新中金的“新长征”

文 | 中国金融网CFN 大河

文 | 微摄

2026年10月26日，中金公司换股吸收合并东兴证券、信达证券完成交割。新增发行A股31.04亿股，其中19.68亿股由东方、信达等股东锁定36个月。

合并后的账本是这样的：三家2026年6月末总资产合计约1.25万亿元，归母净资产约1960亿元，两项均跻身行业第四；上半年营收简单相加约242亿元，全年合并营收预计约372亿元，行业第三；净资本从481亿元增至1033亿元，排名从第12位跳至第4位；营业网点从247家扩至441家，零售客户超过1500万户。

从任何一张排行榜上看，这都是一次体面的“跨越式发展”。中金公司终于有了一张万亿级的资产负债表，净资本翻了一倍多，网点覆盖从一线城市伸进了福建、辽宁、广东、浙江、江苏的纵深地带。

但“新长征”这三个字的分量，恰恰不在于出发时的装备有多好。长征的考验，从来不在出发那天。

372亿营收的“面子”，和46%利润贡献的“里子”

先把合并后的收入结构拆开看。

中金公司2025年全年营收284.81亿元，归母净利润97.91亿元，同比增长71.93%；投行收入50.3亿元，增长63%；境外业务收入83.9亿元，增长58.1%，占营收比重29.5%。2026年上半年营收193亿元，同比增长50.5%，归母净利润82亿元，增长89.4%，六大板块全线正增长，投行营收增速超过130%。

境外业务是这张成绩单里最亮的一笔。2026年上半年境外收入59.66亿元，占总营收约31%；中金国际净利润43.5亿港元，同比增长65%，贡献了公司归母净利润的46%，年化ROE达到22.4%。接近一半的利润来自境外平台，这个比例在中国头部券商里是独一份的。

但合并之后，算术会变。东兴证券和信达证券的利润体量和增速，与中金国际不在一个量级上。合并把营收的“分母”做大了，但利润的“分子”里，境外平台的高贡献率会被稀释。372亿的营收规模是面子，46%的境外利润贡献是里子。新长征的第一个考验，是合并后的中金，能不能让里子的含金量不被面子摊薄。

整合不是把三张报表加起来，是把三套“操作系统”合并

交割公告里有一句话很容易被忽略：自交割日起，中金公司将承继东兴证券、信达证券的全部资产、负债、业务、人员、合同、资质，并在完成客户及业务迁移后，依法办理两家公司的工商注销登记。

“客户及业务迁移”这六个字，在投行的世界里意味着极其琐碎而昂贵的工作。东兴证券和信达证券各自有独立的交易系统、客户适当性管理体系、风控参数、考核机制和企业文化。把这些东西并入中金，不是换一块招牌，是把三套跑了多年的操作系统合并成一套，而且不能停机。公告自己也提示，部分跨期结算交收业务可能受到短暂影响。

更现实的问题是人的融合。中金公司的薪酬体系和职级架构，与两家被合并券商存在差异。投行和经纪业务的核心资产是人和客户关系。合并之后，同一张办公桌上坐着来自三家公司、拿着三套薪酬标准的同事，做同一单项目。整合的成本不会全部出现在利润表的“管理费用”科目里，它更多地以效率损耗和人才流失的形式，分散在未来几个季度的经营节奏中。

还有一个时间变量在远处等着。19.68亿股限售股锁定36个月，解禁时点在2029年前后。这意味着，合并后的头三年，大股东和公司有足够的时间窗口去消化整合、做出业绩；但三年之后，如果新中金的盈利能力没有实质性提升，解禁带来的潜在减持压力，会成为检验这场合并成败的第一块试金石。

