阿里巴巴1QFY27：是我意料之中的样子！

大概还记得这个 6 月最反常的画面：618 当晚没有任何平台晒出震撼战报。淘宝天猫没喊口号，京东没贴 GMV，抖音没喊"又破亿"。这是五年来第一次，互联网好像突然对"造节"失去了热情。但就在这段意外安静里，阿里 1QFY27（自然年 2026 年 4–6 月）业绩前瞻悄悄出炉——电商 CMR 增速差收窄、利润改善超预期、云利润率冲到 11–12%、即时零售一个季度减亏 80 亿。当外界的注意力还停留在"AI 大战烧钱"的叙事里，几条被忽视的转折信号，已经悄悄写在这次前瞻里。

从"造节喧嚣"到"冷静算账"：1QFY27前瞻里的四个转向

一、CMR 那个看起来很差的 -7%

前瞻里关于电商最有意思的一段，不是 CMR 增速本身，而是口径的故事。这次披露的 Jun Q CMR 同比 -7% ~ -8%，看着像是一次失速。但披露方很贴心地补了一句：如果用旧口径，剔除商家补贴的影响（这部分同时冲减收入、减少销售费用，对 EBITA 净值没影响），CMR 实际增长 1–2%。

这不是简单的会计戏法，是平台"补贴效率化"的财务显影。回想一下 2024 年中到 2025 年初的电商行业——拼多多的"百亿补贴"、京东的"百亿超市"、抖音的"商城直降"，再加上各家的小额高频优惠券，整个行业被卷进一场谁也不敢先停的补贴漩涡。结果大家也看到了：GMV 没显著做大，平台利润却被稀释得稀碎。

但 1QFY27 这份前瞻里藏着一条更深的逻辑：阿里主动把"商家补贴"从销售费用搬到了 CMR 的冲减项。表面增速变差了，财务实质反而更清晰——因为它诚实地告诉了市场，哪些是平台在补贴用户、哪些是商家自己在让利。这意味着过去几年 CMR "虚胖"的部分被挤掉了一截水分。剩余的每一分 CMR，现在都是真实给平台创造 EBITA 的钱。

最直接的证明是电商 EBITA 预计 -3% ~ -4% YoY，远好于市场担心的 -8%（CMR 增速）。收入和利润的剪刀差在收窄，说明"补贴换增长"的边际效益已经归零，平台进入"补贴换结构"的新阶段。这跟 618 那晚没刷屏是同一件事的两面：喧嚣落幕之后，才是算账真正开始的时候。

电商 EBITA 增速差 收敛示意（1QFY27 前瞻 vs 市场预期）

• Mar Q CMR 同比+1%（旧口径 +8%）

• Jun Q CMR 同比-7% ~ -8%（旧口径 +1% ~ +2%）

• 市场原本预期 EBITA 同步 -7%实际 -3% ~ -4%

• CMR–EBITA 剪刀差从 -7pct 收窄至 -3pct

阿里云 Jun Q 收入前瞻+45%，比市场预期的 +40% 高一个台阶。这个数本身是个大新闻，但更值得展开看的是利润率：11–12%，相比上季度的 9%，又往上跳了一格。不要小看这两个点。在一个重资产、强投入的云业务上，每提升 1pp 的利润率，背后都是一个被反复推敲过的产业判断。

管理层给出的原因有两层：

• 高毛利 MaaS（模型即服务）占比上升
• 自研平头哥芯片对降本的帮助开始释放

先说第一层。MaaS 是典型的"软件式增长"——一旦模型被某个客户调用，服务的边际成本极低，但客单价很高。这是云业务从"卖算力"到"卖智能"的本质跃迁，也是行业里最挣钱的那条曲线。

