云南
美国联邦政府债务突破40万亿美元那天，很少有人注意到另一个数字。
2025财年，联邦净利息支出达到9700亿美元，比国防开支高出大约570亿美元。
按GDP占比算，净利息达到3.1%，国防支出是3.0%。联邦政府每收上来五美元税，就有将近一美元不是拿去修路、办学校、搞国防，而是填进了利息。
历史上，美国只在1920年代一战后短暂出现过利息超过军费的情况。
2024年这个临界点被再次突破，经济学家普遍认为很难再退回去。胡佛研究所把利息支出超过国防开支称为“弗格森极限”，认为这是大国财政能力被债务反噬的标志性节点。
但比“利息超过军费”更值得追问的是另一个问题：谁在为这40万亿买单，谁又在悄悄离场。
美国国债的传统海外买家正在用脚投票。
中国从2011年持有超过1.3万亿美元美债的峰值一路减持，到2025年底持仓降到6800亿美元以下，为2008年以来最低。2025年全年，中国净卖出美债755亿美元。
与此同时，中国央行连续超过12个月增持黄金，到10月末黄金储备达到7409万盎司。减持美债、增持黄金，这是一套典型的去美元化操作。
这不只是中国一家的行为。欧洲央行2026年6月发布的报告显示，截至2025年底，黄金在全球央行储备资产中的占比升至27%，首次超越美国国债的22%，成为全球官方储备第一大资产。
上一次境外官方黄金储备规模高于美债，还要追溯到1996年。美元在全球外汇储备中的份额也持续走低，2025年底降至56.92%，连续超过10个季度低于60%，创1995年以来最低值。
这些数据指向一个更深的逻辑：当债务规模膨胀到利息支出挤压财政空间的程度，持有美债的回报和安全性就会同时受到质疑。10年期美债收益率在2025年一度升破5.04%，新债发行成本越高，旧债滚动压力就越大。海外买家减少认购，等于把融资压力更多压回美国国内，而国内承接又意味着财政资源从生产性支出进一步转向债务循环。
财政压力传导到实体经济，最直接的表现是制造业持续萎缩。2025年第二季度，美国制造业增加值占GDP的比重降到9.4%，是近八十年来最低点。25年前这个数字还是15.1%。
克利夫兰联储的研究显示，美国制造业就业份额从1960年以来每一代工人都比上一代更低，制造业工资相对于其他行业的溢价在1990年代初就转成了负数。
这不是贸易协定造成的，而是资本长期流向金融领域的结果。过去四十年，美国资本逐渐从工业生产转向金融工程。建工厂慢，利润薄，回报周期长，跟华尔街的季度财报逻辑根本对不上。
结果就是，一边是债务和利息在膨胀，另一边是能产生真实财富的产业基础在收缩。
这两件事叠在一起，构成一个不太好看的循环。财政靠发债维持，发债需要海外买家，但海外买家看到利息压过军费、赤字占GDP接近6%，就开始撤。
撤了之后利率上升，利息更高，财政空间更小。而制造业回流需要的长期投资，恰恰被高利率和短期资本回报压力卡住了。
克林顿离开白宫时联邦财政还有2370亿美元盈余，国会预算办公室当年预测2012年能把公众持有的债务全部还清。
二十多年后，账本翻到了40万亿。这不是某一个人的问题，而是这套体系已经不奖励长期主义。下一个愿意把账本摊开、说“我们得省着花”的人，在现有游戏规则下能不能赢，才是真正的问题。
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