国际化：从“利润支柱”到“不可替代”，中间隔着一条本地化的河

国际化是中金公司在新长征中最有辨识度的差异化标签，也是它最需要证明可持续性的方向。

境外收入占比31%、利润贡献46%，这个结构在中国券商里已经足够领先。但拆开看，中金国际的高利润，很大程度上仍然依托“中国资产跨境定价”这个核心场景：港股IPO保荐承销规模市场第一，中资企业全球IPO融资规模第一，巴基斯坦、哈萨克斯坦主权熊猫债的首单，佳鑫国际资源在港交所和阿斯塔纳国际交易所的两地同步上市。这些业务的共同点是，需求端来自中国企业和中国资本的跨境流动，中金是这条流动的“超级联系人”。

“超级联系人”是一门好生意，但它有一个天花板：交易的两端至少有一端在中国。真正意义上的国际一流投行，需要在与中国无关的交易中，成为当地发行人和全球投资者默认的选择。高盛在伦敦承销一家英国公司的IPO，摩根士丹利在纽约为一家美国企业做并购顾问，不需要任何“美国关联”。中金公司在东南亚、中东的布局在加速，42亿元增资中金国际的动作也表明了决心，但从“服务中国跨境需求”到“在本地市场拥有不可替代的承销和交易能力”，中间隔着一整套本地人才、本地监管关系和本地客户信任的长期建设。这条河，不是靠增资就能跨过去的。

财富管理：1800亿买方投顾的“慢变量”

财富管理是中金公司另一个被寄予厚望的“稳定底盘”。

截至2026年9月末，买方投顾保有规模突破1800亿元，产品保有规模超过5500亿元，客户数超过千万户。在行业普遍从“卖产品”向“管账户”转型的语境下，中金的买方投顾体系是走得比较靠前的。“中国50”专户客户的平均持有时长接近3年，留存率和追加率保持在较高水平。

但财富管理转型的财务含金量，需要放在更长的时间轴上看。买方投顾的核心是用更低的、更稳定的顾问费，替代传统代销模式下高波动的手续费收入。这个切换在初期会压低收入的增速，换来的是客户留存和资产沉淀的长期价值。中金公司2025年产品保有规模超4600亿元，代销金融产品收入13.8亿元，增长55.6%。增长是真实的，但相对于5500亿的产品保有规模，代销收入的体量仍然说明，从“保有规模”到“利润贡献”之间的转化效率，还有很大的提升空间。

新长征路上，财富管理是一个“慢变量”。它不会像投行项目那样在一个季度里贡献爆发式的收入，但它决定了中金公司能不能在合并带来的规模扩张之外，长出一条不依赖市场β、不依赖牌照红利的内生性利润曲线。

新中金的未来

中金公司的“新长征”，出发时的阵容是齐整的：万亿资产、千亿净资本、441个网点、1500万零售客户、31%的境外收入占比、1800亿买方投顾规模。合并给了它一张此前不具备的“全能型券商”门票，净资本排名从第12跳到第4，意味着它在重资本业务上的天花板被抬高了。

但长征之所以是长征，是因为真正的减员和消耗，发生在爬雪山、过草地的路上，而不是在出发的广场上。

对中金公司来说，那座雪山叫“整合”——三套系统、三套薪酬、三套文化合并成一套，且不能停下来修整。那片草地叫“利润质量”——372亿的营收规模需要证明自己不只是三张报表的简单加总，46%的境外利润贡献需要证明自己不只是“中国资产跨境定价”的周期性红利，1800亿的买方投顾需要证明自己不只是规模的堆砌。

合并解决的是“体量”问题，长征解决的是“体质”问题。体量可以靠一次交割在一天之内完成，体质需要靠三年、五年甚至更长的时间，在每一个整合细节、每一单跨境交易、每一个投顾账户的留存里慢慢长出来。2029年那19.68亿股解禁的时候，市场不会问新中金的营收排第几，只会问一件事：合并之后的这家公司，赚钱的能力是不是也比合并之前更强了。这个问题的答案，不在10月26日的交割公告里，在接下来的每一个季度里。