港元，涨了7倍多，市值一度突破4300亿港元。
3月，有媒体就发问：年收入几个亿，几年亏损超80亿，能不能撑起这么高的市值？
近几年，智谱营收的快速增长，说明了市场的需求。但从生意上，仍然是亏的，卖得多未必就赚得多。
当然，AI的价值不言而喻，通过传统的公司关键数据去评估这样一家公司，似乎已经失效。
那么，如何评估智谱这样一家AI公司的价值？
01
价格越涨，价值更高？
2月12日到4月8日，56天3次涨价，核心模型定价累计最高涨幅98%。
先来看智谱这几轮涨价如何出现的。
图源：AI生成
2026年2月12日，当时智谱发布了旗舰模型GLM-5。
其在权威编程基准测试中取得开源模型最高分，在真实编程场景中的体验更是逼近了顶尖的Claude Opus 4.5。
随着性能上涨的还有API定价，较此前的GLM-4.7平均爆涨50%，Coding套餐也大涨30%起。
即使GLM-5涨价，因为当时的龙虾热潮，发布后24小时内中国前10大互联网公司就有9家深度集成GLM。
3月10日，智谱发布了一键安装的AutoClaw，降低龙虾使用门槛，上线当日港股涨幅超13%；
3月16日，智谱更是上线了针对龙虾场景深度优化的GLM-5-Turbo，同时API价格上调20%。
在2025年业绩说明会上，智谱CEO张鹏晒出数据：一季度智谱的API调用定价累计提升83%，即便如此，调用量更是暴涨400%，呈现出供不应求的情况。
4月8日，智谱发布GLM-5.1新一代模型，号称在最接近真实软件开发的SWE-bench Pro基准测试中，实现了国产模型首次超越Claude Opus 4.6的极高水平。
图源：智谱公众号
同时，全系API定价再涨10%。
据财联社，调价后，智谱GLM-5.1在Coding场景的缓存命中Token价格已接近Anthropic旗下Claude Sonnet4.6水平。
这也是国产大模型首次在核心场景与海外头部厂商的价格对齐。
回顾这看似疯狂的3个月，智谱成功把握住了龙虾热潮，一边不断提升自己大模型的理论性能，要与Anthropic打擂台，价格也提到了同一水准。
值得一提的是，4月4日，Anthropic“封杀”龙虾，继续使用OpenClaw需额外付费。
这一操作可能让智谱喜提不少海外用户订单。
张鹏在财报后的电话会议还“凡尔赛”了一下：“长期价格的本质是由价值决定的。”
02
暴涨背后，成色几何？
3月27日，在AI开源前沿论坛上，张鹏就回应了涨价问题。
他说，OpenClaw对大模型能力的要求非常高。GLM-5-Turbo针对进行了优化，使得模型成本上有一定的提升。
他还表示，长期靠低价竞争并不利于整个行业的发展，智谱希望能通过持续商业化的路径形成良性闭环，不断优化模型能力。
但看财报，峰值冲破4300亿港元市值的背后，是智谱2025年总营收仅7.24亿元的强烈对比。
这意味着智谱的市销率高达566倍。
对比之下，OpenAI的市销率（估值）约为35倍，Anthropic的市销率（估值）约为27倍.
市销率，用于评估公司估值的财务指标，用总市值除以主营业务收入或股价除以每股销售额。
其反映了投资者为公司每单位销售收入愿意支付的价格。
而张鹏在AIFUT大会上坦诚，当前最好的国产大模型，与全球顶级大模型仍然有半年到1年的差距。
性能还在追赶，市销率却是顶级玩家的10多倍，智谱的市值，似乎有点说不通。
图源：智谱2025年财报
细看2025年收入，大致是这样的：
云端部署的开发平台及API收入约1.90亿元，同比大增292.6%，营收占比从15.5%提升至26.3%。
企业级智能体收入约1.66亿元，同比增长248.8%；
企业级通用大模型收入约3.66亿元，同比增长70.5%。
毛利约2.97亿元，同比增长68.7%，但毛利率从56.3%暴跌至41.0%。
原因在于云端部署业务占比提升，但18.9%的毛利率较低；
此外本地化部署业务由于交付资源投入增加，毛利率从66.0%下降至48.8%。
综合下来，智谱经调整净亏损高达31.82亿元，是全年营收的4.4倍。
研发投入也达到31.8亿，同比增长44.9%。
这还是基于智谱算力主要依赖第三方，没有大规模自建算力中心的前提下。
整体来看，智谱的股价还是买未来，相比Anthropic年化收入(ARR)超过300亿美元，目前智谱的收入还是零头都不到。
从这点来看，智谱涨价这个动作，背后也有各种压力的推动。
03
智谱市值，靠啥支撑？
连续涨价三次，智谱Token成本已经开始对标Anthropic，但营收能力依旧差距巨大。
未来，智谱还能涨下去吗？
目前来看，还是有不少其他问题待解。
一是龙虾热潮明显降温带来的不确定性。
看微信指数，无论龙虾还是openclaw的热度都在大跌。人们发现，龙虾的性能和安全性还是有不少问题。
如果再叠加下一轮涨价，智谱前期收获的几十万用户，留存率真不好说；
图源：微信指数
二是目前收入结构中，智谱对大客户比较依赖。
招股书里提到，它对前五大客户的依赖度接近50%。
本质而言，智谱还是主要对B端企业收费，但如今各家大模型日新月异，智谱的领先能有多久，谁也说不清，更别提在高举降本增效大旗的企业面前喊涨价。
三是智谱算力的稳定性问题。
毕竟智谱没有大规模自建算力中心，核心算力靠第三方采购。今年智谱就发生过大模型算力不足，只能限速，甚至出现宕机事故。
长久依赖第三方算力是否可行？
但如果自建算力，又是长期的巨额支出，需要增加多少用户与收入才能支撑？
资本看重的，确实是智谱的未来，但目前公司的市场形势，有点扑朔迷离。
背后还有着太多复杂的问题需要解决。
如果从AI产业的未来来看，前期的泡沫，也许会被抹平，但持续多久或者是不是这家公司，谁也说不清楚。
都是在不确定性中寻找确定性的结果。
好事是，涨价还是让智谱跳出了行业价格战的内卷。
最近，腾讯云、即梦也开始涨价，也许是行业开始往更良性的商业模式转化。
AI这场马拉松竞赛，路程还长，不止是起跑线上不能输。
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