中美在关键技术领域急速脱钩

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Headline

摩根士丹利：预计A股与离岸市场表现将接近

瑞银警告经营贷违约将引发房产抛售压制房价

中国财政赤字明年继续扩张以支持供给侧

人工智能对中国生产率的贡献将从2027年显现

中国REITs市场规模远低于发达经济体的平均水平

中美两国在关键技术领域的研究合作强度急剧下降

滴滴全球三季度净利润激增本土业务触及历史峰值

美联储褐皮书显示半数辖区招聘萎缩AI开始挤压岗位

美国九月耐用品订单增长放缓剔除国防后增长微弱

美国首次申领失业金降至七个月低点但闲置情况加重

美国假日季在线销售额预计增长且BNPL规模扩大

谷歌与OpenAI关联公司股价背离反映市场转向垂直整合生态

美国芝加哥PMI降至年内最弱水平经济活动进一步收缩

亚特兰大联储调查显示企业对营收增长仍存不确定性

欧美两年期国债收益率利差收窄至一年多来最窄

欧洲企业盈利复苏若汇率稳定将获公平竞争基础

英国公布巨额增税计划试图平衡财政并安抚债市

英国政府宣布将主要最低工资进一步大幅上调

韩国央行连续第四次维持利率不变因通胀和增长回升

私募股权重启股息资本重组策略举债套现逼近峰值

中国

1.摩根士丹利预计，2026年A股（沪深300）与离岸中国市场（恒生指数、MSCI中国）的表现将接近。其逻辑在于，尽管美联储降息预期和美元走弱通常更有利于离岸市场，且南向资金与外资回流会为其提供流动性支持；但国内投资者正刚开始将资金从债券和定期存款转向股市，为A股提供持续的内部流动性。同时，考虑到美国经济前景的不确定性可能引发全球市场波动，届时与美股关联度更低、韧性更强的A股市场仍将展现出相对优势。

来源：摩根士丹利（《2026年中国股票策略展望：从跃升到可持续》，）

2.瑞银表示，经营性贷款因平均期限较短，其面临的再融资与违约压力已快于住房抵押贷款，今年预计1.6%的不良率或将迫使约64万套经营贷关联房产被处置；随着大量贷款在未来集中到期、且瑞银预测经营贷不良率将在2027年升至4.8%，由违约触发的潜在住房抛售规模或在2027年激增至约243万套。鉴于约29.4万亿元存量经营贷中七成以房产作抵押，这部分被动供给或将成为未来两年压制房价的核心因素，使房地产市场承受更显著的去杠杆与再融资压力。

来源：瑞银（《个人房产抵押贷款的风险有多大？》，）

3．中国的扩张性财政政策预计在2026年将延续其以供给侧为核心的结构，之后在2027年逐步向消费端再平衡。摩根士丹利的模型预测显示，2026年中国的广义财政赤字占GDP的比重将进一步扩大0.5个百分点，但扩张力度小于2025年。赤字结构将继续由资本性赤字主导，其占GDP的比重预计将维持在-10%左右的高位，反映出在地缘政治竞争和短期稳增长压力下，财政资源将优先投向技术自主和基础设施建设。预计到2027年，随着“十五五”规划将消费提升至核心目标，财政政策将转向更为均衡的结构，届时资本性赤字将有所收窄，而用于支持社会福利的经常性赤字将相对稳定。

来源：摩根士丹利（《2026年中国经济展望：缓步迈向低通胀》，）

4．摩根士丹利表示，人工智能对经济增长的贡献短期内将主要通过资本开支而非生产率提升来体现。该机构的模型预测，在2026年，人工智能对整体劳动生产率的净影响将极为有限，贡献率约在0至5个基点之间，这主要是因为企业采纳、员工再培训和工作流程重构存在时滞。真正的全要素生产率增益预计将从2027年才开始显现，届时随着技术与劳动力的互补性增强，人工智能对生产率的贡献有望提升至10至15个基点，表现为实际经济产出贡献和工时缩减贡献的同步回升。

来源：摩根士丹利（《2026年中国经济展望：缓步迈向低通胀》，）

5．将中国REITs市场规模与国际对标，其占经济和股市总量的比重远低于发达经济体。2024年的数据显示，中国REITs市值占GDP的比重仅为0.15%，而美国、日本、澳大利亚和新加坡等成熟市场的平均水平为6.7%。同样，截至2025年10月，公募REITs市值占本国股市总市值的比例为0.16%，而成熟市场的平均水平则高达5.2%。

来源：摩根士丹利（《中国的新兴前沿：C-REITs：开启未来十年的投资新篇章，）

6．中国汽车市场电动化进程的加速正持续挤压德国传统车企的市场份额。数据显示，自2021年至2025年，电动汽车在中国市场的渗透率从不足10%攀升至近30%，而同期德国三大品牌（大众、奔驰、宝马）及其子品牌的合计市场份额则从超过20%一路下滑至约10%。为应对本土品牌的激烈竞争和市场份额的流失，大众汽车正通过在合肥投资25亿欧元建立新的测试中心等方式，力图整合软硬件研发，将部分电动车型的开发成本降低多达50%。然而，竞争压力已不仅局限于中国市场，以比亚迪为代表的中国电动汽车制造商正在欧洲迅速扩张，对德国车企的本土市场也构成了严峻挑战。

