AI光互联进入新周期：从1.6T放量到NPO/CPO，中际旭创的第二增长曲线 ——2026年中期业绩交流纪要深度解读

摘要

2026年上半年，AI基础设施投资继续维持高景气，高速光模块成为AI算力产业链中确定性较高的环节之一。从公司最新经营情况来看，1.6T光模块已经进入快速放量阶段，公司不仅获得主要客户2027年全年订单，而且部分客户已经开始与公司洽谈更长期的供应协议。与此同时，1.6T DSP、MZ PIC等核心物料仍然处于供应偏紧状态，供给扩张速度暂时落后于需求增长，头部光模块企业凭借客户份额、供应链管理能力和交付能力获得更强的资源配置优势。

从盈利端看，公司2026年Q2毛利率继续环比提升，主要受1.6T产品占比提升以及硅光产品渗透率提高推动。短期来看，公司并不追求毛利率季度大幅提升，而是通过产品结构升级、规模效应、良率改善以及部分成本向下游传导，保持毛利率稳定。真正值得关注的是2027年以后，2.4T、NPO、CPO、LPO等新产品开始进入量产周期，有望推动产品结构和盈利能力进一步升级。

我们认为，公司当前正在经历三个阶段的产业升级：2026年是“1.6T放量年”，2027年是“2.4T/NPO/CPO导入年”，2028年以后则可能进入“多技术路线规模化应用阶段”。如果AI算力资本开支保持高增长，公司有望从传统高速光模块供应商进一步升级为下一代AI光互联核心供应商。

一、2026年上半年业绩：收入增长只是表象，订单和盈利质量更加重要

2026年上半年，公司收入保持高速增长，并延续季度环比增长趋势。Q2收入较Q1增长约15%，但利润增速明显高于收入增速，核心原因是产品结构持续优化。

其中最重要的变化是1.6T产品出货占比提升。

随着AI集群规模不断扩大，网络带宽需求快速提升，800G正在向1.6T升级。由于1.6T产品单价、技术复杂度和客户认证门槛均高于传统产品，随着1.6T收入占比提高，公司整体盈利能力自然得到改善。

Q2毛利率较Q1继续提升，净利润率环比提升约3个百分点。公司同时强调，Q1费用中包含部分子公司一次性事项以及2025年底追溯确认的额外费用，因此Q2费用率下降存在一定低基数因素。

因此，判断公司盈利能力不能简单外推Q2利润率，而应该拆解为三个因素：

第一，收入规模扩大带来的费用摊薄；第二，1.6T和硅光产品占比提升带来的结构性改善；第三，一次性费用减少。

其中第一和第二项具有持续性，第三项则属于基数效应。

这意味着未来即使毛利率不再快速提升，只要收入保持较高增长、费用率维持稳定，公司利润仍有望保持较快增长。

二、订单能见度显著提高：从3个月订单进入2027年全年订单

相比单季度业绩，我认为这份交流纪要中更加重要的信息，是公司的订单周期发生了明显变化。

过去光模块行业通常采用约3个月的订单周期，而目前大量客户已经直接向公司提供2027年全年需求，部分客户进一步开始洽谈长期供应协议。

这意味着AI基础设施建设正在从“短期扩产”向“中长期产能规划”转变。

尤其是2026年8月，大量重要客户已经把2027年的需求指引转化成实际订单下达给公司。

从投资角度看，订单的意义远大于资本开支指引。

资本开支指引代表客户“准备花多少钱”，而订单代表客户已经开始把需求转化为供应链采购行为。

因此，当前可以观察到一条更加清晰的产业链：

AI资本开支增长 → GPU部署增加 → AI集群规模扩大 → 网络带宽需求提升 → 800G/1.6T快速升级 → 光模块订单提前锁定 → 上游DSP/PIC提前扩产。

