蔚来跑赢行业，为何还是没跑赢预期？

出品｜虎嗅汽车组

作者｜杨杰

题图｜视觉中国

2026年的中国车市，冷得令人窒息。

乘联会最新数据显示，8月全国乘用车零售162.6万辆，同比再降19%；前八个月累计零售1179.9万辆，较去年同期少了近300万辆。

车市销量下滑明显；虎嗅制图

更值得注意的是，上半年汽车行业利润总额1954亿元，同比下降20%，整车制造利润率跌至1.5%，已然创下十年最低值。

有新势力车企高管私下对虎嗅自嘲："整车厂被钉在十字架上，左边交智能税，右边交电池税。"

车市利润率创新低；虎嗅制图

当然，也有部分车企的成绩单值得肯定。其中，蔚来二季度营收321.4亿元，同比增长69.1%；上半年总营收576.7亿元，在新势力中排第一，在中国品牌中仅次于比亚迪和吉利。

对此，李斌反复强调一个逻辑："我们认为高质量的增长，不是简单看销量。过去是增量增收再增利，今天要看增利、增收、增量，这个顺序体现了一个公司底层的可持续经营能力，蔚来也在追求高质量规模、高端定位和高用户满意度的目标。"

话不错，但市场与资本似乎并不买账。财报发布后，蔚来港股、美股连跌两日，累跌近10%。

用一份相对较好的成绩单，挨最狠的打。在虎嗅看来，追求以上三大目标的同时，蔚来和李斌也注定面临高成本、高期望和高估值要求的"三高"压力，其如何布局值得持续聚焦。

对此，虎嗅也在近期与李斌和秦力洪等高管进行沟通，旨在以其为样本解读新势力如何才能真正实现持续盈利。

车企被AIDC"打劫"

横向对比蔚小理三家新势力企业，可以看到蔚来营收最高，但Non-GAAP经调整净利润仅2610万元。三百多亿营收换来的利润，依旧薄如蝉翼。

蔚来李斌

对此，李斌提到，蔚来最大的麻烦，来自AI数据中心（AIDC）。

李斌在沟通会上直言不讳："今年行业出现了规模不经济这个问题。以前量越大越有折扣，现在量越小可能有点折扣，需求量大的话，多要的那部分则要涨价近8倍。车企是在跟整个不计成本投入的AIDC行业在竞争。"

这不是夸张，最新统计报告显示，汽车制造领域的内存、铜、铝、电池，几乎所有原材料都在涨，源头都是AI算力对产业链资源的虹吸效应，事实上，在很多车型之上，半导体已经超过电池成为单车成本最高的器件类型。

部分新车成本涨价趋势；虎嗅制图

李斌也提到，二季度单车成本较去年底上涨约1.4万元，平均下来一个季度15个亿就没了。其中，内存占大头约1万元；电池三四千元；其余来自铜、铝等材料。下半年预计还要再涨两三千元，全年累计涨幅达1.6万至1.7万元。而且这些都没有谈判空间，我们只能接受。

更麻烦的是，当下多数新势力车企均以高智能电动车为定位，这意味着智能化程度越高，内存用得越多，成本压力越大。

这种"规模不经济"彻底颠覆了传统制造业逻辑，量上去了成本不一定能下来，甚至可能起到反作用。

李斌的判断是，AIDC对汽车行业的影响至少还要两年。如果再过两三年去投，可能只需要花三千亿美金就能买到当下一万亿美金的算力，整个行业可以不在高点做恐慌性投入。但2028年之前，更多的企业只能硬扛。

面对成本狂飙，蔚来的售价体系保持的相对平稳。当不降价与成本涨，这两件事同时发生，能守住毛利率的唯一办法就是内部效率提升。

盈利真的是赚出来的吗

事实上，新势力企业的盈利质量，一直都是市场最不放心的地方。

更让人捏把汗的是研发费用，同样以蔚来为例，其上半年研发支出40.3亿元，同比下降34.9%。

基于此，外界有部分声音质疑：蔚来盈利是"省出来的"，不是"赚出来的"。

对此，李斌直言："我们的毛利总额等于别家两家或三家之和，肯定是赚出来的。"他解释研发下降是因为提效，公司已经砍掉低ROI的应用开发，用20亿干别人30亿的活。公司真正花在具体应用开发上的钱比大家想的少，但基础研发花钱多，电池操作系统、电芯、智驾、能源等都是长期的投入。"

秦力洪也补充道："研发费用占销售收入的7%真的不低，更何况效率在不断提高。"

蔚来秦力洪

这个解释有一定道理，但市场的担忧并非全无根据。因为蔚来的产品结构也在暴露隐忧，当下支撑其盈利的主要是ES8、ES9两款40万以上车型。

相比之下，5/6/7系等老车型已进入生命周期后期，这些走量车型需要等待明年的3.0改款。目前还需要靠两款车撑利润，总归不是长久之计。更何况曾被寄予规模厚望的乐道，处境同样有一定提升空间。

统计数据显示，二季度乐道交付2.9万辆，在蔚来整体10.7万辆的交付中仅占比27%。过去的8月，乐道品牌交付8810台，在新势力单一品牌排名中位列第九。这样的表现不仅远低于蔚来品牌的21174台，甚至被成立更晚的萤火虫以5852台紧追不舍。