来源：Bloomberg

7．根据澳大利亚战略政策研究所的一项追踪分析，中美两国在关键技术领域的研究合作强度已急剧下降，在中国全部国际科研合作中，涉及美国研究人员的项目占比已从十年前的超过一半降至四分之一。 这一趋势始于2018年美国司法部启动“中国倡议”后对合作项目进行的国家安全审查，尽管该计划后续被取消，但限制性措施仍在持续，导致合作减少的寒蝉效应延续至今。

来源：Bloomberg

8．受国内核心业务强劲反弹驱动，滴滴全球三季度净利润激增67%至15亿元人民币，其中本土日均交易量触及3830万单的历史峰值，有效抵消了国际市场因加大补贴与营销投入而扩大的亏损缺口。该公司正通过强化成本管控与修复盈利能力，为旨在重返资本市场的香港IPO计划积累估值筹码。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

美国

1.美联储最新公布的11月“褐皮书”显示，受近期联邦政府停摆及人工智能（AI）技术替代效应的双重挤压，全美12个辖区中有半数出现招聘活动萎缩，劳动力市场呈现明显的降温迹象。报告揭示的其他结构性特征还包括：通胀压力表现出独立于关税因素之外的顽固粘性，导致物价上行风险犹存；消费端呈现显著的阶层分化，即在大众普遍削减开支的同时，高净值群体依然支撑着高端零售业态的增长；此外，AI技术的双刃剑效应日益凸显，在驱动特定领域资本开支激增的同时，已开始实质性抑制部分岗位的招聘需求。另外，根据Bespoke褐皮书指数，本次报告的情绪评分与10月持平。

来源：华尔街日报，Bespoke

2．美国普查局补发的延迟数据显示，9月耐用品订单环比增长0.5%，符合市场预期，但较8月修正后的3%增速显著放缓。增长主要由波动剧烈的国防航空板块驱动，该分项在8月飙升近50%后继续跳涨31%；若剔除国防类别，新订单仅微增0.1%。核心数据反映出美国制造业出现结构性分化，除人工智能（AI）相关部门维持高景气外，传统行业的实体商业投资动能依然疲软，资本支出意愿未见实质性改善。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

3．美国截至11月22日当周首次申领失业金人数降至21.6万，为七个月低点，显示在经济不确定性上升的背景下裁员依然偏低，这使美联储在通胀仍高位时缺乏在12月继续降息的理由；不过持续申领人数升至196万，较上期增加7000人，反映招聘放缓导致劳动力市场的闲置情况逐步加重。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

4.Adobe Analytics数据显示，受AI工具普及与社交媒体导流推动，今年美国假日季在线销售额预计达2534亿美元，同比增长5.3%，其中“网络周”（Cyber Week）将以437亿美元贡献约17.2%的份额。移动端消费占比攀升至56%，而“先买后付”（BNPL）规模预计增至202亿美元，较2024年高出约20亿美元。

来源：Adobe

5．对谷歌与OpenAI两大AI生态系统基础设施供应商的股价指数追踪显示，两者自2025年9月起出现显著的背离。这一走势分化反映出，市场投资逻辑可能正从早期对通用AI硬件的广泛押注，转向更为看好具备垂直整合能力、从基础设施到模型应用全链路自洽的谷歌生态系统。这一定价重估的背后，是市场对谷歌凭借其专用硬件、网络设备及云服务形成的深度护城河给予了更高溢价，而对依赖第三方芯片和云服务的OpenAI模式的可持续性与利润空间产生了新的评估。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

6．高盛主经纪商业务（Prime Brokerage）数据显示，对冲基金在周二前的两个交易日内发动了猛烈的净买入攻势，规模创下逾六个月新高，并位列过去两年单日流量峰值区间。

来源：高盛

7.美国11月芝加哥PMI降至36.3，低于市场预期的44.3和前月的43.8，连续第24个月处于50下方并创今年5月以来最弱水平，显示区域经济活动进一步收缩；新订单、产出与就业分项同步走低，反映需求与生产动能持续偏弱，而供应商交付时间延长，表明在制造业景气低迷的背景下，供需两端均未出现实质改善。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