再说第二层。自研芯片规模化交付才是这次前瞻里最有"未来感"的信号。截至 2026 年 3 月，平头哥自研 GPU 累计交付 47 万片，60% 以上算力对外服务。换句话说，平头哥已经从"内部降本工具"成长为"对外赚钱业务"——这是一个奇点型的转变，意味着阿里的硬件投入正在被云收入"反哺"。

还有一个微妙的细节：管理层再次强调了长期 20% 利润率目标。一年前说这个数字，市场半信半疑；现在说，市场开始愿意相信。业务不是越大越好，是越接近终局越好。云业务从"抢赛道"切入"算 ROI"，是阿里整个集团战略叙事里最被低估的拐点。

吴泳铭在 5 月那次电话会说过一句话被很多人忽略——"我们现在已经几乎找不到一张空闲的 GPU"。需求一侧强到需要排队，那为什么还要继续烧钱补贴？管理层把云利润率目标拉到 20% 的底气，就在这句话里。

三、即时零售一个季度减亏 80 亿，这不只是一份成绩单

Jun Q 即时零售亏损从前瞻估算的 100 亿，比 Mar Q 的 180 亿少了 80 亿。

亏损收窄有两种方式：

• 一种是砍补贴，但代价是份额流失，等于割肉止疼；

• 一种是提升 UE（单位经济模型），订单结构和客单价同时优化，亏损降低的同时份额维持甚至上行。

这次前瞻里指向的是第二种。界面新闻援引前瞻细节："淘宝闪购减亏快于市场预期，与竞对 UE 差距收窄，降补过程中市场份额保持稳定。"关键词是"降补过程中"——市场份额没掉。

回想下汇丰那份触目惊心的测算：过去 12 个月阿里在即时零售上累计亏损高达约 870 亿。这种规模的"烧钱"，换来的不只是市场份额，还有一张让所有人忌惮的"淘宝 + 闪购 + 盒马 + 饿了么"网络。这张网络的边际成本会随着订单密度上升持续下降，而订单密度今年 3 月已经做到日均 1.2 亿单、月活 3 亿。

把这几个数放在一起看，更能理解前瞻里那条减亏曲线意味着什么：阿里并不是把外卖"做不下去了"的撤退式收缩，而是把外卖从"打仗业务"切换到"做生意业务"。在电商整体进入"反内卷"的同一阶段，即时零售也在做同样的事——只不过它是从一个更血腥的零和战场上撤退的。

即时零售减亏节奏（按前瞻 + 公开测算）

• FY26 全年估算累计亏损约 860 亿元

• FY27 全年目标亏损收窄至约 430 亿元

• FY28 目标再减半

• FY29 目标盈亏平衡

管理层已给出 UE 转正节点新财年内

资本市场担心这是用"失业式降本"换来的环比改善。但前瞻里有一个反数据信号：阿里在 5 月公布的财报里提到，淘宝 App 在 8 月前三周的月度活跃用户同比增长 25%，闪购日订单峰值冲到 1.2 亿单。减亏的同时用户还在涨，这才是 UE 改善的真正证据。

1QFY27 前瞻四大业务：哪里超预期、哪里符合预期

四、All Others 的 170 亿亏损，是 AI 时代的"长期股权投资"

前瞻里最后一块业务是 All Others：Jun Q 亏损 170 亿，比 Mar Q 的 210 亿略好，但绝对值依然显眼。这个口径里装着钉钉、夸克、高德、菜鸟、优酷、盒马——以及最重要的，Qwen 系列模型与千问 App 的训练和推广投入。

三个观察：

• 市场结构端：沙利文报告显示，2025 年下半年中国企业级大模型日均调用量 37 万亿 Tokens，千问以 32.1% 占比稳居第一，几乎是第二名的两倍。
• 商业化端：管理层指引包含百炼 MaaS 在内的 AI 模型与应用服务 ARR 将在 2026 年 6 月突破 100 亿元，年底翻三倍至 300 亿元。
• 用户端：千问 App 公测一周下载突破 1000 万，Qwen3.7-Plus 多模态发布当周阿里港股涨超 6%。