如果这一链条继续维持，2027年公司业绩的可见度将明显高于传统周期性电子企业。

三、1.6T：未来两年业绩增长的核心发动机

从产品周期看，1.6T已经成为公司最重要的增长产品。

其背后的产业逻辑并不复杂。

AI训练和推理集群越来越大，GPU数量持续增加，GPU之间的数据交换量快速增长，网络通信成为算力集群效率的重要约束。

因此，AI服务器升级并不只是GPU芯片性能提升，还必须同步提升网络带宽。

这推动高速光模块经历：

400G → 800G → 1.6T → 2.4T → 3.2T

的持续升级。

对于公司而言，1.6T不仅意味着产品单价提高，更重要的是其技术门槛明显提升。

1.6T对应3nm先进制程DSP，而800G对应5nm DSP。目前这类先进DSP产能仍然偏紧。

公司表示，2026年核心物料供应紧张状态仍将持续，每个季度会出现边际改善，真正明显缓解可能要等到2026年下半年至2027年上半年。

这意味着未来一年光模块行业可能出现一个非常重要的现象：

需求越旺盛，核心物料越紧张；物料越紧张，客户越依赖头部供应商。

因此，供应链紧张反而可能强化行业集中度。

四、供应链紧张：为什么反而可能成为龙头公司的竞争壁垒？

目前光模块产业链的瓶颈已经逐渐从“需求不足”转向“供应不足”。

尤其是：

• 1.6T DSP；

• MZ PIC；

• 高端光芯片；

• PCB；

• 部分先进封装相关材料。

均存在不同程度的供应压力。

公司采取了长协、预付款、MOU、新供应商导入等方式提前锁定资源。

更重要的是，大客户对于DSP等核心物料拥有较强的话语权，而公司本身在核心客户中拥有较高份额。

因此，上游供应商在资源有限的情况下，更愿意将核心产能配置给：

大客户 + 大订单 + 高份额 + 交付能力稳定

的供应商。

这会形成一个正反馈：

客户份额高 → 订单量大 → 获得更多核心物料 → 交付能力强 → 客户更加依赖 → 份额进一步稳定。

因此，未来光模块行业的竞争可能越来越不是单纯比较“谁的产品便宜”，而是比较：

谁能够获得足够的DSP、PIC和先进封装产能。

这也是头部企业的重要壁垒。

五、毛利率：2026年看稳定，2027年看结构升级

公司对于毛利率的判断非常克制。

短期目标并不是季度级别持续大幅提升，而是维持当前较高水平并争取小幅改善。

这背后存在明显的多空因素。

正面因素主要来自：

1.6T占比提升 + 硅光渗透率提升 + 规模效应 + 良率改善。

负面因素则来自：

DSP、PIC、PCB等上游核心材料涨价。

因此，2026年毛利率最合理的判断不是持续单边上行，而是处于高位震荡并小幅改善。

真正值得期待的是2027年。

随着2.4T、NPO、CPO、LPO等产品逐步量产，新产品拥有更高带宽、更高技术门槛和更高定制化程度，理论上具有更好的盈利能力。

因此，公司未来毛利率提升的核心逻辑不是“材料降价”，而是：

产品结构升级。

这是更加健康的利润增长方式。

六、第二增长曲线：2.4T、NPO和CPO开始进入产业化窗口

如果说1.6T解决的是2026—2027年的增长问题，那么2.4T、NPO、CPO解决的则是2027—2028年以后的增长问题。

公司已经针对多个客户开展2.4T、CPO、LPO、NPO等产品开发和送样，预计2027年下半年开始量产，2028年进一步扩大出货。