8．亚特兰大联储的调查表明，尽管近期企业的营收增长预期在经历回落后出现微弱反弹，但当前企业对未来销售增速的预判不确定性依然显著高于疫情前水平。

来源：亚特兰大联储

9．Robinhood Markets股价周三飙升11%，年内累计涨幅逾200%并领跑标普500指数，主要受公司宣布进军期货交易及扩大“预测市场”合约覆盖范围的消息驱动。为应对后疫情时代普通散户交易量下滑的挑战，公司正将战略重心由单纯的普惠策略转向深度挖掘高频活跃交易者价值，数据显示期权与加密货币业务目前已贡献其交易型收入的78%。通过收购MIAXdx获得自主清算能力，Robinhood正激进扩充零日到期期权及事件赌注类高风险产品，尽管此举引发了关于平台“赌场化”的争议，但市场资金仍押注其能有效将零售端回升的风险偏好转化为营收增长。

来源：华尔街日报

欧洲

1.由于交易员对美联储降息押注的加码与欧洲央行维持利率不变的预期，美国与德国两年期国债收益率利差收窄至一年多来的最窄水平。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

2.欧元兑美元的汇率动态与欧美企业间的相对盈利预期修正呈现出高度正相关。历史数据显示，当欧洲企业的盈利前景相较于美国改善时，通常会吸引资本流入并推高欧元汇率，但这反过来又会因出口商品价格上涨而侵蚀欧洲企业的竞争力。在经历了持续下行后，欧洲相对美国的盈利修正指标已于2025年初触底反弹。因此，未来的关键在于此轮盈利复苏是否会再次触发欧元大幅升值，若汇率能够保持稳定，则意味着欧洲企业有望摆脱这一关键制约，在2026年获得与美国对手更公平的竞争基础。

来源：安联研究

英国

1.英国财政大臣里夫斯（Rachel Reeves）正式公布总额260亿英镑（约342亿美元）的增税计划，试图通过针对高净值人群的“豪宅税”、冻结所得税起征点及削减养老金免税额度等措施，在修补公共财政与安抚债市间寻求平衡。预算责任办公室（OBR）测算显示，尽管新政将使英国债务占GDP比重在2030年升至96%且可能抑制2026年后的经济增速，但赤字水平有望在五年内收窄。债券交易时段内出现显著技术性波动，因OBR在议会正式宣读前一小时意外提前在官网发布评估报告，导致市场早盘一度下挫，但随着投资者消化借贷需求长期下降的利好，资产价格随后修复，英镑兑美元反弹0.5%，10年期国债收益率回落至4.43%。

来源：华尔街日报

2.英国政府宣布自2026年4月起将主要最低工资上调4.1%至每小时12.71英镑，在已较2019年累计上涨逾六成的基础上进一步强化对低收入群体的支持。此次调升预计惠及约240万名21岁及以上劳动者，同时约30万名学徒与21岁以下劳动者也将获得6%–8.5%的提薪，政策方向仍是在逐步取消针对年轻群体的较低工资标准。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

亚太

韩国央行周五基准利率维持在2.50%，连续第四次按兵不动，以在楼市过热与汇率波动等风险下稳定金融环境；自去年10月以来，韩国央行已累计降息100个基点以支撑增长，但近期物价压力再度上行，10月CPI同比升至2.4%，为2024年7月以来高点并高于2%目标，而三季度GDP环比增长1.2%，创一年多最强表现。韩国央行同时小幅上调2025年GDP增速预测至1.0%。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

全球

1.退出渠道不畅与有限合伙人（LP）的压力迫使私募股权（PE）机构大规模重启“股息资本重组”策略，今年迄今通过发行垃圾债向自身及投资者支付的股息贷款规模已达287亿美元，逼近2021年的历史峰值。由于IPO与并购市场持续低迷，Thoma Bravo等机构转而利用当前信贷利差收窄及担保贷款凭证（CLO）买盘强劲的窗口期，通过激进增加组合的杠杆来“举债套现”。在债务供给侧，今年约80%的贷款交易仅为借新还旧的再融资，导致持有大量资金的CLO缺乏优质标的，不得不承接此类用于分红的高杠杆债务以满足需求。

来源：Bloomberg

2.利率环境改善促使养老金账户的资金缺口大幅收窄，为企业通过养老金风险转移（PRT）剥离历史债务创造了黄金窗口。预计2026至2028年间，全球将有超4000亿美元的养老金支付责任从企业资产负债表移交至保险公司。这一浪潮由英美市场主导并向加拿大与荷兰蔓延，大量企业急于将不可控的“长寿风险”（即退休人员寿命超出预期导致的额外赔付）转化为固定的保险成本，从而彻底甩掉长期财务包袱。

来源：标普全球

加密货币

1.比特币衍生品市场呈现出罕见的脱敏特征，尽管现货价格经历急剧抛售，但通常随之飙升的隐含波动率却保持低迷，未现恐慌性溢价，显示市场杠杆结构或期权仓位已对负面冲击产生更高的免疫力，或投机性恐慌情绪已被有效对冲。

来源：Bloomberg

2.今年在美国上市的五家加密公司股价在本季度平均重挫31%，远逊于同期募集超5000万美元的美国IPO平均5.3%的跌幅。这种疲软表现直接为已公开申请上市的Grayscale和BitGo等公司设置了更高门槛，并可能迫使这些企业下调定价预期。

来源：Bloomberg

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