创新药半年报冰火两重天：百济神州一款药卖了161亿元、六成药企还在求生，“卖药”仍是终极命题

2026年上半年财报季收官，中国创新药产业交出了一份分水岭式的答卷。行业正在告别烧钱讲故事的阶段，走向赚钱才是硬道理的价值兑现期。

这种转变并非行业普涨，而是由商业化放量、出海授权爆发、资金来源多元化三重动力共同推动的分化。在这一过程中，一个困扰创新药行业多年的产业命题正在被验证：从研发投入到商业回报的价值闭环，是否已经被真正打通？

谈及上半年产业宏观变化，上海市卫生和健康发展研究中心主任金春林总结了四个“历史性拐点”。第一，中国在研创新药数量已超过美国跃居全球首位，且38个全球创新药密集获批，“First-in-Class”（同类首创）成果集中落地，标志着从量的积累转向质的跃升。第二，BD（商务拓展）出海从零星交易升级为百亿美元级常态化合作，全球TOP20跨国药企正批量采购中国自研资产，中国角色从全球产业链参与者转变为策源地。第三，产业定位由战略性新兴产业升级为新兴支柱产业，2026年政府工作报告首次明确这一地位，带动政策、资本和产业预期系统性重估。第四，大型药企收入结构迎来转折，创新药正取代仿制药成为核心增长引擎。

财务拐点：从“烧钱”到“造血”

价值闭环验证的第一道关卡，是企业能否实现自我造血。

2026年上半年的财报数据显示，一批头部创新药企正在跨越这道门槛。百济神州、荣昌生物等多家长期处于亏损的头部创新药企，首次或大规模实现盈利。“之前国产创新药大多仍要靠融资生存，烧钱是主流。但能不能活下去还是要靠自身造血，因此，卖药的钱足以覆盖研发的钱是创新药企业急需的财务证明。”一位资深医药行业分析师对记者表示。

金春林在接受《每日经济新闻》记者采访时指出，这一变化并非简单的周期性景气波动，而是创新药产业从纯研发投入期向商业化价值兑现期转型的标志性事件。“这是2015年以来大规模研发投入的集中回报，核心产品进入商业化放量阶段，叠加医保准入加速、适应证拓展和海外授权三重催化，使得沉没成本正转化为可量化的现金流。”

百济神州是这一趋势最具代表性的样本。第二季度，公司全球总收入达17亿美元，同比增长30%，GAAP（美国通用会计准则）净利润达2.37亿美元，同比增长151%。核心产品泽布替尼全球销售额达12.48亿美元，其中美国市场贡献8.93亿美元，同比增长31%。公司已连续多个季度实现盈利，并大幅上调全年收入指引至66亿美元至68亿美元，经营利润指引上调至10亿美元至11亿美元。

2026上半年，百济神州产品收入占总营收比例超98%，营收驱动力已从授权收入或非经常性项目切换为产品销售。泽布替尼全球销售额突破160亿元，也证明了高投入在商业端能够对应高回报，而非叫好不叫座。

荣昌生物则提供了另一条“扭亏为盈”的路径。2026年上半年，公司营收58.53亿元，同比增长433%；归母净利润46.62亿元，而去年同期亏损4.5亿元。经营活动现金流量净额从-2.46亿元跃升至42.14亿元，由负转正。

这一跨越的关键变量，是荣昌生物与艾伯维就PD-1/VEGF双抗RC148签署的独家授权协议——6.5亿美元首付款确认入账，贡献了逾七成营收。另外，其已上市产品泰它西普、维迪西妥单抗的商业化销售也达到13.4亿元，同比增长22.3%，证明了自有商业化体系正在走向成熟。

这一财务拐点的产业意义在于：头部企业用财务数据证明，中国原创新药可以靠销售赚钱，而不是靠讲故事融资续命。

出海质变：从“卖权益”到“深度绑定”

从历经“卖青苗”“跨国药企低价扫货”的质疑，到“以时间换空间”“高价值换取高价格”的正名，BD交易在成为国产新药价值论证方式的同时，其自身也在经历质的变化。

2026年上半年，中国创新药对外授权交易共81笔，潜在总金额约1100亿美元，已超去年全年八成。但比金额更关键的，是合作模式的变化。

上半年License-out（对外授权）不再只是收首付款，而是出现了销售分成和联合商业化。这意味着中国创新药不仅能在美国等市场卖出高价，还能实质性地参与利润分配。国内保量、海外保利润的闭环正在从源头开始跑通。

例如，据统计，信达生物与辉瑞合作的20个项目中有5个采用共同开发、共同商业化的深度合作模式。恒瑞医药与百时美施贵宝达成全球战略合作，5项创新项目采用共同研发，恒瑞医药可参与全球商业化。

同时，买方还经历了从“卖给MNC（跨国药企）”到“多元买家”的变化。信达生物与Spero Therapeutics达成CD40L抗体IBI355的独家许可协议，交易总额约11亿美元。值得关注的是，Spero是一家市值仅几亿美元、刚完成战略转型的美国Biotech（生物科技公司）。它通过将未来从GSK获得的里程碑付款抵押给融资方，以1.05亿美元的非股权稀释融资押注该药物的Ⅱ期开发。