这三个数据，每一条都在指向同一个事实：All Others 今天的 170 亿亏损，购买的不是一个季度的市场地位，而是下一个十年"Token Hub"叙事的入场券。吴泳铭 3 月成立 Alibaba Token Hub（ATH）事业群，把"创造 Token、输送 Token、应用 Token"列入核心战略，这等于承认了一个判断——AI 的商业化路径不再只是卖云算力，而是用 Token 这一新单位重新定义一切数字服务。

如果三五年后回看 2026 年这个时间点，All Others 的亏损可能不会被记成"低效率投入"，而是会被记成"AI 时代的入场费"。

前置 1QFY27 里说不清楚的，让接下来的 FY28、FY29 财报慢慢证明。投资人需要做的，是给阿里一点耐心——但不超过三个财年。

五、三个被忽视的转折信号

如果你只想从这次前瞻里带走三件事，应该是这三个：

• 电商不再是"补贴大战"的代名词：CMR 口径调整是表象，内里是平台主动放弃"GMV 虚荣指标"。
• 云不只是增长超预期，而是利润率进入"高质量扩张区间"：11–12% 的利润率是阿里云从"拼规模"切换到"算 ROI"的物理证据。
• 即时零售进入"做生意"模式：减亏 80 亿 + 份额稳定 + UE 改善三件事同时发生，意味着阿里找到了一个不依赖补贴也能运转的模型。

这三件事看似孤立，但都指向同一个战略转向——阿里正在从"种树期"切换到"分枝期"。过去三年种下的基础设施（自研芯片、AI 模型、闪购网络、千问 App、AI Token Hub）开始同步反哺现金流，而不是单纯消耗现金。

六、一个不太合群的小判断

大多数卖方对 1QFY27 的关注点还是 EBITA 能超多少、回购多少，对股价的反应也会聚焦在那个数字上。但我想指出一个被低估的变量：

美团的"减亏曲线"与阿里的"减亏曲线"在 6 月这个季度出现了历史性交汇——美团 Q1（自然年 2026 年 1–3 月）核心本地商业经营亏 20 亿，较上季度的 100 亿收窄了 80 亿。两边同一时间都减亏 80 亿，美团是被动收缩，阿里是主动优化。但结果是一样的：即时零售行业将从"补贴战"切换到"AI 调度战"。

美团一季度研发投入 70 亿、占比 7.7%；阿里 4 月起把技术一号位（CTO 吴泽明）拉进合伙人委员会，把盒马划入蒋凡体系。表面上是组织调整，本质是两家都意识到，下一阶段决定胜负的不是烧钱速度，而是 AI 调度、需求预测、动态定价的精度。

这意味着市场对"两强格局"的假设，在 1QFY27 之后会比之前更稳。双边补贴不会再扩大，单边亏损会持续收窄——这是过去 12 个月没出现过的稳态。

最后想说：1QFY27 不会像 FY26 Q4 那样让阿里再次坐上"过山车式"的财报头条（那天阿里港股开盘一度涨 18%）。这次更像是一个分水岭

• 前面是"播种三季"——AI、闪购、芯片、千问 App 一块接一块地往地里扔。

• 1QFY27 是第一个"看出苗"的季度——补贴退坡利润稳住、云利润率持续抬升、闪购减亏伴随份额稳态。

• 后面几个季度，应该会陆续看到更多"苗"——MaaS ARR 6 月破百亿、年底 300 亿的目标能不能兑现、千问 App 用户留存曲线、Token Hub 业务的早期数据。

而我们要回答的问题不再是"阿里到底行不行"，而是"阿里用三轮播种换来的'分枝期'，能多快产出第一筐像样的果实"。这次前瞻给了一个相当积极的提示——尤其是当 618 终于不再喧嚣的时候。

本文来源：梨财碎碎念

作者：梨财碎碎念

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