这意味着公司正在进入下一代产品密集导入阶段。

其中，NPO尤其值得关注。

七、NPO：可能成为2027年最值得跟踪的新产品

NPO最大的优势在于其能够在GPU互联场景中兼顾：

成本、可靠性、维护便利性以及较高的光互联密度。

公司目前已经有两家头部客户给出明确需求、指引甚至订单，并且已经与几乎所有CSP客户以及部分芯片厂商客户开展沟通。

部分产品已经进入定制开发和送样阶段。

预计2027年开始出现首批交付，更多客户可能在2028年开始部署。

NPO的投资价值在于它并不是简单的产品升级，而可能代表AI数据中心光互联架构的一次变化。

传统可插拔光模块的核心优势是：

成熟、灵活、易维护。

而NPO进一步把光学互联向计算系统内部集成。

随着GPU集群规模继续扩大，传统可插拔方案在功耗、空间密度和系统效率方面面临越来越大的压力，因此NPO/CPO等方案拥有长期发展空间。

八、CPO：不是替代，而是多技术路线并存

公司目前同时布局内置光源和外置光源两种CPO方案。

公司判断，未来光互联不会形成单一技术路线，而是：

可插拔 + NPO + CPO + LPO

多种方案并存。

这是一种比较合理的判断。

因为不同应用场景对成本、功耗、维护、可靠性和升级便利性的要求不同。

在Scale-out、Scale-up以及柜间互联等场景中，各种方案可能拥有不同的经济性。

因此，公司同时布局多种方案的价值在于：

降低技术路线判断错误的风险。

对于一家光模块公司而言，这一点非常重要。

如果未来行业从可插拔快速转向CPO，公司已经拥有相关技术储备，就可以平稳完成产品结构转换，而不是重新进入产业链。

九、硅光：公司的长期技术护城河

公司反复强调硅光、先进封装、薄膜铌酸锂、InP以及光电混合集成等技术积累。

其中部分技术开发时间已经超过10年。

这意味着公司的竞争优势并不只是制造能力。

随着光模块向2.4T、3.2T、CPO、NPO方向发展，产品结构会越来越复杂。

未来光模块需要综合：

硅光 + InP + 薄膜铌酸锂 + DSP + EIC/PIC + 先进封装

等多个技术领域。

因此，未来光模块企业的竞争将逐渐从：

制造能力竞争

升级为：

光学芯片 + 电芯片 + 封装 + 系统设计 + 客户协同开发

的综合能力竞争。

这也是为什么进入下一代产品供应链的企业数量会明显减少。

十、资本开支：公司正在用今天的钱购买未来的产能

2026年公司资本开支明显增加。

主要投入两个方向：

设备和厂房扩建。

而且下半年资本开支还会高于上半年。

目前在建产能中，少部分预计2026年下半年投产，大部分产能将在2027年投入使用。

这实际上与公司的订单周期高度匹配。

如果2027年需求已经确定，那么2026年提前扩产是合理的。

更重要的是，公司在2026年7月完成港股发行融资，为后续扩产和备料提供了资金支持。

从财务角度看，这会导致：

短期资本开支增加 → 折旧增加 → 自由现金流承压。

但如果需求兑现：

产能释放 → 收入增长 → 固定成本摊薄 → 利润增长。

因此，2026年是投入期，2027年则可能逐渐进入产能释放期。

十一、现金流下降：需要警惕，但目前更像“增长型现金流压力”