同时，海思科在8月宣布与美国初创企业Sentivera Therapeutics，Inc.签署独占许可协议，将旗下处于临床前阶段的一款自身免疫疾病口服小分子资产除中国以外的全球开发、生产和商业化权益授权给对方。Sentivera和已以百亿美元高价卖给辉瑞的Metsera，是由同一批美国顶级资本操盘手孵化。

跨国药企愿意分享利润和主导权、愿意高价收购早期管线的逻辑是：中国创新管线的全球议价能力已获得实质性提升。

生态验证：一级市场退出通道的打通

前述分析师认为，国产创新药价值闭环的最终验证环节，不在于某个产品卖了多少，而在于早期资本能否实现有秩序的退出——这是整个创新药投融资生态得以持续运转的前提。对于未盈利的生物科技公司而言，研发投入的闭环终点不一定是盈利，也可能是被并购或市值重估。

她举例称，今年7月，诺华收购Myricx Bio便是典型案例。这家2019年从帝国理工学院分拆的ADC（抗体偶联药物）新锐，经过种子轮和2024年1.14亿美元A轮融资后，最终以15亿美元被收购。早期投资方Brandon Capital实现了对投资者的可观回报。

“这个案例的意义在于，它验证了学术源头发现到VC（风险投资）早期孵化，到临床数据验证，最后MNC并购退出的可行性。虽然发生在欧洲，但对于中国创新药生态系统而言，具有明确的参照价值。当一级市场的资本看到明确的退出路径，‘耐心资本’才有理由在这个领域停留。”

与此同时，国内创新药的估值体系也正在经历重构。今年上半年，恒瑞、信达等大厂通过BD引进或并购中小Biotech的管线。恒瑞医药作为传统药企转型的代表，2026年上半年营收154.56亿元，同比下降1.94%，扣非净利润同比降低12.71%。其创新药收入同比增长16.38%，但在同行高增长的对比下并不突出；而仿制药收入同比下降16.07%，对业绩拖累明显。

在更广泛的中小Biotech层面，缺乏核心造血能力的企业仍在艰难度日。诺思兰德在首个基因治疗新药获批后的次日股价大幅下跌，此后数个交易日继续下跌，市值蒸发约50%，折射出资本市场对只有管线、没有利润的模式或许正在失去耐心。前述分析师认为，至少60%的Biotech仍在艰难求生，它们的研发投入尚未看到回报曙光。

从港股18A板块的数据也可以看到这一趋势：医药魔方数据显示，截至2026年5月，市值低于10亿港元的18A公司增至12家，基本丧失融资功能；市值在10亿港元至20亿港元之间的增至15家，濒临丧失融资功能。这意味着彼时相当数量的已上市Biotech已经无法通过公开市场获得新的资金支持。

2026年上半年，中国创新药产业完成了从研发投入到商业回报价值闭环的首次验证——头部企业率先证明了在中国做原研创新药可以赚到大钱这一商业模型的可行性。

然而，这个闭环目前只验证了前20%头部企业的生存逻辑，但尚未解决后60%企业的存亡问题。安永大中华区生命科学与医疗健康行业联席主管合伙人费凡公开表示，2026年中国Biotech正在出现三层分化——具备全球交易能力的头部企业获得接近全球标准的定价，专注国内市场的中段企业面临估值和融资双重压力，尾部企业面临被拆解或出清。

金春林强调，盈利的可持续性需分层看待。以百济神州、信达生物为代表的头部企业已形成“研发—上市—销售—再研发”的正向循环，盈利具有内生性和规模效应；而部分中小企业的盈利则依赖BD授权或减亏过渡，属于阶段性价值兑现，商业模式闭环尚未形成。“对头部企业而言，盈利是可持续的标志；对尾部企业来说，更多是九死一生的阶段性考验。”

同时，金春林还提醒，国产创新药距离形成成熟商业闭环仍有明显短板。一是原始创新能力薄弱，仍以快速跟随和改良为主，全球首创靶点和基础转化与欧美存在代际差距；二是BD议价能力不足，国内首付款占交易额比例仅5.8%，远低于全球15%~25%的水平；三是高端反应器、培养基、色谱填料等核心设备材料仍依赖进口；四是商业化入院难尚未完全打通，药事会频率较低、医院控费压力大等隐性壁垒依然存在；五是支付体系单腿走路，商保体量远不足以支撑创新药合理定价。

他总结道，2026年上半年的批量盈利，是“中国创新药十年磨一剑的集中亮剑”，证明了从研发到全球认可、再到商业变现的链路已经跑通。“但这只是上半场的终点。下半场的核心命题是模式验证——如何将一次性的管线资产变现收益，转化为可持续的产品销售收入与稳定的经营利润。”他表示，这仍是创新药企业最终的唯一出路，而企业间的分化与出清将在所难免。

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