李迅雷：需要新一轮924政策，改变“供强需弱”格局丨问计增量政策

李迅雷系中泰国际首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长

编者按：宏观经济再平衡成为各界关注的焦点，在供给与需求、消费与物价、AI产业变革和国际竞争相互交织的当下，K型分化考验着政策的空间、节奏与投向。为此，腾讯财经推出“问计增量政策”系列内容，对话专家学者，求解稳增长、保民生、促平衡、利长远的务实之策。系列第二篇对话中泰国际首席经济学家李迅雷。

文丨冯彪

编辑丨刘鹏

宏观政策常常被用于解决短期问题，而深耕宏观经济研究三十多年的中泰国际首席经济学家李迅雷更倾向于从较长期的趋势变化中为当下的问题寻找症结。

在近期的演讲中，他回顾了“二战”结束至今81年全球经济社会演进，他认为人口增长两倍多，人与人之间贫富差距的扩大，国家内部的不平衡，国与国之间的矛盾冲突是理解当前全球性不平衡的主要根源，这也是理解当下中国经济及其在全球经济中的影响的最为主要的背景。

上半年GDP同比增长4.7%，落在目标区间，但是前8个月投资端有所下滑，消费端增速在放缓，PPI同比上涨3.8%回升明显，但是核心CPI微增1.0%。

在李迅雷看来，当前中国经济仍然面临供强需弱的局面，而这有深层次的结构性根源，比如2011年到2025年PPI的累计涨幅为0，过去12年，居民可支配收入的分布结构几乎没有变化。对于将投资还是将消费作为推动经济增长的重点的争论，李迅雷认为，应该把促消费放在首位。

最近，“务实管用的增量政策”在高层会议中被频频提及。李迅雷认为，2024年924政策对资本市场的恢复起到了很大作用，而要改变当前供强需弱的状况，还需要一个类似924的政策。

具体来讲，他建议，中央政府可以加大债务杠杆，适度宽松的货币政策也可以去掉“适度”两个字，从而提振中低收入群体的工资性收入和转移性收入，提振内需消费。

近日，围绕当前宏观政策走向、如何提振内需消费、AI科技板块未来的投资机遇等热点议题，腾讯财经以“问计增量政策”为主题，与李迅雷对话，以下是对话全文。

01

供强需弱未改 还需要类似“9·24”的政策

Q1：今年上半年我国GDP同比增长4.7%，二季度单季GDP增速4.3%。1-8月份，社会消费品零售总额同比增长1.1%，增速较去年继续放缓。你认为消费增速放缓的原因有哪些？

李迅雷：影响居民消费的短期因素可能是周期性因素，而长期因素则是结构性因素。我们存在较为长期的结构失衡问题。比如，过去12年，我国居民的可支配收入结构并未发生变化。我们一直提倡增加居民收入，要增加中等收入群体的占比，但是过去12年没有明显提高，从收入分布上看，我国40%的群体拥有70%的收入，居民收入对消费的拉动作用有限。

供强需弱的格局也已经持续很长时间了。比如我研究了价格走势，从2011年到2025年，这15年当中我们的PPI的累计涨幅为0，所以我们可能在2011年左右就已经出现了结构性的不平衡。

长期来看，经济的不平衡是常态，平衡往往是短暂的，都是在不平衡之后重新寻找平衡。2015年我国就出台了促消费政策，2016年我们推出了供给侧结构性改革。目前我们面临的消费低迷局面恐怕还会持续较长时间，这需要我们持续推进经济结构转型和推动各方面的改革。我们提倡共同富裕、促进消费以及增加城乡居民收入，这些举措何时可以落地变为现实需要时间。如果后续我们60%的群体收入占比能够提高，那么将对我们的结构改善产生有利影响。

Q2：最近中央高层会议也多次提出，及时谋划出台务实管用的增量政策。您预期是否会再次推出“超常规”的政策工具？

李迅雷：从基本面上看，当前仍然面临供强需弱的局面，我们的内循环仍然不太畅通。前8个月固定资产投资下降7.2%，社会消费品零售总额同比增长1.1%。出口表现较好，主要是跟科技革命相关的，像电子、通信等板块涨幅较好，需求量大幅上升，不仅带动出口大幅增长，也带动进口大幅增长。但是，传统产业仍然不容乐观，尤其和房地产相关的家电、钢铁、水泥、建材和家具行业并不乐观。

2024年924政策重点体现在对资本市场的支持，尤其是国家队的入市，起到了很大作用。要改变当前供强需弱的状况，我认为还需要一个类似924的政策，时间点我认为会在明年年中左右，还是可能值得期待的。

02

建议消费补贴扩大品种、降低标的单价

Q3：你建议增量政策的着力点应该重点放在哪里？对于提振内需消费，你有哪些政策建议？

李迅雷：我认为主要还是要考虑如何更有力地促进消费，以及对地方政府债务要有更好的处置方法。目前地方政府仍然面临比较大的债务压力，包括地方政府拖欠企业账款问题、隐性债务以及到期债务的问题，我认为需要新的政策。

政策层面多次提到要多渠道增加居民收入。居民收入有4个部分组成，工资性收入方面，能否提高最低工资水平；转移性收入方面，中央是否可以加大对养老、医疗和教育的投入力度；经营性收入和财产性收入，可能增加的难度会比较大。所以我认为政策重点要放在工资性收入和转移性收入两个方面。