蔚来三品牌销量对比；虎嗅制图

横向对比同级市场，隔壁零跑单月已经站稳10万＋台阶，小鹏理想更是稳定月销3万＋。可以说，无论是内部纵向竞争还是横向赛道对比，乐道的表现仍有一定的进步空间。

但李斌对乐道的定位非常坚定且乐观，直言其需要对标曾经"丰田大众的高端线"，诸如燃油时代的汉兰达或者本田CR-V。

这定位本身没错，但问题在于：如果乐道既不承担规模重任，又不能像蔚来品牌那样卖出高溢价，作为一个独立品牌的价值还需要时间去体现。

对此，李斌表示："我们不是魔术师，没办法用十万做出高品质的车。在乐道现有车型已做到细分市场前几名的情况下，就等着品牌成长，等着渠道覆盖。乐道的转化率甚至高于蔚来品牌，证明产品定义符合需求。"

在虎嗅看来，"等待"是有代价的，乐道是直营，维持四百多家门店需要持续投入。蔚来最新财报中，销售及管理费用是研发费用的两倍，在新势力中颇为突出。

值得一提的是，李斌坚持，SKY三品牌门店在三四线城市可以共用，但销售团队分开，这本身就是一个不小的挑战。

独立品牌需要独立投入，但独立投入至今没能换来完全独立的规模。当下，乐道品牌是上半年极少数实现量价齐升的品牌之一是一个好的开端，但其仍需要一个完全独立的品牌叙事。

三个挑战需要解决

此外，在战略层面，蔚来也有三个注定绕不过去的坎。

单一路线的结构性风险

8月纯电渗透率已超65%，但乘用车大盘同比跌了19%。纯电在涨、整体在跌，这个"涨"是相对份额的提升，绝对体量仍受总量萎缩的拖累。

纯电车渗透率与车市整体走势；虎嗅制图

蔚来全系纯电押对了趋势，但趋势对了不等于总量无忧。更关键的是，乐道和萤火虫所在的价格带，竞品大多有增程做"续航兜底"，而蔚来全系纯电意味着在10万到25万这个价格敏感区间，必须独自承担用户的"里程焦虑"教育成本。这与产品力无关，是赛道选择问题。

品牌体系的张力

当下，蔚来的三品牌定位看似清晰，蔚来主攻30万以上、乐道15到30万家庭用户、萤火虫切入悦己消费，但彼此之间存在着天然的下探威胁。

乐道一度交付破万，说明有起色，但独立品牌的价值仍需自我证明，乐道需要在蔚来之外形成自己独立的品牌叙事。无论是丰田和雷克萨斯，还是大众和奥迪之间，都隔着一道清晰的防火墙，蔚来和乐道之间的这道墙，还需进一步加固。

研发收缩与长期竞争力拉锯

数据显示，蔚来上半年研发降了34.9%，投入绝对值约40.3亿，同期小鹏研发投入58.2亿，理想则是55亿，可以看到蔚来是"蔚小理"中唯一走低的。这一部分是因为因为其始终聚焦纯电技术赛道，未布局混动、增程等多元技术路线，研发资源高度集中，核心技术可在集团多品牌、多车型体系内复用，进一步提升研发投入产出效率。

蔚小理研发投入数据；虎嗅制图

值得一提的是，美国投资研究机构伯恩斯坦（Bernstein SocGen Group）已经连续两次警告，这将"对长期竞争力构成风险"。要知道，智能电动汽车是技术马拉松，三五年后，如果对手在智驾、物理AI上完成代际跨越，今天的"提效"会不会变成明天的"欠账"，这个问题将是接下来三年困扰蔚来发展的核心。

三个困局，没有一个容易解。在具体执行层面，蔚来有一个独特的组织现象：公司没有设CTO岗位，李斌自己就是CTO。在谈及面对三大品牌、战略定位和技术战线这么多任务，一天要开多少会、如何提升效率的话题时，李斌的回答很有意思。

"今天智能电动汽车的产品研发，需要跨界融合的东西非常多，比较难真的有一个人从技术细节角度去做所有判断，更好的方法是建立一个机制，让大家互相低成本高效率交流，不要搞大山头、小山头。"

这套机制的逻辑和李斌反复强调的"CBU算账"一脉相承。简单而言就是，把经营拆解到最小单元，从单车到单零件，从单门店到单市场活动，每件事算ROI，到一定金额才需要李斌审批。

基于这样的模式，为了提升效率，公司内部便会自动把CBU搞小，彼此互相决策，无需上报领导层。技术路线上有AGI委员会、产品委员会、各细分领域的NCP小组，总体上推动大家自下而上交流和沟通。

当下来看，这套机制确实在发挥作用，在成本上涨1.4万元情况下，给蔚来守住了毛利率，这本身就是能力证明。

但体系能力的价值需要时间兑现，资本市场从来不是有耐心的物种。如果"结硬寨、打呆仗"需要十年，而资本市场的投票以季度为单位，这中间的鸿沟谁来填？

当整个汽车行业都在被AI重构、被成本挤压、被资本冷落时，所有车企都在寻找新的叙事逻辑，有人重注物理AI，有人投身具身智能，更有的企业奔赴海外。

在这样的背景之下，肩负高成本、高期望和高估值压力的蔚来，恰好站在最显眼的位置，承受着最多的审视。

对于诸多步入瓶颈期的新势力车企而言，蔚来是一面昂贵的镜子。

它证明了在AIDC抬高成本、价格战反复拉扯的周期里，高端定位叠加CBU式精细化管理，仍能暂时守住毛利；但它也把押注单一路线的结构性成本、多品牌投入的长期性，以及研发收缩与远期竞争力之间的张力等问题，一并摆到了台面上。

AI制图

跑赢行业只是及格，跑赢预期才有掌声。未来三年，蔚来还需要回答：乐道起量、品牌区隔这两大命题；如果它能扛过这轮算力通胀并完成体系能力兑现，这份被低估的成绩单，或许会成为新势力从活下去转向真盈利的转折点。

本文来自虎嗅，原文链接：https://www.huxiu.com/article/4888578.html?f=wyxwapp