半年营收超预期、市值失守2000亿，摩尔线程如何稳住资本？

研究员｜王晨

9月8日，有消息称，通用GPU制造商摩尔线程已秘密提交其香港上市申请。

此前一天，摩尔线程共计有2577.45万股首次公开发行网下配售限售股解禁，占公司股本总数的5.48%，占此前公司流通股本的85%。

9月9日，摩尔线程低开1.2%报395.3元，总市值约1858亿元。接连发生的解禁与赴港上市的消息，指向同一个问题，摩尔线程如何说服资本继续为它的未来买单？

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解禁后的新考验

9月8日，摩尔线程低开，盘初快速下挫，一度跌超10%，股价再创新低至371.17元，最终以400.11元收盘。此前一天，摩尔线程股价跌停，跌幅达20%，市值跌破2000亿元。

来源：摩尔线程官网

此次股价下跌，主要源自市场对该公司上市后新股限售股解禁的担忧。摩尔线程对第四波表示，“公司关注到9月7日股价波动情况。公司股票当日有首发网下配售限售股上市流通，总流通股扩大85%，相关解禁事项已按规定履行信息披露程序。公司目前生产经营持续向好，上半年收入17.36亿元，同比增长147%。GPU核心技术不断迭代，‘花港’架构的新产品年内上市。服务AI大模型的训练和推理产品已经销售到互联网、大模型公司，AI基础设施公司及运营商等客户。基于S5000的万卡集群已经为超大参数的大模型训练提供服务。面向词元工厂的S5000推理服务，陆续上线运营。”

摩尔线程上市初期总股本为4.7亿股，其中流通股约为2938.24万股。6月5日，约占总股本0.18%的84.31万股小幅解禁，解禁后流通股约为3022.55万股。虽然9月7日解禁的2577.45万股仅占总股本的5.48%，但相当于前一日流通股规模的85%。

因此，这批股份解禁后，摩尔线程的流通盘扩大85%至5600万股，成为影响公司股价的重要因素。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜认为，前一日摩尔线程的跌停属于典型的“供给冲击”。在他看来，区分短期股份供给的影响和市场对公司长期价值判断的变化，需要结合交易表现和经营情况观察：如果解禁当天成交活跃、股价下跌，但随后成交量回落、股价企稳，更可能是短期卖压的影响；如果股价持续下跌，同时出现毛利率下降、扣非亏损扩大、经营现金流恶化等情况，则可能意味着市场正在下调对公司长期价值的判断。

柏文喜提到，尚未盈利的中国GPU企业，估值主要看市值相当于年收入的多少倍，再结合“营收增速、毛利率、集群交付量、单卡性能与能效、市占率及MUSA生态适配情况”去判断估值贵不贵。柏文喜认为，摩尔线程的估值包含了较高的国产替代预期，需要未来业绩去兑现。

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秘密赴港上市

根据公司此前披露的《2026年半年度募集资金专项报告》，A股上市时募集的75.76亿元并未花完。截至2026年6月底，累计使用资金19.82亿元，其中5.27亿元用于新一代自主可控AI训推一体芯片研发，5.20亿元用于新一代自主可控图形芯片研发，1.56亿元用于新一代自主可控AI SoC芯片研发，以及7.79亿元用于补充流动资金。公司仍有约56亿元募集资金尚未投入使用。

来源：摩尔线程官网

2026年上半年，其毛利总额达到9.89亿元，较上年同期增长103.78%，整体毛利率达到56.95%。同时，其上半年营业收入为17.36亿元，已经超过2025年全年的15.05亿元。半年报提到，摩尔线程归属于上市公司股东的净利润为-1156.31万元，亏损金额较上年同期收窄2.59亿元，收窄幅度95.73%，距离账面盈利仅一步之遥。

在经营情况改善的同时，摩尔线程也在推进赴港上市计划。

公司在8月披露半年报的同时，公告筹划发行H股并在香港联交所主板上市。到9月8日，外媒报道，摩尔线程已秘密提交其香港上市申请。

此前，摩尔线程将赴港上市的目的概括为深化国际化布局、吸引研发与管理人才、改善治理及竞争力。在募集资金的使用计划中，公司列出了五个方向：产品研发及商业化、营销及销售体系建设、生态拓展、产业链投资并购及其他一般公司用途。

在柏文喜看来，约束摩尔线程进一步扩大商业规模的因素主要有三方面：一是晶圆、HBM和先进封装采购，以及备货需要占用大量资金，2026年上半年末，公司存货达35.5亿元，上半年经营现金净流出21.69亿元；二是客户高度集中，2025年前五大客户贡献了91.36%的收入，单一客户的收入占比曾超过50%；三是MUSA的软件生态相比CUDA仍较薄弱，公司在中国市场的份额低于1%。

其中一部分问题可以通过赴港募集的资金解决，例如芯片研发和试生产、备货、智算项目交付及海外合作，但软件生态的完善和客户认可的积累，仍需要时间，圈内人士向第四波解释道。

柏文喜认为，港股投资者会重点看云端业务的收入占比和订单能否持续、大客户之外的客户拓展情况，以及互联网客户是否追加采购。同时，毛利率走势、扣非后何时转正、存货跌价风险、客户回款周期和现金流状况，也会受到关注。此外，在实体清单限制下，供应链能否保持稳定、国际化布局能否带来实际业务，也是重要的考察因素。

从已披露的经营情况看，摩尔线程在这些方面已有进展，但也面临考验。

摩尔线程的智算集群业务已开始转化为实际收入。今年3月，公司披露了一笔6.6亿元的夸娥智算集群销售合同，半年报显示，相关产品已全部交付并确认收入。按照合同约定，客户在合同生效后支付30%，货物签收及验收后180日内支付60%，剩余10%于2026年底前支付。

上半年，公司营收达到17.36亿元，同比增长147.42%，公司将增长与夸娥智算集群商业化加速、实现稳定供货联系起来。但公司也在半年报中提示客户集中度较高的风险，主要客户订单减少或新客户拓展不及预期，都可能影响业绩。

“摩尔线程最需要拿出的成果，是万卡及更大规模集群能够稳定运行训练和推理任务，头部互联网企业与运营商持续追加采购，全功能GPU在渲染、仿真和桌面替代场景中获得付费客户，以及MUSA完成对主流框架和行业软件的适配。”柏文喜表示，“最难的仍是替代CUDA生态，以及让面向大模型训练的高端卡真正兑现性能和能效。硬件参数可以追赶，但软件生态、开发者习惯和长期运行的可靠性需要积累，要在高端训练市场获得份额并转化为收入，很难在短期内实现。”

9月3日，摩尔线程创始人张建中在半年度业绩说明会上提到，2026年上半年，公司已导入互联网头部企业及电信运营商等关键领域客户。

（文中内容和观点仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

编辑｜张猛 邱慧