Q4：从消费品分项看，占社零比重最高的单项消费品汽车的零售额同比-18.5%。你认为针对促消费的措施，比如家电补贴、以旧换新等政策可以如何优化？

李迅雷：前几年针对家电产品等方面的补贴肯定是会边际递减。中国居民的恩格尔系数还是比较高的，居民日常生活消费的占比还是比较高的，提振消费可以在这些方面多着力。

现在以旧换新政策的标的单价偏大，例如汽车、家电和家具等，平均单价偏高，使得中、小收入阶层的参与度较低。我估计，三年里面获得“以旧换新”政策收益的居民不超过20%，而80%的居民没有获益。所以，我希望以旧换新政策降低平均单价并且扩大商品品种，让更多中低收入阶层群体参与以旧换新活动，从而达到促进消费的目的。另外，像生育补贴、养老补贴等各种补贴还是应该增加。

03

建议货币政策转向宽松 中央政府可加大债务杠杆

Q5：8月信贷同比少增5300亿元，贷款余额同比增速回落至4.9%，企业部门和居民部门的信贷均出现同比少增。为什么宽松的货币政策下，信贷方面会偏弱？有哪些方面需要警惕？

李迅雷：信贷跟利率有关，贷款利率应该与当前市场利率水平相适应。居民都希望提前还贷，我们能不能把利率水平进一步降低？我认为利率下调是有空间的。例如10年期国债收益率仅为1.7%，那么我们的贷款利率是不是可以降到2%以下。我们现在的名义利率不高，但是实际利率是并不低的。

当年日本央行在应对房地产泡沫破灭的时候，日本采取的政策就是不断下调利率，1996年降到0.5%，到后来甚至达到0利率。

同样的道理，我们是否也进入了进一步降低利率的阶段？日本房地产见顶是1991年，5年之后的1996年它将利率降至0.5%。中国房地产在2021年见顶，到2026年也过去5年了。

我们现在的货币政策基调是适度宽松，什么时候可以把“适度”两个字拿掉？我们的积极的财政政策基调是更加积极，所以适度宽松的货币政策也可以更加宽松。

Q6：2024年推出“6+4+2”总共12万亿的化解地方债的方案，您认为当前中国的债务水平高不高，应该增加还是减少债务规模？

李迅雷：中国经济虽然增长确实很快，但是债务增长、宏观杠杆的水平也超过了美国，超过了发达国家的平均水平。过去五年中国政府的债务增长累计达到106%左右，而中国的名义GDP增速累计达到35%，也就是说中国政府债务的增长速度是GDP增速的3倍。如果大家觉得3倍的代价是可以承受的，那我们还可以继续用债务来拉动。但是中央提出来要高质量发展，要提质增效，恐怕也是对于债务增长过快的一种担忧。

我认为中国还可以再继续增加政府债务。因为中国增加债务没有引发通胀。中国长期处在低通胀的环境下，虽然债务增长的效率相对是低的，但是我们举债空间还是比较大的。

因为美国的通胀率水平太高了，所以美国不能再举债了，美国近年的赤字率水平和十年期国债利率都是不断走高。尽管它的宏观杠杆率水平比较低，但是它主要是靠政府举债。美国是通过政府举债来替代居民举债，政府在加杠杆，居民在降杠杆，政府举债促进居民消费。

中国政府、企业和居民三个部门都在举债，但是把这些债拉长来看，实际上居民部门已经开始降杠杆了。所以在这种背景下唯有政府加杠杆才能保持经济的平衡。而且，政府加杠杆主要是中央政府需要加杠杆，因为地方政府杠杆的水平已经很高了。

Q7：美联储、欧央行已开启加息。对中国货币政策的空间有哪些影响？进而对稳增长有哪些影响？

李迅雷：没有太大影响。9月16日美联储加息之后，我观察美国股市表现强劲，这表明加息对资本市场的影响较小。过去美国经济主要依靠消费拉动，现在靠投资拉动。像英伟达等高科技公司的毛利率非常高，资本开支很大，所以加息对这些公司并没有太大影响。

至于对中国，也没有多少影响。美国通胀而中国仍处于低通胀阶段。我们应该考虑降息，而不是加息的问题。虽然中美存在利差，对人民币升值有些影响，但是我们也不希望人民币升值过快，因为人民币升值对出口不利。美元走强可能导致中美利差扩大，理论上人民币会贬值，但是贬值对我们也没有多少坏处。

04

投资主线仍在科技板块，但个股分化

Q8：AI板块7月经历深度回调，9月以来，市场热度仍然不高。您认为当前科技股估值是否已经过高、过热了？AI硬科技赛道是否还有投资空间？

李迅雷：我认为主线还是在科技板块，如果要切换到其它板块，需要这些板块的基本面的改变，这就需要相应的政策或者宏观层面的财政支出力度加大等，如果这方面没有根本性变化，那么我认为后续市场的走势还是延续分化的局面。

从今年上半年的数据来看，AI相关企业的盈利增速在所有行业中是最高的。当然，AI本身也存在优胜劣汰的问题。如果从AI相关的ETF来看，我还是持乐观态度。但是，对个别公司能否在这一轮科技革命中不被淘汰掉，或者能不能强者恒强，我认为就存在很大的不确定性。

所以，我的观点是，AI赛道依然会保持比较强的走势，但是个股之间会出现分化。比如科创板里面，可能80%的利润都是头部一两家公司贡献的，而板块里面的其它公司可能就没有那么好的成长性。

本文来自《 腾讯财经》