Q2经营性现金流下降，市场容易直接理解为盈利质量下降。

但结合公司解释来看，主要原因是：

提前采购原材料 + 支付长期预付款 + 锁定2027年物料。

这属于典型的“订单驱动型现金流占用”。

因此，目前判断现金流需要同时观察：

收入增速、存货、预付款、应收账款和订单。

如果收入和订单持续快速增长，而现金流因为提前备料下降，属于可接受情况。

但如果未来：

收入增速下降 + 库存继续大幅增加 + 应收账款周转恶化 + 经营现金流持续为负

则需要重新评估。

所以目前现金流并不是核心风险，但必须持续跟踪。

十二、2026—2028年产业周期判断

我们可以把公司未来三年概括为三个阶段：

第一阶段：2026年——1.6T高速增长

核心变量：

AI资本开支 + 1.6T渗透率 + 核心物料供应。

这一阶段公司主要任务是：

拿订单、保供应、扩产能。

第二阶段：2027年——产品结构升级

核心变量：

1.6T + 2.4T + NPO + CPO。

这一阶段公司的价值开始从单纯“规模增长”转向：

产品升级 + 市占率 + 毛利率提升。

第三阶段：2028年以后——光互联平台化

核心变量：

CPO/NPO规模化 + 3.2T + 先进封装 + 硅光。

如果公司能够持续进入主要CSP和AI芯片厂商供应链，其竞争优势将进一步从产品层面上升到平台层面。

十三、核心风险

尽管产业逻辑非常强，但投资者仍然需要关注五大风险。

1. AI资本开支不及预期

这是最大的系统性风险。

如果全球云厂商削减AI基础设施投入，高速光模块需求可能出现阶段性调整。

2. 1.6T价格竞争

随着更多厂商进入1.6T市场，产品价格可能出现下降。

公司虽然表示目前不存在市场传言的大幅降价，但随着供应商增加，价格压力仍然值得关注。

3. DSP/PIC供应不足

供应紧张既可能强化龙头优势，也可能限制公司的出货能力。

如果核心物料无法及时获得，即使订单充足，也无法完全转化成收入。

4. CPO/NPO技术路线变化

未来究竟是可插拔、NPO还是CPO占据更大比例，目前仍然存在不确定性。

公司同时布局多种技术路线，可以降低这一风险，但无法完全消除。

5. 高估值风险

AI光模块已经成为资本市场高度关注的赛道。

因此即使公司基本面继续增长，如果市场给予的估值已经充分反映未来2—3年的增长，股价仍可能出现较大波动。

十四、投资框架：不要只看2026年利润

对于这家公司，传统的“今年赚多少钱、给多少PE”并不是最好的估值方法。

更合理的方式应该是建立一个三层估值框架。

第一层：2026年业绩。

主要看：

1.6T出货量、收入增速、毛利率。

这是短期业绩基础。

第二层：2027年盈利能力。

重点看：

1.6T持续放量、2.4T开始贡献、NPO首批订单、CPO开始量产。

这是估值能否继续提升的关键。

第三层：2028年平台价值。

重点观察：

CPO/NPO规模化、3.2T产品、先进封装和硅光平台能力。

如果第三阶段得到验证，公司的估值逻辑就可能从“光模块制造商”转向“AI光互联平台供应商”。

十五、最终投资判断

综合这次业绩交流，我们对公司未来两三年的产业逻辑保持积极判断。

短期看1.6T，中期看NPO/CPO，长期看硅光和先进封装。

2026年，公司最大的机会来自AI基础设施继续扩张以及800G向1.6T升级；同时DSP、PIC等核心物料供应偏紧，有利于具备大客户份额和供应链管理能力的头部企业。

2027年则可能是公司真正意义上的“产品结构升级年”。一方面，1.6T仍然处于快速增长阶段；另一方面，2.4T、NPO、CPO等新产品开始进入量产，产品ASP、技术门槛和客户黏性都有望提升。

更值得关注的是，公司目前已经开始获得2027年全年订单，部分客户进一步洽谈长期供应协议。这意味着未来收入的可见度明显提高。

因此，从产业周期角度看，公司可能正处于：

“AI资本开支高景气 → 1.6T高速放量 → 核心物料紧缺 → 龙头集中度提升 → 2.4T/NPO/CPO导入 → 新一轮产品升级”

这一完整产业链条之中。

但投资者也必须认识到，高景气并不等于低风险。当前市场对AI光模块的预期已经较高，未来股价表现最终取决于业绩兑现程度与市场预期之间的差值。

因此，未来最值得跟踪的并不是单纯的收入增速，而是五个核心指标：

1.6T出货量、毛利率、DSP/PIC供应、NPO订单、CPO/2.4T量产进度。

如果这五项指标持续向好，那么公司有望从“AI光模块高景气受益者”进一步成长为“下一代AI光互联核心供应商”。

投资逻辑可以概括为一句话：

2026年看1.6T放量，2027年看NPO/CPO兑现，2028年以后看硅光与先进封装平台价值。真正决定公司长期估值的，不是AI带来了多少订单，而是公司能否把这一轮AI网络升级转化为持续的技术壁垒、市场份额和自由现金流。

这里是《逻辑与常识》，用逻辑看市场，用常识做投资。

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